谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1
证券研究报告
行业研究/中期策略
2017年06月13日
航天军工 增持（维持）
航天军工Ⅱ 增持（维持）
王宗超 执业证书编号：S0570516100002
研究员 010-63211166
wangzongchao@htsc
1《航天军工Ⅱ/航天军工: 投资军机产业链拐
点机遇正当时》2017.06
2《航天军工Ⅱ/航天军工: 军费增长符合预
期，军工改革提速》2017.03
3《航天军工Ⅱ/航天军工: 军民融合及改革，
继续看多军工》2017.02
资料来源：Wind
改革成长双拐点，军工投资大机遇
军工行业2017年度中期策略报告
行业正全面向好，上半年军工板块上市公司被错杀
回顾2016年军工行业业绩，军工行业上市公司业绩保持整体稳定状态，2017年一
季度部分上市公司业绩有所改善，但军工年底交货特点，一季度业绩释放空间有限

今年军工行业处在混改等改革和军机批产等中长期拐点利好兑现期，行业正全面向
好。二季度在市场风险偏好变化等情况下，市场忽视军工行业基本面向好的变化，
军工板块上市公司股价大幅回撤，板块整体被错杀，投资价值被低估

根据华泰军工投资框架，改革和业绩成长将是今年军工行情主要催化剂
根据华泰军工“一二三七”框架体系，今年在国企混改等改革快速推进和军机产业链等
成长拐点的情形下，军工行业“改革和成长”的两大基本面维度正在快速变好，改革
和业绩成长将是军工行情主要催化剂。以混改为代表的军工改革，将给军工高端产业
带来中长期制度红利；以军机产业链为代表的高端装备行业正在从技术拐点走向财务
拐点，在改革和成长双拐点机遇下，建议加大对军工行业和高端装备公司配置比例

以混改为代表的军工改革，将给军工高端产业带来中长期制度红利
军工改革包括混改及股权激励、科研院所改制和资产证券化、军民融合、以及军品定
价机制改革。今年中央经济工作会议和两会提出重点加大军工等行业的混合所有制改
革力度，混改将规范企业治理，增强企业盈利能力，形成国家、企业、员工及股东等
发展共同体。航空、航天、电科、船舶、兵工等军工集团高端装备资产体量大，成长
性好，旗下上市公司将受益军工改革制度红利。相关公司：航天晨光（科工高端装备
资产多）、四创电子和国睿科技（雷达双龙头）、航天动力（大股东液体火箭发动机
高端装备资产）、北方导航（兵工集团导航及制导类高端资产多）等

军机产业链开启高成长模式，将是业绩成长催化主力军
2016年运20和歼20在航展展示，运20交付部队代表新一代战机研制走
向成熟，达到技术拐点。2017年运20、歼20、J15、L15等机型将进入
爬坡上量的阶段，我们预计，今年将是财务拐点，开启3-5年20%-30%以
上高增长阶段，拐点阶段最具投资价值。军机产业链最符合华泰军工一条
主线、两个维度、三大催化和七大方向的军工发展投资体系。乘战略空军
和新军事力量建设之东风，军机产业链属于军工发展充分受益、军工投资
的必选板块

军机产业链发展机遇大，投资好时机
军机产业链具有“垄断+批产拐点+改革受益+地缘冲突可能超预期”特点，
具有高端装备成长和制度改革红利的双重投资价值，建议中长期投资军机
产业链板块，相关公司整机类：中航飞机、中直股份、中航黑豹、洪都航
空；核心配套企业：中航重机、中航机电、航发动力、中航电子、中航电
测；以及配套民参军企业：日发精机、航新科技和新研股份

国外启示，投资军工高端装备产业收益大
通过研究美股洛马公司过去十几年的发展历程，发现其凭借垄断生产高端
军工装备的稳定持续盈利能力，股价上涨十几倍，这对军工高端装备产业
投资提供经典案例。军机产业链之外，高精度导航、军工新材料、民参军
等优秀企业未来发展潜力大，相关公司合众思壮，火炬电子等

风险提示：军费增长大幅低于预期

-10%
0%
10%
20%
160616081610161217021704航天军工航天军工Ⅱ
沪深300
行业走势图
相关研究
行业评级：
行业研究/中期策略 | 2017年06月13日
谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2
正文目录
上半年军工上市公司被错杀，但行业正全面向好 .. 6
2016年军工行业经营状况回顾 ......... 6
2017年上半年军工行业经营状况 ...... 7
市场表现：上半年军工行业被错杀 .... 8
军工行业正全面向好 .. 9
军工改革：从试水阶段正过渡到全面实施阶段 .. 9
军工成长：高端装备崭露头角 . 10
改革和业绩成长将是今年军工行情主要催化剂 ... 11
华泰军工“一二三七”军工投资发展框架体系 . 11
一条主线：高端装备 .... 12
两个维度：变革维度和成长维度 .......... 12
三大催化：军工行情的催化剂，主要有业绩催化、政策催化和地缘态势催化三大
催化剂 .. 12
军工产业七大需求方向：陆、海、空、天、电、军民融合、军贸 ....... 12
2017年改革和业绩将会催化军工行情 ........ 13
混改等快速推进 ........... 13
业绩成长，以军机产业链为代表的军工成长将带来持续行情催化 ....... 13
根据华泰军工投资框架，改革和业绩成长将是今年军工行情主要催化剂 ........ 13
以混改为代表的军工改革，将给军工高端产业带来制度红利 ...... 14
中国军工行业改革的必要性 . 14
军工改革的现实方向：遵循国企改革的整体方向和实施框架 .......... 14
军工改革：期待全面提升行业效率 .. 15
资产证券化：军工上市公司外延发展机遇 ....... 16
科研院所改制：盈利能力强，资产有望证券化16
军品定价机制改革：做大做强军工企业的重要一环 ..... 16
军民融合：引入竞争，民参军、军转民双向发展 ........ 16
混合所有制等股权改革：利益一致，增强活力，改善盈利能力 ........... 16
军工混改等改革进程17
军工集团及下属上市公司资本运作情况介绍 ........... 17
改革助力军工高端装备产业，从集团定位和高端装备角度选受益标的 ....... 19
全面投资军机产业链拐点机遇 ..... 21
空军定位为“战略空军”，国防政策向空军倾斜 ...... 21
建设战略空军，中美军事力量现状对比 ....... 21
中美军队人数和军事编制对比 . 21
中美军事战略对比 ....... 22
中美军机差距大，建设战略空军等亟需大量军用飞机 ......... 23
中美各类型军用飞机数量差距大 .......... 23