识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 20 A股策略|专题报告 2017年3月22日 证券研究报告 Table_Title 减税如何影响经济和股市？ ——从“里根新政”看减税的影响 Table_Summary 报告摘要： 恢复增长 里根减税后前两年财政收入由高速增长大幅下降至负区间，但同期支 出依然不断上升。减税搭配增支会促进经济增长，短期内主要通过刺激需 求来刺激经济增长，中长期来看减税具有增加提升供给效率和供给能力的 长效机制。实际中由于里根还采纳紧缩货币政策以应对高通胀，短期内紧 缩货币政策对宏观经济负面影响更为显著，减税的正面影响难以体现，但 克服通胀后货币政策回归正常，中期内宏观经济重回高增长，减税对宏观 经济增长的促进作用十分显著
的吸引力则相应减弱 从投资、贸易、汇率等外部影响来看，里根减税对FDI的影响最为显 著。美国对外FDI明显减少，全球对美FDI明显增加，其他国家吸引FDI 明显减少，减税使得美国对FDI吸引力跃升。里根执政期间流入美国FDI 占全球FDI的平均比例为36%，与其前任总统相比大幅提高了16个百分点； 除美外其他G7国家流入FDI比例则大幅下降了21个百分点
差扩大，日本成为里根减税的间接受益者 里根大规模减税首次开启美国财政赤字和经常项目赤字并存的“双赤 字”现象，背后存在着财政赤字向经常项目赤字传导的机制。上一任总统 卡特当政期间美国年平均贸易逆差仅为250亿美元，到里根执政期间这一 数据急剧扩大近1000亿美元。而日本这两个时期的贸易差额则从年平均顺 差20亿美元大幅上升至440亿美元
减税会通过提高利率间接促使本币升值，但包括货币政策和贸易政策 在内的其他因素往往成为影响汇率的主导因素，减税对汇率的间接影响难 以体现
牛 美国八十年代牛市是一轮估值修复牛市，期间股市主要是由估值而非 盈利驱动。里根减税政策的改革力度非常大，有效提高了投资者风险偏好， 风险偏好提升和利率下降轮番促进估值修复，进而带动美国股市上涨
图1 里根减税以应对经济增长停滞 Table_Author 分析师： 陈 杰 S0260512050005 021-60750651 gfcj@gf Table_Report 相关研究： 市场还不具备大幅调整的条 件——周末五分钟全知道 2017-03-19 Table_Contacter 联系人： 陈伟斌 gfchenweibin@gf 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 2 / 20 A股策略|专题报告 目录索引 一、宏观经济：减税后美国财政收入先降后升，中期内经济成功恢复增长 ........... 4 1.1 里根减税后财政收入由升转降，但财政支出依然不断上升 .......... 4 1.2理论上减税增支会促进经济增长，短期是通过需求端、中长期则是通过供给起作 用 ........ 4 1.3 实际上里根政府初期紧缩货币政策的负面影响大于减税的正面影响，宏观经济经 历了先下降后强劲复苏的过程5 二、投资：美国对FDI的吸引力大幅提升，其他国家对FDI的吸引力则相应减弱 ........... 7 2.1 里根减税后流入美国FDI明显增加 .......... 7 2.2 流入其他G7国家FDI明显减少 .. 7 2.3 里根减税后美国对外FDI明显减少 .......... 8 三、贸易：减税后美国贸易逆差扩大，主要贸易对象日本受益 ..... 9 3.1 里根减税开启美国双赤字模式，背后存在财政赤字向贸易赤字的传导机制 ........ 9 3.2 美国贸易赤字扩大，主要贸易对象日本顺差扩大，日本是里根减税的间接受益者 ........... 9 四、汇率：减税难以成为影响汇率的主导因素 ..... 11 4.1 理论上减税会通过推升利率间接推高美元汇率 .. 11 4.2 实际上货币政策和贸易先后成为影响汇率的主导因素，里根减税的间接影响较小 ......... 11 五、股市：里根减税提升风险偏好，估值修复带动美股走牛 ....... 13 5.1 美国八十年代牛市是一轮估值修复牛市 . 13 5.2 里根减税的改革力度非常大，有效提高了投资者风险偏好 ........ 