仅供内部参考，请勿外传 2021年 09月 23日 证券研究报告 资源与环境研究中心 万盛股份 (603010.SH)买入（首次评级） 公司深度研究 市场价格（人民币）： 30.05元 目标价格（人民币）：40.00元 市场数据(人民币) 新能源车缺阻燃剂风险评估！ 总股本(亿股) 4.85 4.84 公司基本情况(人民币) 已上市流通 A股(亿股) 总市值(亿元) 项目 营业收入(百万元) 营业收入增长率 归母净利润(百万元) 归母净利润增长率 摊薄每股收益(元) 每股经营性现金流净额 2019 1,930 11.35% 166 54.19% 0.478 0.17 2020 2,330 20.75% 393 137.21% 1.134 1.10 2021E 4,780 105.16% 859 118.41% 1.770 1.62 2022E 5,900 23.43% 1,120 30.45% 1.993 1.98 2023E 7,595 28.73% 1,445 28.94% 2.569 2.52 145.82 年内股价最高最低(元) 沪深 300指数 上证指数 30.05/14.04 4853 3642 人民币(元) 成交金额(百万元) 1400 ROE(归属母公司)(摊薄) P/E P/B 来源：公司年报、国金证券研究所 13.49% 23.66 3.19 24.38% 19.66 4.79 40.31% 16.98 6.84 25.73% 15.08 3.88 27.67% 11.70 3.24 1200 1000 800 600 400 200 0 26.91 22.62 18.33 14.04 投资逻辑 ? 全球领先的功能性精细化学品（有机磷系阻燃剂，特种脂肪胺，电子化学 品，涂料助剂及催化剂等）生产企业，目前已经成为全球产量第一的有机磷 系（无卤）阻燃剂龙头，在“双碳”对化工项目审批趋严大环境下其在建产 能优势具备强稀缺性，持续成长确定性强。 成交金额 万盛股份 沪深300 ? 三大高需求驱动力齐备：新能源汽车渗透率快速提高 &欧盟环保新规&5G新 基建加码拉动工程塑料阻燃剂需求增长持续远超预期：根据我们测算，按照 中、美、欧三地 2025年新能源车合计新增销量达 1675万辆的假设，有机 磷系工程塑料阻燃剂在新能源汽车的动力组件，充电桩部件 5年累计新增需 求将超 7.4万吨，欧盟环保法规叠加 5G基建将新增不低于3.85万吨需求， 新增需求不低于 11.25万吨。 ? ? 供应端产能受限情况严峻，阻燃剂持续量价齐升确定性强：当前行业有效产 能不足 20万吨，新增产能不但审批极其严格，存量老旧产能还面临关停风 险。与此同时，黄磷以及江苏部分产能受“双控”政策影响，开工负荷率或 出现下滑，原材料收紧及行业产量减少或推动产品价格上升。公司持续推进 临海技改和山东项目，在假设不涨价的保守测算下，预计将在 2022-2023年 贡献 2.6亿元和 3.4亿元业绩增量，公司主营业务增长确定性强。 品质壁垒优势：公司经过 20多年的发展，长期以来和雅克科技（002409， SZ）共同处于国内行业龙头的位臵，但雅克科技在响水事件影响后产能持续 关停，已逐步丧失阻燃剂龙头地位。目前行业内公司龙头优势显著，当前公 司主要产品的应用场景包括汽车，3C电子产品等，认证严格，车企及 3C电 子企业对品质要求高，认证周期长，往往需要 1-3年才能拿到下游认证，新 建产能进入缓慢。 投资建议 许隽逸 陈律楼 分析师 SAC执业编号：S1130519040001 xujunyi＠gjzq ? 我们看好新能源汽车销售带动的阻燃剂增长机会，预计公司 2021-2023年净 利为 8.6/11.2/14.5亿元，对应EPS1.77/2.0/2.6元，给予公司2022年净利 20倍 PE，目标价 40元，给予“买入”评级 联系人 chenlvlou＠gjzq 风险提示 ? 1.全球新能源汽车增长不及预期 2.项目审批及建设进度不及预期 3、非公 开发行摊薄风险 4、股东及高管减持风险 5、能耗双控对开工率影响的风险 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 仅供内部参考，请勿外传 公司深度研究 投资要件 ? 关键假设 （1）电动车为新能源车主要发展方向，氢能汽车及其他类型新能源汽车短 期较难大规模推广 （2）公司工程塑料阻燃剂以及山东项目建设及投产周期与预期一致 ? 我们区别于市场的观点 市场目前暂未完全认知到阻燃剂是新能源汽车生产的必备条件之一，与此 同时，市场并未完全认知到阻燃剂产能的稀缺性以及产品价格仍存在上涨空间， 由于“双控”对原材