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干散货供需现剪刀差，周期底部迎
风起
■行业特性——强周期、高弹性
干散货运输与世界经济贸易的发展变化密切相关，供需关系是国际干
散货航运市场的核心，BDI指数与供需相互影响、相互制约。干散货
运输市场具有强周期、高弹性的特点。2016年2月BDI指数刷新85
年以来的历史最低点，种种迹象表明，目前市场正处于周期底部，复
苏启动在即

■供给增速加速向下
1）截至2016年底，干散货市场订单运力比为12%，为近十年新低，
交付拆解差逐年下降。2）载水公约生效，15年以上老龄船安装压载
水处理设备不具有经济性，预计5年内拆解，供给收缩有望超预期。3）
船东悲观，新船市场无人问津，新签订单增速一落千丈，助力供给端
优化。4）近年来干散货运输的持续低迷，导致造船厂出现大面积破产
潮，短期内运力供给能力缺乏弹性

我们预计2017年至2019年干散货运力供给增速分别为1.5%，1.0%，
0.5%

■需求增速平稳复苏
1）中国-巴西航线铁矿石份额增加助力需求增长。2）中频炉事件发酵，
利好铁矿石进口需求。3）印度“大炼钢铁”，焦煤贸易有望持续增长

无论短期还是中长期，干散货市场的需求端都有所保障

我们预计2017-2019年，干散货运输市场需求增速为2.0%，2.2%，
2.5%

■看好干散货运输市场趋势性投资机会
1）供需增速剪刀差出现，根据拟合方程计算得到2017-2019年年平均
BDI水平为1331，2171，3220。2）选股：中远中海重组后，中远海
特成为A股市场BDI相关的稀缺标的，随着BDI指数回升，公司旗下
多用途船等回程业绩将确定性改善。3）择时：历史上看，春节当周为
BDI指数年内最低点，春节后的这段时期正是布局干散货运输市场的
最佳窗口期

■风险提示
全球经济“逆全球化”趋势；需求增长低于预期等
Table_Title
2017年02月20日
航运
Table_BaseInfo
行业深度分析
证券研究报告
投资评级 同步大市-A
维持评级
Table_FirstStock
首选股票 目标价 评级
Table_Chart
行业表现
资料来源：Wind资讯
% 1M 3M 12M
相对收益 -0.23 9.72 16.02
绝对收益 1.75 9.83 28.14
张龙 分析师
SAC执业证书编号：S1450511020030
zhanglong@essence
021-35082939
胡光怿 报告联系人
hugy@essence
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-18%
-13%
-8%
-3%
2%
7%
12%
2016-022016-062016-10
航运 沪深300
行业深度分析/航运
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内容目录
1. 干散货运输——强周期高弹性4
1.1. 国际干散货航运市场简介 .......... 4
1.2. BDI与供需相互影响、相互制约5
1.3. 我们站在周期底部 ......... 6
2. 供给增速加速向下 ...... 7
2.1. 关键指标创十年新低...... 7
2.2. 压载水公约生效助力航运供给端优化 .... 8
2.3. 船东悲观，新船市场无人问津 ... 9
2.4. 市场萧条，船厂大面积破产 ..... 10
2.5. 干散货运力供给将持续收缩 ..... 11
3. 需求增速平稳复苏 .... 12
3.1. 中国-巴西航线铁矿石份额增加助力需求增长 .. 12
3.2. 中频炉事件发酵，利好铁矿石进口需求 .......... 13
3.3. 炼焦煤贸易前景仰赖印度钢铁计划 ...... 14
3.4. 贸易需求改善，增速有望超预期 ......... 15
4. 看好干散货运输市场趋势性投资机会 ........... 15
4.1. 供需增速拐头，剪刀差出现 ..... 15
4.2. 寻找标的 .......... 16
4.3. 时点选择 .......... 16
5. 风险提示 ....... 17
图表目录
图1：全球GDP与干散货运输需求高度相关 ..... 4
图2：全球散货海运不同货种周转量结构 4
图3：4种主要干散货船型示意图 ........... 5
图4：国际航运市场供需关系及影响因素示意图 . 6
图5：BDI历史波动 ......... 6
图6：底部证据一: 5年船龄二手船价与新船价差异显著7
图7：底部证据二：二手船价格与拆船收入趋同 . 7
图8：订单运力比不断刷新近十年新低 ... 7
图9：新订单<拆解 .......... 7
图10：未来3年运力净交付量单边下滑 . 8
图11：运力供给端增速加速下滑8
图12：船舶压载水循环示意图 .... 8
图13：现役干散货船船龄分布 .... 9
图14：三大船型新签订单增速 .. 10
图15：各大船东手持干散货船订单占比 ........... 10
图16：新船交付及旧船拆解对比 .......... 11
图17：2008-2015铁矿石出口量 .......... 12
图18：2015Q3-2017Q4铁矿石进口量12
图19：巴西及澳大利亚航线航距比较 ... 12
图20：巴西-中国及澳大利亚-中国航行距离对比 .......... 13
图21：巴西-中国及澳大利亚-中国航行天数对比 .......... 13
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图22：2016前三季度各大矿商铁矿石销量同比增幅 ... 13
图23：中国铁矿石进口份额变化 .......... 13
图24：2014-2021焦煤进口量(预测) .... 14
图25：2004-2014焦煤出口量 .. 15
图26：需求增速超过供给增速 .. 16
图27：供需增速差与BDI的线性拟合 .. 16
图28：BDI与多用途船期租水平 .......... 16
图29：BDI周期性规律 . 17
图30：春节前后10周BDI走势 ........... 17
表1：4种主要干散货船型介绍 ... 5
表2：BDI历史萧条期与原因分析 ........... 6
表3：国内破产大型船厂名单 .... 11
表4：江苏、山东、四川及唐山四地中频炉产能 ........... 14
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1. 干散货运输——强周期高弹性
1.1. 国际干散货航运市场简介
国际干散货航运市场是指干散货货主与船舶运输企业经由水上跨国界运送货物所形成的交
易关系。作为国际贸易的派生性需求，其发展与世界经济贸易的发展变化密切相关，在世界
经济和贸易及国际航运市场中都占据了非常重要的地位