13 5.3非必须消费和服务、一般零售、房地产、软件和计算机、银行等行业表现超越市 场 ...... 15 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 3 / 20 A股策略|专题报告 图表索引 图1：里根减税后财政收入下降、但财政支出仍增加......... 4 图2： 里根减税政策的主要内容 .... 4 图3：减税和不同政府支出政策搭配对经济影响不同......... 5 图6：里根采用减税应对“滞”，紧货币应对“胀” .......... 6 图7：利率降低后减税对宏观经济刺激效果显著 .... 6 图8：里根执政期间流入美国FDI明显增多 ........... 7 图9：里根执政期间流入G7（除美国）FDI明显下降 ....... 8 图10：里根执政期间美国对外FDI明显下降 ......... 8 图11：里根减税开启 “双赤字”模式 ...... 9 图12：财政赤字向经常项目赤字传导的两种机制 .. 9 图13：里根时期美国贸易逆差扩大（亿美元） ... 10 图14：里根时期日本贸易顺差扩大（亿美元） ... 10 图15：减税对汇率的影响机制 ..... 11 图16：里根执政期间美元汇率先强后弱 .. 11 图17：里根第一任期实施紧缩货币政策以克服高通胀 .... 12 图18：里根第二任期推动汇率贬值试图减少贸易赤字 .... 12 图19：美国股市走势和估值走势高度吻合 ........... 13 图20：盈利与股市关系不大且变动较小 .. 13 图23： 里根减税带动风险偏好提升（风险溢价降低） ... 14 图24：牛市不同时期风险溢价和利率轮番下降 ... 14 图21：里根时期风险溢价大幅降低（即风险偏好提升） . 14 图22： 里根时期无风险利率不断走低 .... 14 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 4 / 20 A股策略|专题报告 2017年1月特朗普正式就任美国总统，并计划于今年内推出美国史上仅次于里 根时期的大规模减税政策；而在我国的2017年政府工作报告中，也提出今年要进一 步减税降费，使结构性减税力度和效应进一步显现。可见减税已经成为各国经济改 革的重要抓手，其对一国经济和股市的影响究竟如何？——本篇报告我们将重点分 析70年代美国“里根新政”时期的减税政策对美国国内经济、对外投资、对外贸易、 汇率以及国内股市等领域的影响。以史为鉴，可以知兴替，希望投资者可以通过这 些系统的历史比较对未来的减税影响路径有更清晰的认识
一、宏观经济：减税后美国财政收入先降后升，中期内 经济成功恢复增长 1.1 里根减税后财政收入由升转降，但财政支出依然不断上升 里根减税后前两年财政收入由高速增长大幅下降至负区间，但同期支出依然不 断上升。上一任总统卡特任期内平均每年联邦财政收入环比增加逾500亿美元，1981 年里根上台后立刻推动国会通过大规模减税政策，1982年联邦财政收入仅微弱增长 约180亿美元，而1983年联邦财政收入甚至下降170亿美元，里根实施减税政策后联 邦财政收入增长势头是明显弱于上一任总统的。与此对比，联邦政府支出环比增加 幅度并没有下降，1982年和1983年联邦财政支出均超过600亿美元，而上一任总统 卡特时期这一平均值不足550亿美元，整个里根执政期间联邦年财政支出平均值是超 过上一任总统卡特的
图1：里根减税后财政收入下降、但财政支出仍增加图2： 里根减税政策的主要内容 数据来源：WIND，广发证券发展研究中心数据来源：《第二次革命—论里根经济学》，广发证券发展研究中心 1.2理论上减税增支会促进经济增长，短期是通过需求端、中长期则是通 过供给起作用 理论上来说，减税搭配财政支出增加会促进经济增长。短期内减税增支主要通 过刺激需求来刺激经济增长，中长期来看减税具有增加提升供给效率和供给能力的 长效机制。仅从财政政策角度来看，政府收入和政府支出的不同搭配会对经济增长 产生不同的影响。当采用等量削减政府收入（比如减税）和削减政府支出的较紧缩
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看