证券研究报告
航天军工
掘金2023：守正、积势、待时
华泰研究
航天军工增持(维持)
2022年11月21日│中国内地年度策略
研究员李聪
2023年或为“军工大年”，关注“一主两率”高景气赛道SACNo.S0570521020001licong017951@htsc
SFCNo.BRW518+(86)1063211166
我们认为“新增产能落地年”以及“国改成果释能年”两大属性有望助力
2023年成为“军工大年”，而“景气度分化年”则导致了军工行业成长性分研究员朱雨时
化的趋势。通过构建军工板块业绩离散度指数，我们发现2022Q1-Q3板块SACNo.S0570521120001zhuyushi@htsc
已经达到了业绩分化高点。展望年，各细分领域的成长性或将进一步+(86)1063211166
2023
分化，我们创新性提出“一主两率”投资逻辑（绑定主战装备型号+国产化联系人田莫充
率提升+渗透率提升），我们认为符合“一主两率”投资逻辑的细分赛道业绩SACNo.S0570121040043tianmochong@htsc
高增长的持续性势能更足，建议关注隐身材料、军用模拟芯片、军用数字芯+(86)2128972228
片、军工电源以及绑定爆款型号装备的新材料及中游加工制造。
行业走势图
守正：景气度分化加剧，恪守高成长细分赛道
通过构建军工企业单季度净利润同比增速离散度指数，我们发现22Q1-Q3航天军工沪深300
为板块业绩分化高点。展望年各细分领域的成长性或将进一步分化。(%)
20234
2022年前三季度净利润方面，中游结构加工环节、信息化主动元器件、信
(6)
息化模组件增长显著；市场预测方面，中游结构加工环节、上游新材料环节、
信息化主动元器件、信息化模组件等领域22-24年Wind一致预期净利润复(17)
合增速水平突出。我们创新性提出“一主两率”行业筛选逻辑，得到的高景(27)
气细分赛道包括隐身材料、军用模拟芯片、军用数字芯片和军工电源。同时(37)
上游新材料及中游加工企业，若能深度绑定放量期型号，也有望实现高增速。Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22
资料来源：Wind，华泰研究
积势：行业新增产能集中落地，国企改革成效逐步释能
我们引入“军工产能时钟”四象限概念：计划期→爬坡期→达产期→释能期，
重点推荐
对应股价的驱动力分别为，对下一轮扩产的预期→本轮扩产计划下的产能爬
目标价
坡→本轮扩产计划的达产→规模经济。经我们统计，23-25年军工行业相关股票名称股票代码(当地币种)投资评级
公司普遍进入爬坡期与达产期，而军工的强计划属性又为企业实现预期盈利振华科技000733CH168.00买入
水平提供了一定基础。另一方面，2020-2022国企改革三年行动计划落实完紫光国微002049CH217.80买入
毕，并基本解决国企的办社会等历史遗留问题。展望2023年，我们认为国新雷能300593CH67.50买入
企改革或将进入成果释能阶段。我们认为未来地方国企改革的主要内容和方西部超导688122CH153.12买入
臻镭科技688270CH143.08买入
向不仅仅是查漏补缺，更需要将已建立的制度和机制用起来，用出实效。航发动力600893CH53.25增持
航宇科技688239CH113.74买入
待时：供需两端均有边际改善，静待行业基本面持续兑现中航高科600862CH35.55增持
需求端：1）周边局势：俄乌冲突及中美贸易摩擦事件进一步体现出现代化中航沈飞600760CH84.10买入
武器装备体系自主可控至关重要；2）军费稳定增长：2022年国防预算增速中航光电002179CH85.05买入
资料来源：华泰研究预测
破7%；3）政策支持：《二十大报告》重申新时代中国国防和军队建设的战
略目标；4）行业大幅扩产：军工行业以销定产，进一步验证了行业需求高
景气。供给侧：1）优质民企持续增加：军民融合纵深发展，民企配套规模
层次双提升；2）国企治理不断改善：股权激励持续开展，核心军工国企活
力有望提升；3）资产证券化有望加速：2021年行业资产证券化率不到一半，
资产证券化水平有望继续提升。供给与需求共振，静待行业基本面持续兑现。
建议关注信息化、新材料、航空发动机、主机厂等方向
新材料方面，“十四五”有望成为军工新型装备量产爬坡关键期，新材料是
装备升级换代的关键，相关产业或将充分受益；信息化方面，当前受到武器
装备放量、信息化率提升和国产化率提升三重因素拉动而持续高景气，同时
信息化设备迭代周期较快，相关标的有望持续保持较高业绩增速水平；航空
发动机方面，短中长期逻辑兼具，长坡厚雪优质赛道确立；主机厂方面，技
术壁垒较高，增长空间较大，充分受益行业景气度提升。
风险提示：新型装备列装不达预期风险，军品定价机制的不确定性。
免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1
航天军工
正文目录
回顾2022：成长继续，业绩为王.................6
复盘：多重压力测试难掩投资价值，后疫情时代军工大有可为.............6
投资逻辑：进入价值成长驱动期，龙头盈利指引逐步清晰.............7
行业比较优势：深度回调、净利润增速不减、估值低位.................8
掘金2023：2023年或成为“军工大年”................10
2023：景气度分化年，结构性机会突出...................10
2023：新增产能落地年，时钟指向“爬坡期”与“达产期”..............12
2023：国改行动方案完成后首年，央企上市公司高质量发展可期..............17
