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去杠杠和银行业严监管的政策效果已经显现
政策效果主要体现在以下几个方面：其一、商业银行资产增速回
落。其二、表外融资规模下降。其三、存款增涨乏力。而且这种
影响将持续显现。政策正面影响和负面效果都非常突出。正面影
响是：资金开始流向实体，而负面影响是：流动性趋紧导致资金
利率大幅回升，主要体现在存款、贷款、同业、理财、债券等利
率在上半年出现大幅回升。而且负面弊端更加显著
我们认为3季度，此类利率将在高位保持稳定，而到4季度后此
类利率将逐次开始回落。同时在下半年政策主要方向是：多举措
降低社会融资成本率。主要包括：去通道、缩表外、压同业、释
放流动性、推进普惠金融、规范民间融资发展等。我们预计这些
措施在4季度才会出效果，4季度利率回落的同时社会平均的融
资成本率才会开始缓慢下降。从而最终实现：资金脱“虚”向“实”，
真正实现资金低成本流向实体
下半年，流动性好于之前，银行关注点从负债端转向资产端
3季度，资金面紧平衡，资金利率将在高位稳定，不能再提高，
也将不会下降。对银行而言，负债端成本率回升趋势得到遏制，
市场对银行的关注点需要从负债端转向资产端。这种变化产生
后，资产端重点关注：
其一、对资本充足率的影响。金融去杠杠推进过程中，表外将转
到表内，非标转标，消耗资本，是否将大幅降低资本充足率？带
[table_invest] 0423 维持 增持
杨荣
yangrongyj@csc
010-85130239
执业证书编号：S1440511080003
发布日期： 2017年6月27日
市场表现
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银行[table_page] 银行
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来银行业大规模再融资？我们认为：不会。（1）本年房贷受限后，将腾挪出2万亿左右的信贷空间，这为表外
转表内、非标转标预留空间；（2）金融去杠杆，杠杠率将降低，反映在资本充足率上是提高资本充足率，不会
带来银行大规模资本消耗，不会带来银行业再融资
其二、资金利率回升对银行资产端的综合影响。部分银行将房贷利率提高到上浮1.1倍，16年房贷利率是基准
的0.9倍。利率回升传导到资产端，一方面存贷利差在扩大，房贷利率回升对营收的正面贡献大约1.4%-4.2%另
一方面，按照盯市原则，按照公价值计算的债券价值下降，综合而言，只要贷款占比高于投资类资产占比，综
合影响就是正面的。而25家上市银行贷款占比比投资类资产占比高20%，利率回升传导到资产端，对行业贡献
为正面
市场关注的行业基本面问题
（1）NIM。触底回升。1季度行业NIM为2.03%，我们认为是底部。整体看2季度，行业NIM企稳。3季
度和4季度开始逐步回升，但4季度环比小幅下降。预计17年全年NIM将达2.2%左右
（2）资产质量。不良改善的趋势可持续。行业不良生成率继续大幅下降，逾期90天以上贷款占比，提高，
但是增度在放缓。行业关注类贷款占比基本上持平。不良改善的主要来自周期性比较强的行业。周期行业复苏
的逻辑是成立，而且债转股推进主要是针对产能过剩行业部分支柱企业；即使下半年经济增速开始下行，不良
率也不会出现反弹。因为债转股推进处置的潜在不良将部分对冲经济尾部风险释放新增的不良
（3）广义信贷增速和资本充足率。广义信贷和资本充足率率预计17年下半年随着银监会相关监管政策的摸
底和落实，银行业广义信贷规模增速将会放缓，全年将低于16年年末增速。2016年年末，银行业整体核心一
级资本充足率10.75%，资本充足率13.28%，MPA监管背景下，银行减少非信贷资产、非标资产，增加信贷资
产，但是不会降低银行资本充足率
（4）监管政策消化。此轮严监管是从银行业务角度展开，自然具有实质性效果、力重要害的力度，从银行业
长远发展的角度展开，而不是为了一个特定的政策需求。从而我们认为需要至少3年左右的时间，行业才能够
真正实现正本清源
( 5) 核心竞争力。未来3-5年银行业竞争主要看：传统信贷业务上的优势。核心竞争力上，负债端：核心存
款成为主要的竞争力，贷款端：风险定价能力以及信贷规模扩张能力是主要竞争力，尤其是零售端拓展能力成
为最主要的核心竞争力
（6）股价催化剂。未来银行业估值缓慢回升，主要催化剂是：其一、银行业景气度在回升；其二、流动性风
险不会发生，不会发生系统性风险；其三、金融去杠杠过程中，银行表外业务风险将降低，将长期提升板块估
值。其四、金融严监管对银行股的冲击已经完全反映到股价中，后续配套政策额和具体的落实施不会在影响到
股价
投资建议：
基于上文关于金融去杠杠、政策和市场流动性的判断，我们更加看好3季度银行股的表现，将获得较大的
相对收益，4季度银行股有回调的可能，最主要原因是：3季度，NIM环比回升，而4季度NIM将环比下降
个股的选择纬度：1、信贷成为主要的资产配置方向。资本充足率情况成为核心选股依据；2、利息净收入[table_page] 银行
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实现正增长是营收高增长核心点。NIM企稳回升，NIM 回升幅度是核心依据；3、行业ROE回升，带动板块估
值抬高。ROE回升幅度最明显银行受益最大。4、金融去杠杆，表外业务规模下降，风险降低。表外风险下降
是板块估值提高的核心逻辑，表外业务风险较大的银行，估值提高幅度更加显著
同时基于以上4个纬度的比较分析，我们下半年重点推荐：招行、光大、宁波、建行、工行，次新股中重
点推荐：上海银行和常熟银行。[table_page] 银行
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目录
一、金融去杠杆“三阶段模型”：影响和预判 ..... 4
二、政策面：去杠杠将在2季度末结束 ... 5
三 、下半年政策的主旋律：降低成本 ..... 8
四、流动性判断：3季度流动性紧平衡，4季度会更加宽松 .... 10
五、行业基本面的主要预测 ......... 14
六、资产管理行业新版图：回归本质，定位重塑.......... 23
七、城商行零售转型新方向 ......... 24
八、上半年行情综述 ......... 25
九、上市银行再融资方案：定增和可转债 ......... 26
十、下半年，行业选股逻辑和重点推荐标的 ..... 26
十一、盈利预测和估值表 . 31
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