2019 年 9 月 2 日 食品饮料 行业分化加剧，高端白酒强者恒强 ——白酒行业 2019 年半年报业绩综述 行业动态 ◆业绩综述：整体来看，2019H1白酒板块的中报表现符合我们对行业“景 气略有回落，分化加剧、名酒增长动能更强”的判断。在较高基数水平 上，2019Q2白酒板块收入和净利润增速均出现一定环比回落，但整体利 润增速仍快于收入，净利率水平同比仍有提升。相较于其他价格带，高 端白酒无论是增长速度还是质量都明显优于整体水平，景气度最为确定。 买入（维持） 分析师 张 喆 (执业证书编号：S0930519050003 ) ◆利润表：增速环比略有回落，高端酒表现最优。2019H1白酒板块合计 实现收入和归母净利润分别为 1283.14 亿/422.9 亿，分别同比增长 19.2%/25.8%。分价格带来看，高端/次高端/中高端白酒 2019H1合计收 入 同 比 增 速 为21.0%/15.7%/17.7% ； 利 润 同 比 增 速 为 29.0%/14.8%/24.2%，高端白酒表现最为亮眼。2019H1板块销售费用率 和管理费用率同时下降，叠加毛利率小幅提升，共同推动板块整体盈利能 力提升，延续 2015年以来的上升趋势。 2019H1板块合计扣非净利率为 32.2%，同比提升 2.0pcts，其中 2019Q2扣非净利率为 34.5%，同比提 升 1.8ptcs。 021-52523805 zhangzhe@ebscn 叶倩瑜 (执业证书编号：S0930517100003 ) 021-52523657 yeqianyu@ebscn 周 翔 (执业证书编号：S0930518080002 ) 021-52523853 zhouxiang@ebscn ◆资产负债表：预收保持高位，应收进一步改善。2019Q2白酒板块的预 收账款绝对额为 286.9亿，相对于上年同期增加 36.9亿，继续保持在相 对高位。分价格带对比来看，高端白酒 /次高端白酒/中高端白酒截止到 2019Q2的预收款绝对额为 180.0亿/35.2亿/71.7亿，高端白酒的良好预 收账款表现主要得益于贵州茅台预收款的大幅增长。2019Q2白酒板块应 收款项合计为 247.9亿元，相较于上年同期下降 36.3亿元，延续上季度 同比下降趋势。分价格带对比来看，高端白酒/次高端白酒/中高端白酒截 止到 2019Q2的应收款项分别为184.2亿/34.4亿/29.3亿，但高端白酒 应收款项较上年同期减少幅度较大，应收明显改善。 行业与上证指数对比图 50% 30% 10% -10% -30% 08- 10- 11- 01- 03- 04- 06- 07- 181819 191919 沪深300 18 19 食品饮料 资料来源：Wind ◆现金流量表：高端酒经营现金流入项表现远优于同业。2019Q2白酒板 块现金流量表中“销售商品、提供劳务收到的现金”项合计分别为 544.9亿， 同比增长 25.3%，快于同期收入增速，增长的高质量得以体现。2019Q2 经营活动现金流净额增速快于营业收入同比增速，这主要归因于：1）预 收账款确认方面，2019Q2 白酒板块的预收账款绝对额为 286.9 亿，环 比 2019Q1仅小幅下降 6.3亿，表现好于上年同期；2）应收款项确认方 面，2019Q2白酒板块的应收款项继 2019年一季度再次呈现同比下降， 同时环比也下降超 15亿，而上年同期环比小幅增加。分价格带对比来看， 高端白酒/次高端白酒/中高端白酒截止到 2019Q2现金流量表中“销售商 品、提供劳务收到的现金”项的绝对额为 348.3亿/85.7亿/110.6亿。 相关研报 白酒行业十年复盘之 2018 年——景气度略 有回落，行业分化加剧——光大食品饮料行 业周报 20190901 ·····································2019-09-01 白酒行业十年复盘之 2017 年———全面高 景气———光大食品饮料行业周报 20190824 ·····································2019-08-24 白酒行业十年复盘之 2016 年——开启新一 轮复苏周期——光大食品饮料行业周报 20190817 ◆投资策略：目前中秋动销反馈正面，高端白酒价格仍在上升通道，次 高端和中高端白酒价格相对稳定、库存可控。年初以来白酒板块超额收益 明显，但是基本面预期与估值水平仍在合理区间，维持白酒行业“买入” 评级，建议重点关注贵州茅台/五粮液/泸州老窖/古井贡酒/山西汾酒等。 ·········