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债基因子的进一步开发。对债券基金因子的进一步开发，主要从两个方向切入：
一是新的收益来源的补充，二是原来的各收益来源下因子刻画的丰富化。前者指
的是货币类基金或理财型债券基金的解释度极低故被单独孤立开的现象是因为
因子缺失所造成。后者指的是利率曲线管理与信用利差曲线管理两种现有收益来
源均可提升刻画维度，使之更加精细
从债基四因子到债基七因子。我们在现有的债基四因子的体系中添加了三因子，
形成了七因子框架。新加入的三因子包括（1）刻画新的收益来源的Currency（货
币）因子、（2）刻画期限结构收益来源的Convex（利率曲线凸度）因子和（3）
刻画信用利差曲线结构收益来源的Default（违约）因子
四因子剥离体系与七因子剥离体系效果对比。七因子的体系对整体基金样本的
R2有进一步提升但是幅度有限，并不如上一篇报告中四因子体系相对于单元剥
离体系的提升。最主要的改善体现在对局部基金的解释度的提升，原来的四因子
体系中样本散点孤立聚集现象在七因子体系中被消除，整体R2分布呈现出均匀
状态，Alpha与AR的分布相较之前变得更广、更离散、更加均匀对称，贴近市
场上基金管理人能力的自然区分状态
资产系统性风险因子的刻画效果。Currency（货币）因子作为遗漏收益来源的补
充，对模型的改进最为显著，理财债券型基金的多元R2几乎实现了“从无到有”
的飞跃，一旦模型加入了恰当的目标因子实现有效剥离后，其原来的显著Alpha
与高AR也由正转负。同属资产系统性风险因子的Level（利率曲线水平）因子、
Convertible（可转债/权益）因子均较为精准地与基金类别的投资标的相匹配
利率曲线管理因子的刻画效果。较为遗憾地，当前构造方案中Convex（利率曲
线凸度）因子的构造并未能充分地剥离Slope（利率曲线斜率）因子，在因子两
两配对的相关系数绝对值中偏高。该略有瑕疵的新因子构造导致其加入归因模型
后，原有因子的回归系数与显著性被破坏，但保持了相同的位序。当前该系列因
子的回归效果仅能够提供有限的参考价值
信用利差管理因子的刻画效果。新加入的Default（违约）因子与现有Credit（信
用）因子之间的相关性并不高，因而从剥离回归结果上看也没有对原先的因子造
成太明显的破坏。其一方面因为不同信用级别之间的信用利差变动并不一致，另
一方面因为该因子构造的剥离逻辑相对来说比利率曲线管理的因子构造要容易
实现
风险提示：市场系统性风险、政策变动风险、模型误设风险
金融工程研究 金融工程专题报告2
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目录
1. 前文简要回顾5
1.1 以FOF择基为目的的债券基金因子剥离模型 . 5
1.2 债基四因子的筛选与构造 ........ 5
1.3 债基四因子剥离模型的归因效果 ......... 5
2. 债券基金的七因子构造再探 ... 6
2.1 债基因子的进一步开发6
2.2 债基的七因子构造逻辑8
2.3 七因子相关性分析与风险收益特征 ...... 9
3. 国内公募债券基金的七因子剥离实证 .......... 11
3.1 实证结果R2-Alpha散点分布图......... 11
3.2 实证结果R2-AR散点分布图 . 12
3.3 海通基金分类框架下的剥离实证结果13
3.4 Wind基金分类框架下的剥离实证结果 .......... 14
4. 总结与FOF应用 ..... 15
5. 风险提示 ...... 16
