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[Table_MainInfo][Table_Title] 2017.08.08
环保助力供给侧改革，周期盈利波动收敛
——图解经济，数说中观NO.58（08.02-08.08）
本报告导读：
经济有韧性，供给侧改革叠加环保限产政策，周期品的价格可以维持在一个相对高的
位置，周期盈利波动或收敛，建议关注周期行业中涨价预期比较强烈的细分行业

摘要：
[Table_Summary]周期第二波的逻辑在于：经济韧性超预期，供给侧改革叠加新一轮
的环保限产政策，周期盈利波动收敛预期增强。周期行业盈利波动
大主要是因为供给可以跟随需求而比较快的调整，在周期品价格上涨
时，各大厂商会增加产能，供不应求的局面得到缓解甚至供过于求，
在需求不足时，产品价格下跌，盈利不佳。现在市场对于经济韧性认
识有所深化，供给侧改革，叠加“环保督查+事件性限产+错峰停产”，
周期品的价格可以维持在一个相对高的位置，盈利可持续性增强

环保限产是最近去产能的主要推动力，价格持续性是周期品盈利维
持的核心，建议关注周期行业中涨价预期较强的细分行业。环境保
护对供给侧改革起到促进的作用，一方面对存量产量有所约束，严重
污染的企业和违规违法的项目被取消，有利于落后产能的退出；另一
方面对新增产能起到了限制进入的作用，新增产量的质量得到提升

环保不仅可以解决当前时点的过剩产能问题，还能够约束和预防未来
产生过剩产能。现在周期品价格上涨较多，期货贴水的大幅修复反映
了大家对经济的预期已经大幅提升，我们认为现在处于周期第二波中
后期，建议关注受环保限制而涨价预期依然较强的行业

7月经济保持向好态势，下游土地成交面积同比有所上升，中游主要
化工产品价格回升，上游黑色系与有色金属价格整体上涨。（1）下
游：地产整体销售自年初以来持续下滑，住宅类土地成交面积累计同
比上升；汽车方面，本月市场起步平稳并逐步回暖，汽车零售与批发
均同比上涨；义乌小商品价格指数环比保持不变，电影票房环比、同
比大幅上涨；农产品价格方面，猪肉价格环比下跌，鸡肉与蔬菜环比
上涨。（2）中游：高炉开工率环比下降，6大发电集团日均耗煤环比
下降，发电力度有所下降；钢铁方面，螺纹钢期货现货价格环比均上
升；受地产销售和雨季影响，水泥自五月以来持续下跌；（3）上游:
动力煤、焦煤期货价格环比下跌, 6大发电集团煤炭库存环比下降；
有色金属方面，LME铝锌期货现货价格均环比上涨,LME铜期货价格下
跌，阴极铜、铝库存均上涨；三大海运指数环比上涨；受对美联储9
月份缩表的预期影响，本周美元指数低位反弹，上涨至93.49；受美
元反弹影响，黄金本周价格下挫；原油方面，受需求强势影响，上周
原油价格维持在高位震荡

[Table_Author] 报告作者
李少君（分析师）
010-59312705
lishaojun@gtjas
证书编号 S0880517030001
彭益（分析师）
0755-23976711
pengyi018698@gtjas
证书编号 S0880517060004
黄燕铭（分析师）
021-38676036
huangyanming@gtjas
证书编号 S0880512090001
证书编号
证书编号
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A
股
策
略
专
题
策略研究
策
略
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究
证
券
研
究
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告
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1. 供给侧改革+环保，周期盈利波动收敛
周期第二波的逻辑在于：经济韧性超预期，供给侧改革叠加新一轮的
环保限产政策，周期盈利波动收敛预期增强。周期行业盈利波动大主
要是因为供给可以跟随需求而比较快的调整，在周期品价格上涨时，
各大厂商会增加产能，供不应求的局面得到缓解甚至供过于求，在需
求不足时，产品价格下跌，盈利不佳。现在市场对于经济韧性认识有
所深化，供给侧改革，叠加“环保督查+事件性限产+错峰停产”，周
期品的价格可以维持在一个相对高的位置，盈利可持续性增强

钢铁受到去产能约束和需求不弱的双重影响，价格持续上涨。螺纹钢
及热轧卷板价格及期货价格均上涨，贴水修复说明市场对于价格的持
续上涨有一定预期。从供给端来说，钢铁行业将会持续进行去产能，
并且严防新增产能，环保部7月发布《排污许可证申请与核发技术规范
（钢铁工业）》正式稿，将约束新增产能，加速淘汰不合规产能。此
外，根据国泰君安钢铁团队的调研，目前钢铁行业产能利用率接近
100%，价格上涨后之前停产的企业复产，使得供给端放松的可能性不
大。从需求端来讲，8月份是传统的需求淡季，但目前钢铁价格稳定，
接下来会走进“金九银十”的传统需求旺季，金九银十的数据成为经
济韧性与周期需求的重要验证信号

图 1： 钢铁产能利用率高位盘整图 2：五大钢材品种社会库存处于低位
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70
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唐山钢厂:产能利用率（%）高炉开工率:全国（%）200
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1,400
1,600
1,800
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库存:螺纹钢库存:线材库存:中板库存:热卷(板)库存:冷轧
数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究
煤炭需求旺盛，恰逢去产能和环保限产，价格企稳。炼焦煤方面，由
于下游钢铁的高炉开工率不低，对焦炭需求旺盛，当前焦煤库存也处
于低位。供给端来讲，由于环保限产的严格推行，包括京津冀及周边
地区第八轮次强化督查工作、河北省六市集中环保督查，焦炭价格的
强势将得到延续。动力煤方面，水电由于大雨防洪出现回落，使得火
电消耗升至高位，供应端不仅受到环保限产的影响，也由于天气原因
造成神木、府谷等地煤矿停产，但由于需求已经处于顶点，接下来的
月份天气转凉，再加上国家发展改革委、国家能源局等16部委近日联
合印发《关于推进供给侧结构性改革，防范化解煤电产能过剩风险的意
见》，警惕接下来需求将下滑，期货价格下降表达了对需求不可持续的