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报
告

证券研究报告
＃industryId＃
工程机械

推荐( 维持）

重点公司
重点公司
EPS
评级
2017 2018
中铁工业 0.73 0.99 增持
恒立液压 0.42 0.64 买入

＃relatedReport＃相关报告
《中铁二局（60028）：盾构机龙
头，受益轨交建设及“一带一路”
战略推进》2017-02-09
《恒立液压（601100）：油缸业
务企稳，泵阀产品进入成长期》
2016-09-02

＃emailAuthor＃ 分析师：
成尚汶
chengshangwen@xyzq
S0190515070001

＃assAuthor＃ 研究助理：
满在朋
manzp@xyzq

张新和
zhangxinhe@xyzq

投资要点
＃summary＃我国隧道掘进机发展已经经过起步阶段，基本完成技术积累。隧道掘进机技术含
量高、单台设备价值量大、供货周期长，有很高的行业壁垒。根据隧道掘进机的
发展历程来看，我国掘进机的发展已经经过了尝试探索阶段，在刀盘、盾体、液
压系统、主轴承等领域逐渐突破，进入高速发展期。国内少数技术实力强、资金
来源充足的企业加速技术引进、消化和进步，有望推动行业实现跨越式发展。

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管廊等地下空间建设的快速发展，预计我国盾构机需求2019年有望达到190亿元
以上，2016~2019复合增长率25%以上，同时“一带一路”战略也将带来新的市
场空间，为盾构机行业的发展提供广阔的空间。软土盾构机的寿命仅6-10公里，
硬岩TBM寿命约20公里，作为投资品中的“易耗品”，盾构机行业也将具备更
长的生命周期。

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可达传统钻爆法的6倍，采用隧道掘进机施工能够大幅缩减工期；2）隧道掘进机
整机实现国产化，购臵成本大幅降低；3）核心部件国产化，使用成本、维修成本
降低，整机价格进一步下降；4）人力成本的提高凸显机械化施工优势；5）隧道
掘进机再制造技术延长掘进机使用寿命、缩短下一工期的前期准备时间。

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有高技术壁垒，我国隧道掘进机发展时间较短，该类型设备以进口为主。但国内
企业在技术领域的进步，有望在未来快速实现进口替代，并通过成本的下降进一
步打开需求空间。

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业的领导者，产品齐全、技术完备、研发能力强，服务和销售基地遍布全球，完
成了多个著名隧道工程。其年订单量和年营业收入都在100亿人民币左右。而我
国行业龙头中铁装备年收入仅在20亿左右，全球布局还未完全形成，仍有很大成
长空间。

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技术积累，国产化率的提高进一步提升国内企业的竞争力及盾构施工的经济性。

我们看好整个盾构机产业链的长期发展前景，重点推荐国产盾构机龙头中铁工业
（600528）、以及盾构机液压元件及系统供应商恒立液压（601100）。中铁工业是
国内最大、世界第二大的隧道掘进机研发制造企业，将率先受益于我国隧道掘进
机行业的高速发展。恒立液压是国内液压装备龙头，进口替代典范，在隧道掘进
机液压元件/系统领域卓有成效，对标国际巨头成长空间大。

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推进不及预期。

＃title＃
盾构机：工程之母畅享地下空间，“一带一路”助力大国重器
＃createTime1＃ 2017年03月27日

请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 -
行业深度研究报告
目录

1、隧道掘进机：工程机械之母......... - 5 -
1.1、隧道掘进机产品介绍 . - 5 -
1.2、隧道掘进机发展历程简述 ...... - 5 -
1.3、隧道掘进机的分类和适用范围 ........... - 6 -
1.4、隧道掘进机的一般构成 ....... - 13 -
2、地下空间建设带领盾构机行业进入爆发期.......... - 21 -
2.1 “十三五”期间城市轨道交通建设对盾构机的需求量将翻番 . - 21 -
2.2 地下城市管廊有望成为未来盾构机的需求主力 .......... - 22 -
2.3 公路、铁路隧道等对盾构的需求持续增加 ..... - 25 -
2.4 铁路建设维持高位，过江隧道、水利隧洞存在进口替代空间 . - 27 -
2.5 海外市场成为新的增长点...... - 28 -
3、政策暖风频吹，“一带一路”打开新空间 ........... - 29 -
3.1 政策支持，迈向“制造强国”........... - 29 -
3.2 国内隧道掘进机技术已完成技术积累- 30 -
3.3 国内隧道掘进机制造商的发展历程.... - 32 -
3.4 “一带一路”政策，带动我国隧道建设走出去 .......... - 34 -
4、经济性是隧道掘进机行业发展的长期驱动力 ...... - 36 -
4.1盾构机和硬岩TBM已有很高的经济性 ........... - 36 -
4.2 实现掘进机国产化使得隧道施工成本大幅降低 .......... - 39 -
4.3 核心零部件国产化进一步提高经济性- 40 -
4.4 劳动力成本提高反衬机械化施工优越性......... - 42 -
4.5 掘进机再制造技术是实现双赢的良策- 43 -
5、隐身冠军之路——从海瑞克的成长看隧道掘进机的发展. - 46 -
6、投资建议........... - 50 -
6.1 中铁工业：国产盾构机龙头 .. - 51 -
6.2 恒立液压：盾构机液压元件及系统的国产化供应商 ... - 52 -
7、风险提示........... - 54 -

图1、中铁科工双护盾硬岩掘进机 .... - 5 -
图2、中铁装备土压平衡盾构机........ - 5 -
图3、海瑞克部分断面掘进机模型 .... - 6 -
图4、双护盾硬岩掘进机 ...... - 7 -
图5、土压平衡双圆盾构机（杨浦号） ......... - 7 -
图6、罗宾斯敞开式TBM ..... - 8 -
图7、中铁装备复合式盾构... - 8 -
图8、海瑞克敞开式TBM模型 ......... - 9 -
图9、海瑞克单护盾TBM模型 ......... - 9 -
图10、海瑞克双护盾TBM模型 ..... - 10 -
图11、海瑞克土压平衡盾构模型 .... - 10 -
图12、海瑞克泥水平衡盾构模型 .....- 11 -
图13、敞开式TBM构造.... - 13 -
图14、面板式刀盘 . - 14 -
图15、辐条式刀盘 . - 14 -
图16、刀盘分布模式 ......... - 15 -
图17、刀盘结构 .... - 15 -