图1：全球GDP与干散货运输需求高度相关
资料来源：Clarkson，IMF，安信证券研究中心
从主铁矿石、煤炭、铝矾土等工业原料，到民生物资、谷物等生活必需品，再到木屑、水泥
等其他小宗散货，干散货运输的品种涉及到人类生活的方方面面。其中，铁矿石、煤炭和粮
食海运需求量在国际干散货海运贸易中举足轻重，其需求的变化也是造成干散货航运市场波
动的主要原因

图2：全球散货海运不同货种周转量结构
资料来源：Clarkson，安信证券研究中心
-551584868890929496980002040608
20202020%
全球GDP增速干散货海运量增速
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
铁矿石煤炭粮食其他
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根据波罗的海交易所的分类，干散货运输主要有4种船型：1万-2.8万吨为小灵便型
（Handysize），2.8万-5.2万吨为超灵便型（Supramax），5.2万-7.4万吨为巴拿马型
（Panamax），18万吨以上为海峡型（Capesize）

表1：4种主要干散货船型介绍
船型 载重吨位主要运输货物
Capesize 好望角型 180–19,999 铁矿砂、煤炭
Panamax 巴拿马型 52–73,999 煤炭、化肥、水泥
Supramax 超灵便型 28–51,999 煤炭、铁矿石、水泥、钢材、木材等
Handysize 小灵便型 10–27,999 煤炭、铁矿石、水泥、钢材、木材等
资料来源：波交所，安信证券研究中心
图3：4种主要干散货船型示意图
资料来源：波交所
1.2. BDI与供需相互影响、相互制约
波罗的海干散货指数(BDI)，是航运业的经济指标，是国际干散货运输市场走势的晴雨表。它
是由几条主要航线的即期运费加权计算而成，反映的是即期市场的行情。因此，运费价格的
高低会影响到指数的涨跌，这些指数也叫做运价指数

国际干散货航运市场的供需关系是国际干散货航运市场的核心，它直接表现为运价。国际政
治、经济等因素对国际干散货航运市场的影响都会反映在国际干散货航运市场的供需关系上，
并通过供需关系变化影响到船舶价格、造船市场、二手船市场、租船市场、拆船市场等相关
市场

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