华泰期货研究院金属组 纪元菲 金属锌、铝研究员 从业资格号：F3006936 投资咨询号：Z0012042 相关研究： 2月铝价预计整体震荡 2017-02-06 2017预计铝价整体受成本带动震 荡上行 2016-12-26 电解铝产能释放压力，成本端有所 支撑 2016-12-05 华泰期货|铝季报2017-04-04 二季度供需两旺或带动铝价偏强震荡 铝：上有产能释放压力，下有成本支撑，铝价或偏强震荡 1.上游铝土矿市场供给充足 2.上游氧化铝因利润高企，供给回升 3.电解铝市场变数大 4.下游需求预计将回暖 风险点：供给端持续大幅增加，成本端快速下滑，需求快速下滑 2017年二季度铝市场的主要逻辑还是在于铝锭供给的释放速度、库存的变动以及成 本端是否继续上行的支持
目前产量仍在增加，铝价承压，但据排产情况，二季度电解铝释放压力减小，如忠 旺电解铝投产从二季度推迟至三季度。同时库存上涨幅度减小，甚至一度出现回落，或 预示消费尚好，可逐步消化一部分库存。供给侧改革今年是攻坚之年，环保要求已经落 实，去过剩产能有望有进一步政策出台，或有利于后期供需平衡表的改善。成本端高位 震荡，难有大幅下滑，同时环保要求的提高将使得电解铝生产的成本端上涨确定性增加
因此目前铝价上行有产能释放压力，但二季度供给端压力释放或推迟至三季度，下行有 成本支撑，依然预计铝价涨跌都有限制，将在低利润区间波动，跟随利好消息震荡上行
山东邹平债务危机的爆发，使得电解铝市场的不确定性增大，齐星债务危机的爆发 使得市场对山东另一电解铝生产大户魏桥集团的债务和资金问题产生疑虑。目前齐星债 务危机导致目前氧化铝和电解铝停产，但由于体量较小，因而预计对市场影响不大，目 前来看尚不会因此影响魏桥生产。同时据了解，魏桥偿债问题不大，但仍会持续徐跟踪 后续发展
策略方面： 逢低买入： 目前产量仍然未减，库存高位，但铝价下方支撑也依然较强，环保限产逐渐好转， 需求逐渐回暖，库存有所回落。国外供需情况明显优于国内，库存持续下滑，沪伦比低 位有利于铝材出口。预计目前供给压力仍将施压国内价格，但供需平衡仍有望好于预期， 后期若跌至成本区间或产能投放有望得到控制，可考虑逐步逢低布局多单
风险点：新增产能大量释放；短期内成本端崩塌；需求未见起色
华泰期货|铝季报 2017-04-042/20 上游铝土矿市场供给充足 虽然我国铝土矿随着资源品位降低，对外依存度将逐渐升高。但由于各大铝企积极布 局海外铝土矿及氧化铝市场，加上印尼铝土矿供应放开，因此预计上游铝土矿供给仍将充 足
在前期我国进口主要来源印尼和马来禁矿后，我国目前进口主要来源逐渐转为澳大利 亚和几内亚，而目前马来西亚和印尼的出口逐渐恢复，因此整体铝土矿供给仍然充足
马来西亚决定自2016年1月15日起暂停开采铝土矿，使得2016年马来西亚进口铝土 矿大量减少，2017年3月马来西亚自然资源及环境部部长Wan Junaidi Tuanku Jaafar表示， 在铝土矿主要生产州彭亨州的首府关丹县附近仍有215万吨的铝土矿，在开采禁令开始实 施之前，总计有540万吨。为了清除剩余的铝土矿库存，马来西亚将铝土矿开采禁令进一 步延长三个月，至2017年6月30日。据阿拉丁，虽然禁令持续延长，但自从当地雨季结束， 关丹港出口量大幅回升，二月份我国进口马矿46.7万吨，环比增长高达148%，目前主 要出货量来自几家大型矿商，月平均出口量超过6-8船，总量基本可保证在40万吨以上
印尼政府官员1月12日透露将放宽矿石出口禁令，其中涉及铝土矿，投资企业要在5 年内完成冶炼厂项目建设外，铝矿主必须得使他们所属冶炼厂30%的产能使用低品位矿石， 也就是42%以下的铝土矿，其余矿石则可以用来出口。据亚洲金属，印尼国有矿企安塔姆 公司（Antam）3月底获得初步镍矿出口资格，将在未来12个月内出口270万吨镍矿，印尼 一矿业部官员透露。另外，据安塔姆相关人士透露，他们同时获得了80万吨铝土矿出口配 额，4月份印尼或可恢复出口。据国土资源网，对于国内氧化铝企业来说，印尼铝土矿 恢复出口，解决了今年市场上面临的低温铝土矿供应短缺问题，使企业在当下形势下的 原材料需求得以保障。然而，对于在印尼有投资建厂计划或者已经投资建厂的国内企业 来说，海外布局获得回报，在矿石出口时具备优先选择权;其他只投资矿山却未有建厂 计划的企业，其合作矿商出口可能性较小，未来在矿石供应和采购上处于下风
据海关统计，2017年2月我国进口铝土矿425.8万吨，同比增长34.42%，环比下 降5.72%。今年前2个月我国累计进口铝土矿约885.3万吨,与去年同期相比约852.1万 吨,增长了3.89%的比重。澳大利亚仍是中国最大铝土矿供应国，其次是几内亚。根据我的 有色，3月进口铝矿市场需求继续减弱,受印尼禁矿影响贸易商观望居多,马来西亚将禁令又 延期了3个月。澳矿和印度矿继续执行长协,几内亚矿山在寻求多方合作,今年运量有望突 破去年的1.5倍。预计4月受雨季和政策等影响,进口铝矿将继续减少