需求侧展望：百年强军梦，中华崛起魂....................21
2022年以来周边局势动荡，国防建设重要性愈发凸显.................21
龙鹰对弈在科技，自主可控为重中之重...................22
二十大会议强调国防建设战略目标，政策支撑军工行业景气度...........23
军费预算增速重回“7％时代”，国防现代化建设不断提速...........24
军工行业以销定产，企业大幅扩产预示未来订单增量............25
供给侧展望：民企供给持续增加，国企治理不断改善............27
军民融合纵深发展，民企配套层级&规模双提升.............27
股权激励持续开展，核心军工国企活力有望提升............29
资本运作趋势仍存，行业资产证券化率不到一半
............30
聚焦军工高景气赛道，横向关注六大产业链....................32
导弹：重要消耗型武器装备，换代与实战化训练打开需求...........32
军机：队伍亟待扩充，叠加更新换代需求空间较大...............33
发动机：现代工业“皇冠上的明珠”和“工业之花”............36
无人机：未来战争新趋势，建设智能化军事体系重要力量...........37
国产大飞机：C919即将进入商业运营，国内民机产业链增长极正式开启........39
卫星&航天：产业链日益成熟，空天互联网蓝海待开拓................41
建议关注信息化、新材料和航空发动机板块....................45
信息化：军备发展智能化，信息化产品占比有望提升............45
新材料：需求提升叠加国产替代，新材料板块方兴未艾...............48
发动机：飞机的心脏，国家安全的战略保障...................56
主机厂：稀缺性较强，行业地位不可替代................59
重点公司观点........................61
紫光国微（002049CH，买入，目标价217.80元，2022.10.28发布）..........61
新雷能（300593CH，买入，目标价67.50元，2022.10.25发布）.........61
振华科技（000733CH，买入，目标价168.00元，2022.10.28发布）..........61
中航光电（002179CH，买入，目标价85.05元，2022.10.30发布）............61
西部超导（688122CH，买入，目标价153.12元，2022.10.23发布）..........61
臻镭科技（688270CH，买入，目标价143.08元，2022.10.22发布）..........62
航宇科技（688239CH，买入，目标价113.74元，2022.10.31发布）...........62
中航高科（600862CH，增持，目标价35.55元，2022.10.21发布）............62
中航沈飞（600760CH，买入，目标价84.10元，2022.10.29发布）............62
航发动力（600893CH，增持，目标价53.25元，2022.8.27发布）.......62
风险提示.........................63
免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2
航天军工
图表目录
图表1：军工板块（中证国防指数）走势与沪深300指数走势对比..........6
图表2：军工板块投资逻辑演变..................7
图表3：国防军工指数（中信）驱动因素复盘.................7
图表4：军工个股涨跌幅与业绩相匹配.....................8
图表5：军工板块PE-TTM..................9
图表6：中信一级各板块预测净利润增速及估值情况对比（数据截至2022.11.18）........9
图表7：军工板块业绩离散程度指数................10
图表8：军工板块代表性企业分类...................10
图表9：军工行业各细分板块2022Q1-Q3归母净利润增速情况...............11
图表10：军工行业各细分板块2022-2024E归母净利润复合增速情况............11
图表11：“一主两率”行业筛选.....................12
图表12：军工产能时钟.....................13
图表13：军工锻造企业扩产计划.....................13
图表14：军工电子企业扩产计划.....................14
图表15：军工高温合金企业扩产计划.....................15
图表16：中航重机产能扩张分析.....................16
图表17：西部超导产能扩张复盘.....................17
图表18：2013年以来国企改革推进三阶段与国资改革指数走势..............18
图表19：各军工集团三年国企改革进度梳理.................18
图表20：军工央企、地方国企、非国企上市公司营收同比增速对比...............19
图表21：军工央企、地方国企、非国企上市公司净利润同比增速对比............19
图表22：央企、地方国企、非国企上市