休闲服务 发布时间：2021-02-05 证券研究报告 /行业深度报告 优于大势 酒店深度系列之二：TOP4酒店龙头深度对比，后疫情时代谁主沉浮 上次评级:优于大势 报告摘要： 历史收益率曲线 我们在酒店深度系列开篇报告《展望新周期，龙头彰显“确定性+高弹 性”》中详述了疫情后酒店行业供给出清、周期复苏在即，龙头酒店集 团壁垒稳固，逆势扩张下有望实现戴维斯双击的投资逻辑。本篇报告 我们从多个维度深度剖析当前酒店布局黄金期中的四大核心标的— —锦江酒店、华住酒店、首旅酒店、格林酒店。 休闲服务 沪深300 200% 150% 100% 50% TOP4酒店集团为中国酒店业的核心资产。起步于 2000年前后，TOP4 酒店集团是我国经济型连锁酒店快速崛起中的佼佼者，近年来逐步发 力中高端，通过内生+外延实现多品牌、全品类的品牌门店规模扩张。 锦江/首旅背靠国资委，在国企改革背景下管理边际改善颇具亮点；华 住/格林民企背景，创始人具备连续创业成功经历，在管理层中发挥核 心作用。2019年 TOP4酒店集团在国内酒店市场份额达 13%，在连锁 酒店市场份额达 50%，市场地位稳固。 0% -50% 2020-2 2020-5 2020-8 2020-11 涨跌幅（%） 绝对收益 1M 3M 38% 24% 12M 164% 120% 7% 3% 相对收益 行业数据 品牌端：经济型趋于停滞，各集团通过旗舰品牌升级破局；中端为重 要结构性机会，目前仍存供需缺口，锦江品牌序列最为丰富；高端市 场由国际品牌主导，TOP4通过并购海外品牌或与之战略合作卡位优质 资源；下沉市场机会初现，龙头通过软品牌加速布局。 成分股数量（只） 总市值（亿） 5 82 79 流通市值（亿） 市盈率（倍） -12.99 1.68 17 市净率（倍） 成分股总营收（亿） 运营端：疫情后 TOP4加速开店，持续向轻资产&中高端升级，并开 始发力下沉市场；但受疫情冲击龙头关店比例亦有提升，格林关店比 例长期处于 TOP4最低。经营数据方面，疫情后龙头 RevPAR均呈V 字反弹，得益于较强的经营管理效率，华住经营指标长期领跑。 成分股总净利润（亿） -7 成分股资产负债率（%） 183.19 相关报告 《酒店行业：展望新周期，龙头彰显“确定性 财务端：轻资产扩张模式下，TOP3酒店集团利润增速高于收入增速。 受培育高端品牌禧玥影响，华住直营单房成本最高；锦江在物业/租金 谈判上具备优势，直营单店租金较低。门店结构接近的 TOP3中，华 住整体盈利能力最强，锦江在整合加速背景下盈利有较大改善空间。 +高弹性”》 --20201120 《社服 2021年投资策略：聚焦新消费、开启新 周期》 投资建议：疫情后酒店行业供需环境改善，龙头领衔经营数据复苏且 均开启逆势加速扩张。长期看酒店龙头“品牌+会员+管理”壁垒深厚， “整合提量+升级提价+轻资产扩张”成长路径清晰。华住/锦江具备较 强α属性，将享受龙头溢价；首旅直营占比相对 TOP4最高，有望在 行业复苏阶段展现更大的业绩弹性。 --20201025 证券分析师：李慧 执业证书编号：S0550517110003 (021)20361142 lihui@nesc 风险提示：疫情反复风险，宏观经济风险，门店拓展不及预期。 重点公司主要财务数据 EPS 2020E -8.39 0.45 PE 重点公司 现价 评级 2019A 6.19 2021E 6.71 2019A 60.45 44.12 25.50 2020E 2021E 55.76 35.17 22.06 华住集团-S 锦江酒店 首旅酒店 374.20 50.30 22.95 - - - 买入 1.14 1.43 买入 买入 0.90 -0.40 1.04 请务必阅读正文后的声明及说明 酒店/行业深度 目录 1. TOP4酒店集团：市场地位稳固、高度专业化的行业龙头......7 1.1. 1.2. 1.3. 发展历程：“并购整合+主业聚焦”成就酒店龙头.........7 股权结构：锦江首旅背靠国企，华住格林创始团队主导 .......10 管理体系：锦江首旅管理改革带来看点，华住格林创始人发挥核心作用 .......11 2. 品牌战略对比：布局全品类，发力中高端 ..........1