行业报告 | 行业投资策略
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化工证券研究报告 2017年06月16日
投资评级
行业评级 中性(维持评级)
上次评级 中性
作者
李辉 分析师
SAC执业证书编号：S1110517040001
huili@tfzq
赵宗原 联系人
zhaozongyuan@tfzq
吴頔 联系人
wudi@tfzq
资料来源：贝格数据
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行业走势图
中期投资策略：乘环保劲风，周期强者愈强，成长优选赛道
先扬后抑，化工板块分化明显
上半年油价震荡走低，国内化工品价格先扬后抑，二季度企业盈利环比下降
明显，板块整体较年初下跌11.6%，跑输大盘16个百分点。按下游分布，
纺织产业链产品价格表现分化，聚氨酯、制冷剂、有机硅、钛白粉等地产产
业链产品价格涨幅明显，农化产业链产品价格仍在底部徘徊，肥料行业盈利
明显下降，板块股价表现与产品价格基本一致。目前板块估值处于历史低位，
市场预期悲观

需求弱复苏，关注环保和搬迁导致的供给端变化
展望下半年，化工行业整体需求难以持续复苏。下游纺织服装、农业未来继
续维持低速增长，汽车需求增速重回个位数，政府调控下地产高景气难长期
维持，家电、装修等地产后周期板块需求增速下半年或进入相对低位水平

需求难以超预期，投资机会主要来自供给方面的变化。政府自上而下强力推
动环保治理的意志和决心未变，环保高压将成中长期大逻辑。化工企业搬迁
入园、企业环保装置升级、环保督查密集开展将大幅提升化工企业环保成本，
危废处理价格大幅上行，对环保水平低下的中小企业盈利冲击尤其明显，可
预见部分中小产能将彻底退出，龙头将明显受益

周期强者愈强，成长优选赛道
周期板块：在环保趋严大背景下，行业供需关系不断改善、产品价格中枢上
移、市场集中度持续提升，行业龙头将显著受益于盈利改善和估值双重提升，
强者愈强。MDI：供给集中CR5达到87%，需求稳定增长，龙头公司定价能
力强；麦草畏：国际巨头推广耐麦草畏抗性种子，需求将数倍增长，供给集
中；粘胶：受益于棉价上涨，粘胶短纤目前开工率超过90%，库存历史地位，
今明年新增产能有限，有望持续复苏；涤纶：人民币贬值利好下游出口，油
价上行带来行业价差扩大，行业集中度持续提升，16年CR4占比30.4%；
钛白粉：硫酸法污染严重，中小产能退出新增产能受限，地产后周期内需增
长平稳，出口快速增长，价差有望维持高位；聚碳酸酯：技术壁垒高，全球
供给集中CR5占比80%，国内需求180万吨且年均增长10%，进口替代空间
极大。目前全球开工率超过80%，供给紧张，盈利有望稳步上升；煤制乙二
醇：国内需求超过1200万吨，自给率仅30%左右。煤制乙二醇技术逐渐成
熟，优品率快速提升，相对乙烯法具有成本优势，替代空间巨大

成长板块：下游产业升级，化工新材料需求快速增长，看好锂电隔膜和电子
化学品。1）锂电隔膜：预计未来政府支持新能源汽车的决心和力度不减，
我们坚定看好行业发展前景，动力锂电池需求未来5年将维持40%以上高增
长，重点关注技术壁垒高、供需格局好、企业盈利能力强的湿法锂电隔膜；
2）电子化学品：电子行业产品更新换代快，产品升级需求拉动硬件变革，
上游材料领域将继续受益于下游需求高增长和国际产能转移，重点关注陶瓷
背板氧化锆粉体、OLED发光材料等电子化学品

重点推荐标的
华鲁恒升、扬农化工、桐昆股份、龙蟒佰利、江山化工、南京化纤、星源材
质、沧州明珠、国瓷材料、万润股份

风险提示：环保力度不达预期；油价下跌

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化工 沪深300
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内容目录
1. 先扬后抑，化工板块分化明显 ... 7
1.1. 分化明显，地产相关化工品相对强势 . 7
1.2. 涨价品种企业盈利环比改善，肥料板块盈利明显下降 .... 8
1.3. 预期悲观，板块估值处于历史低位 ..... 9
2. 需求弱复苏，关注环保和搬迁导致的供给端变化 .... 10
2.1. 下游需求弱复苏，进口替代仍有亮点 ........... 10
3. 环保和搬迁对供给端影响深远 . 13
3.1. 环保成本高企，中小企业面临淘汰 ... 13
3.2. 企业进园势在必行，园外企业发展受限 ...... 15
3.3. 政策倒逼化工行业集中度提升 . 17
4. 周期强者愈强，成长优选赛道 . 18
4.1. 粘胶：棉价有望上行，粘胶行业持续复苏 .. 18
4.1.1. 调整多年，棉花进入上行周期 . 18
4.2. 粘胶行业供需反转19
4.3. 麦草畏：供给格局良好，价格维持稳定 ...... 21
4.3.1. 原料和技术壁垒高，麦草畏供给格局良好 .. 21
4.3.2. 麦草畏价格望维持稳定 ... 21
4.4. 涤纶：供给格局良好，价格维持稳定 ........... 22
4.4.1. 成本支撑涤纶价格继续回升，利润向产业链下游转移... 22
4.4.2. 供给格局向好，需求平稳增长 . 22
4.5. 钛白粉：供需格局良好，看好钛白粉全年价格 .... 24
4.5.1. 行业集中度不断提高，未来新增产能有限 .. 24
4.5.2. 国内建筑用钛白粉需求强劲，出口快速增长 ......... 25
4.5.3. 价差持续扩大，看好钛白粉后市价格 ........... 25
4.6. 聚氨酯：寡头格局，高利润仍将持续 ........... 26
4.6.1. 国内需求持续增长，17年国内新增产能有限 ........ 26
4.6.2. 技术寡头市场，行业高利润 ..... 27
4.7. 聚碳酸酯：供给偏紧，进口替代空间巨大 .. 28
4.7.1. 应用广泛，需求增速回升 .......... 28
4.7.2. 技术壁垒高，供给高度集中 ..... 29
4.7.3. 价差快速扩大 ......... 30
4.8. 煤制乙二醇：进口替代加速，低成本厂商盈利空间大 .. 31
4.8.1. 进口依存度高，国内产能加快投放 .... 31
4.8.2. 需求继续稳定增长32
4.8.3. 煤制乙二醇将成国产主流 .......... 32
4.9. 锂电隔膜：景气度有望持续，龙头盈利能力高企33
4.9.1. 新能源汽车长期向好，2020年前湿法隔膜需求每年增长52%33
4.9.2. 2017年高端湿法隔膜供应偏紧，行业高景气度持续至2018年 ......... 34
4.9.3. 2017年高端隔膜供给仍偏紧 ..... 35