敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2018年1月3日 泛微网络（603039.SH）计算机行业 OA龙头企业，云业务再起华章 公司深度 ◆国内OA龙头企业，财务表现强劲 泛微网络成立于2001年，是国内从事协同管理和移动办公软件产品的 研发、销售及相关技术服务的唯一一家上市公司。截至目前，公司已在全 国拥有20000多家客户，其中大中型企业客户8,000多家，销售额稳居行 业第一，是国内OA龙头企业。公司近年来财务表现强劲，2011-2016年 营收和净利润5年复合增长率分别为24%和16%
◆市场稳健增长，龙头企业有望进一步拓展份额 我国协同办公管理软件市场规模约97亿元，考虑到国内企业OA普及 率并不高，不到20%，未来整体市场还将保持稳健增长；作为一个新兴市 场，目前协同管理软件行业内的参与者众多，市场集中度较低，随着市场 竞争的日趋激烈和客户需求越来越复杂，市场开始向一些全国性知名厂商 聚集，龙头企业有望进一步提高市场占有率
◆中大型企业数量增长和云业务的开展将推动公司业绩增长 随着我国企业规模的逐年提高，中大型企业数量将稳步增加。泛微网 络90%以上的营业收入来自于面向中大型企业的e-cology产品，且客户基 础好，销售渠道通顺，公司e-cology业务营收有望随着中大型企业数量增 加而稳步增加。为了适应企业级移动互联和SaaS模式的趋势，公司完成 三大产品的云端化，并推出云OA产品eteams，先于竞争对手推出移动门 户解决方案，为迅速占领市场，2017年开展百城巡展推广公司产品。eteams 作为公司的核心产品之一且主要面向此前公司很少涉及的小微企业，未来 有望为公司带来一块增量市场
◆投资建议： 我们看好公司作为OA龙头企业营收增速快于行业增速、e-cology受 益潜在客户数量增长和云业务加速发展带来估值提升。预计公司 2017-2019年净利润分别为0.94亿、1.39亿和1.86亿元，对应的EPS分 别为1.36、2.00、2.68元/股，给予公司2018年38倍PE，目标价76元/ 股，首次覆盖，给予“买入”评级
◆风险提示： 传统OA拓展后期效果不及预期，行业增速不及预期，云OA推广不及 预期，次新股风险
业绩预测和估值指标 指标201520162017E 2018E 2019E 营业收入（百万元）3174616549111,244 营业收入增长率24.40%45.56%41.69%39.34%36.57% 净利润（百万元）506594139186 净利润增长率17.01%29.41%44.17%47.40%33.91% EPS（元）0.730.941.362.002.68 ROE（归属母公司)（摊薄）21.94%22.11%13.18%16.48%18.38% P/E 8868473224 P/B 1915654 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 买入（首次） 当前价/目标价：64.03/76.00元 目标期限：6个月 分析师 姜国平(执业证书编号：S0930514080007) 021-22169167 jianggp@ebscn 卫书根(执业证书编号：S0930517090002) 021-22167336 weishugen@ebscn 联系人 万义麟 021-22169315 wanyilin@ebscn 市场数据 总股本(亿股)：0.69 总市值(亿元)：43.92 一年最低/最高(元)：21.46/97.96 近3月换手率：3.74% 股价表现(一年) -10% 80% 170% 260% 350% 01-1704-1707-1710-17 泛微网络沪深300 收益表现 %一个月三个月十二个月 相对0.38-5.560.00 绝对-0.39-0.390.00 2018-01-03泛微网络 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 投资要件 关键假设 基于以下假设： （1）中大型企业数量快速增长，OA行业渗透率较低，面向中大型企业的 OA产品还将保持高速增长。传统OA产品是公司核心产品，具备渠道和客 户优势，其增长速度有望高于行业增速，预计公司e-cology和e-office 2017-2019年的业务收入增长分别为40%、35%和35%； （2）目前已有40万企业注册eteams服务，客户基础庞大，未来有望成为 公司的增长亮点。预计eteams产品2017-2019年收入增长分别为82%、70% 和50%； （3）随着公司客户的增加，考虑到公司客户的高粘性，公司提供的技术服 务收入增速将高于总营收增速，预计2017-2019年技术服务分别实现营收增 长50%、50%和40%
我们区别于市场的观点 我们认为公司将因各产品未来超预期增长而带动总体业绩增长：1、未 来中大型企业数量增长速度有望超市场预期，面向中大型企业的e-cology是 公司优势产品，其产品收入将随中大型企业数量增加而增加；2、公司新推 出的SaaS产品eteams主要是针对数量最多的小微企业，对公司来说是一 块增量市场，随着越来越多的公司提供高附加值的收费SaaS产品，并已有 不少公司取得收入，市场可能低估小微企业OA市场规模，eteams未来有 望成为公司又一亮点
股价上涨的催化因素 中大型企业对公司传统OA的接受度提升，小型企业对公司SaaS产品 的接受度提升，公司产品地推进展顺利
估值和目标价格 我们预计公司2017-2019年净利润分别为0.94亿、1.39亿和1.86亿元， 对应的EPS分别为1.36、2.00、2.68元/股，给予公司2018年38倍PE， 目标价76元/股，首次覆盖，给予“买入”评级
投资风险 传统OA拓展后期效果不及预期，行业增速不及预期，云OA推广不及 预期，次新股风险
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