国产铝土矿预计受环保影响较小，据我的有色调研，大部分当地的矿山商都提前做好 了相关的环保措施，预计后期矿石价格会逐渐走稳。中国除了山东地区以外，其他地区氧 化铝厂商基本全部使用国产铝土矿，虽然短期之内两会与环保督查导致的紧张效应仍在,但 华泰期货|铝季报 2017-04-043/20 据阿拉丁,部分企业已有检修或减产计划,所以下个月国产铝土矿基准价很有可能下调;进口 方面,若印尼铝土矿于下个月恢复出口,或将刺激当前进口市场价格下滑,但考虑主要矿企的 出口配额并不高,所以价格风险有所下降
图1：铝土矿储量与开采量单位：%图2：铝土矿进口量单位：吨 数据来源：Bloomberg，USGeologicalSurvey，华泰期货研 究院 数据来源：海关总署，华泰期货研究院 上游氧化铝因利润高企，供给回升，价格回落 中国氧化铝产量 由于2016年四季度氧化铝供不应求，价格大幅上涨，2017年初至今氧化铝企业利润率 高企，因此开工积极性持续增加，有能力的氧化铝厂均满产生产，整体2月开工率高达93.74%， 加之小型氧化铝厂出货变现积极性高，氧化铝价格承压下跌
根据国家统计局，2017年1-2月中国氧化铝产量为1174.54万吨，同比增长22.9%。2016 年中国氧化铝产量为6090.7万吨，同比增长3.4%。据SMM，2月氧化铝产量为518.5万吨， 同比增幅22.00%，日均产量为18.5万吨，日均产量环比增长2.8%。主要由于东方希望晋中 化工二期投产,2月份二期运行产能达到70-80%,将于3月底达到满产状态;山西柳林森泽有 限公司和河南中美铝业公司本月超负荷生产;另外,河南平顶山汇源铝业复产,但满产运行拖 延至3月初。3月份,山东鲁北化工恢复满产状态,3月份预计氧化铝产量将增长至581.2万 吨
氧化铝净进口下滑，据海关数据统计，2017年2月中国进口氧化铝数量为23.57万吨, 同比减少37%,环比减少11.7%。据我的有色，由于国内价格下跌严重,进口氧化铝价格优势 减弱,整体进口量下滑
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% Mine ProductionReserves -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600%1000000 2000000 3000000 4000000 5000000 6000000 7000000 8000000 9000000 2013-012013-112014-092015-072016-05 进口铝土矿数量进口增速同比 华泰期货|铝季报 2017-04-044/20 库存方面,据SMM了解,广铝的库存仍然较高,锦江集团的库存已恢复正常水平,广西地区 信发等氧化铝厂的库存也下滑至安全水平
产能方面,虽然两会结束,环保督查力度有所减弱,但鉴于环保组的不定期检查,原料供应 仍然不稳定,氧化铝成本依然较高,据SMM了解,中小型氧化铝厂的完全成本为2400-2500元 /吨,大厂的完全成本在2300元/吨一线。目前市场普遍认为氧化铝价格将跌向2400-2500元/ 吨,据SMM了解,企业表示即使氧化铝跌向成本线,但由于此次下滑是属于短期库存造成,均表 示无意减产。新增产能方面,柳林森泽的80万吨新增产能工程按计划进行,计划于8月底投 产 环保影响 2月28日，京津冀及周边地区大气污染防治协作小组第九次会议在京召开，印发实施 《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》，在包括北京、天津、河北、山东、 山西和河南省内的“2+26”个城市全面开展新一轮的大气污染物防止工作，切实推动区域 空气质量改善。内容包括氧化铝企业限产30%左右，以生产线计。主要涉及山东、河南和 山西省，均为氧化铝的主要生产省份，氧化铝影响区域占全国产能约40%。对比征求意见 稿，正式印发文件中氧化铝企业的限产条件有所放松，氧化铝的关停从50%降到30%，实 际影响没有征求意见稿大，但因之前市场对此的看法较乐观，认为实施如此严厉的措施的 概率较小，因而市场价格快速上升。据百川统计目前“2+26”城市汲及到氧化铝产能河南 3家企业450万吨，山东5家企业2480万吨，山西3家企业22万吨。总涉及产能3150吨； 占全国总产能40.8%，由于现在氧化铝企业几乎满产生产，减产30%将使得产能减少945万 吨，减少12%的产能。考虑到取暖季或持续约120天，北京供暖法定时间为：11月15日开 始至次年3月15日结束，折算全年氧化铝产量影响约3.9%，315万吨左右。据我们河南调 研情况显示，企业大概率将根据文件贯彻执行。
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