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1月3日至今军工行业指数上涨7.47%，同期上证综指上涨1.72%，中小
板、创业板分别下跌1.40%、3.14%
成长逻辑：大量高端装备列装，行业增速正出现拐点
经过十几年研制积累，运20、歼20、L15、J15舰载机、新型直升机为代
表的新一代战机横空出世，压制多年的需求将在未来三到五年内释放，
2017年是军机产业链开启高增长的大拐点。同时以高精度导航、军工新材
料、军队信息化和军工电子等为代表的高端装备技术也正在突破，军民两
用市场空间大。整体来说，军工尖端装备制造经过多年积累，正处在质变
和开花结果阶段，成长性开始真正显现，2017-18年是军工投资的好时期
军改逻辑：中国继续崛起的必由之路，兑现进度加快
市场最期待的是核心军工资产的证券化和军品定价机制改革。军工改革是
军工投资的关键条件。科研院所改制和资产证券化将大幅改善上市公司资
产质量，军品定价机制改革和股权激励将大幅改善军工企业尤其是整机类
企业的盈利能力，通过军民融合战略引入竞争机制，大幅提高武器研制水
平和补充军工生产产能。预计2017-18年将是军工改革快速兑现的两年
潜在“黑天鹅”的一个新视角：从中国制造崛起看地缘局势紧张
2012年起中国制造业增加值跃至世界第一，与其他制造强国的竞争将不可
避免，例如美国提出了亚太再平衡战略来遏制中国，同时中国陆地疆界和
海岸线长，接壤国家多，本身易爆发冲突，因此我们认为地缘冲突易发状
态或在未来几年难有改善。再加上，国家大力推进一带一路战略，未来海
外投资都需要强大国防军工作为后盾才能保障人员、资产安全，并且取得
合理的投资回报。整体来说，地缘局势的紧张状态大幅增加了“黑天鹅”
因素的发生几率，对军工板块会产生潜在的预期提升影响
投资机会：“成长+改革”维度选股，建议更重视军民融合及军改
我们继续坚定看多军工板块2017年全年的投资机遇！建议优先关注有政策推动的
军工国企改革标的和成长确定的军机产业链上市公司，其中，军改标的包括：航天
晨光、四创电子、航天电子、航天长峰（停牌）；军机产业链公司包括：中直股份、
*ST黑豹（沈飞集团）、中航飞机、洪都航空、日发精机。同时，建议更多关注军
民融合方向及改革兑现进度的加快。在军费增长放缓的趋势下，改革有助于提高资
金使用效率，军民融合有助于增强保障能力。过去几年的军工投资，市场聚焦点更
多在于资产证券化，未来从保持武器技术先进性和军工产业效率的角度来看，军民
融合和军改可能成为更加重要的选股视角。相关标的包括：通达股份、全信股份、
通光线缆
风险提示：军费增长大幅低于预期
-9%
-4%
1%
6%
11%
16%
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航天军工航天军工Ⅱ
行业走势图
相关研究
行业评级：
行业研究/深度研究 | 2017年02月07日
谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2
正文目录
军工行业在2017年伊始表现抢眼，继续全面看多 ........... 4
成长逻辑：受益大量高端装备列装，行业增速出现拐点 ... 7
高成长之一：作为国家战略的军机产业链 ..... 7
高成长之二：迎来重要拐点的北斗高精度卫星导航定位 ..... 11
高成长之三：军事信息化 .... 12
高成长之四：军工新材料 .... 14
筛选标准：兼顾确定性和扩张潜力 .. 18
军改逻辑：继续崛起的必由之路，兑现进度加快19
军改的一个现实方向：遵循国企改革的整体方向和实施框架 .......... 19
资产证券化、军品定价机制和股权激励，期待全面提升行业效率 ... 20
2016年开始军工改革重大进展，从试水已步入全面实施阶段 ........ 21
筛选标准：聚焦资产技术水平和盈利能力 ... 22
潜在“黑天鹅”的一个新视角：从中国制造崛起看地缘局势紧张 .......... 23
中国制造业增加值已跃至世界第一，与其他制造强国的竞争将不可避免 .... 23
地缘冲突易发的状态或在未来几年难有改善 ........... 24
军工投资机会的后续重心：军民融合及改革兑现26
军工发展为什么需要进行大刀阔斧的改革？ ........... 26
军民融合潜力大，有助于改善中国军工生产及提升新技术研发效率 ........... 29
投资建议：“成长+改革”维度选股，建议更重视军民融合及军改 .......... 30
行业研究/深度研究 | 2017年02月07日
谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3
图表目录
图表1： 2017年初以来各行业涨跌幅一览 .......... 4
图表2： 2017年初以来国防军工行业个股涨跌幅一览（不含近三个月内上市新股） ..... 5
图表3： 国防军工行业上市公司财务指标一览表（按年内涨幅排序，估值参考Wind一致
预测） ....... 6
图表4： 2014年各国现役飞机数量及份额 .......... 7
图表5： 中国飞机谱 ........ 8
图表6： 2014年中国军机数量 .... 9
图表7： 军机整机类上市公司概况和看点 .......... 10
图表8： 各国卫星导航系统基本情况 ..... 11
图表9： 北斗高精度迎来重要拐点 ........ 11
图表10： 中国卫星导航定位市场（单位：亿元） ......... 12
图表11： 中国高精度导航定位市场（单位：亿元） ..... 12
图表12： 雷达原理 ........ 13
图表13： 中电科下属雷达制造商 .......... 13
图表14： 中国主要雷达制造商 .. 14
图表15： 高端装备/军工新材料 . 15
图表16： 军用飞机复合材料用量（wt%） ........ 17
图表17： 民用飞机复合材料用量（wt%） ........ 17
图表18： 国企改革方向和可能实施内容 ........... 19
图表19： 军工国企改革方向和可能实施内容 .... 19
图表20： 军工国企改革重点方向 .......... 20
图表21： 军工改革影响概览 ..... 21
图表22： 2015年底主要军工集团资产证券化比例概况22
图表23： 全球历年制造业增加值（以现价美元计） ..... 23
图表24： 世界各国历年制造业增加值全球占比23
图表25： 2013年全球制造业增加值比重分布 .. 24
图表26： 中国拥有32000公里长的海岸线....... 24
图表27： 2000年-2014年各国军费占GDP比例（单位：%） 26
图表28： 2000年-2016年GDP、财政收入和国防开支增速情况（单位：%，2016年军
费系预算数据）... 27
图表29： 各大军工集团旗下的上市公司 ........... 28
图表30： 军工类上市公司业务看点 ...... 28
