下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网 港股通 证券研究报告 红星美凯龙 (1528 HK) 家居龙头，提效降本、调整再启航 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 目标价(港币): 买入 3.05 2022年 10月 11日│中国香港 零售 研究员 林寰宇 linhuanyu@htsc +(86) 755 8321 3674 秉承一体两翼战略，践行提效降本， H股首予“买入”评级 SAC No. S0570518110001 SFC No. BQO796 公司是家居卖场第一龙头（据沙利文，按 2021年零售额计），2021年开始进 行战略调整，提出“轻资产、重运营、降杠杆”战略，重点打造家居家装一 体化、线上线下一体化新零售模式。受疫情冲击，22H1公司委管等业务开展 受限，业绩承压，但在逆境中公司仍保持较高运营质量，自营/委管卖场出租 率均超 90%，分别储备 19/323家卖场项目。伴随公司继续推动一体两翼战 略落地，践行提效降本，我们认为公司盈利有望逐步修复。我们预计公司 2022-2024年营收达 145.0、160.4、173.5亿元，归母净利分别为 21.2、26.0、 29.5亿元。参考 Wind A股可比公司 2022年一致预期 12xPE，考虑 AH同时 上市以来 H/A价格平均为 47%，给予公司 H股53%折价，对应 2022年 5.6xPE、目标价 3.05港元，首次覆盖给予“买入”评级。 研究员 张诗宇 zhangshiyu@htsc +(86) 755 2399 3346 SAC No. S0570522080001 SFC No. BSF308 基本数据 目标价 (港币) 3.05 2.20 收盘价 (港币截至10月 10日) 市值 (港币百万) 9,580 6个月平均日成交额(港币百万) 52周价格范围(港币) BVPS (人民币) 2.11 2.02-4.76 12.45 疫情加速家居零售优胜劣汰，龙头α渐显 据沙利文，2021年家居零售市场规模超 3万亿元，呈典型的“大行业、小 公司”特征。疫情背景下劣势家居卖场、建材街、街边店加速出清，行业集 中度不断提升，未来家居品牌与龙头渠道商相互依赖程度将进一步提升，虽 然短期地产保交楼对未来 3-5年产业链影响相对明显，但后周期行业中具备 戴维斯双击机会，在行业磨底的过程中，行业龙头践行数字化转型，推进业 态融合，汇聚线上线下流量，α逐渐显现。 股价走势图 红星美凯龙 (港币) (%) 15 相对恒生指数 5.00 4.25 3.50 2.75 2.00 9 3 (3) (9) 公司销售/管理费用率持续优化，财务杠杆快速下降 2022H1公司将主力品类持续延伸至十大品类，加速主题馆打造，并且实现 期间费用率 34.6%，同比下降 4.8pct，其中销售/管理费用率分别同比降低 2.4pct/3.0pct。通过向轻资产、重运营战略的转型以及投资规模的控制，公 司快速降低有息负债规模，截至 22H1，计息负债规模为 371亿元，较20 年末的 454亿元有一定改善。 Oct-21 Feb-22 Jun-22 Oct-22 资料来源：S&P 家居卖场龙头市占率有望在逆势下进一步提升 疫情背景下，行业加速出清劣势家居卖场、建材街、街边店，行业集中度不 断提升。美凯龙作为家居卖场第一龙头有望受益。我们预计公司 2022-2024 年营收达 145.0、160.4、173.5亿元，归母净利分别为 21.2、26.0、29.5 亿元。参考 Wind A股可比公司一致预期 12xPE，考虑到 A/H股流动性有差 异，且 AH同时上市以来 H/A价格平均为 47%，我们给予公司 H股 53%折 价，对应 2022年 5.6xPE、目标价 3.05港元，H股首次覆盖给予买入评级。 风险提示：疫情扰动、房地产调控趋严、开店速度不及预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2020 14,236 (13.56) 1,731 (61.37) 0.40 2021 15,513 8.97 2022E 14,499 (6.54) 2,124 3.72 2023E 16,043 10.65 2,604 22.61 0.60 2024E 17,354 8.17 营业收入 (人民币百万) +/-% 归属母公司净利润 (人民币百万) +/-% 2,047 18.31 0.47 2,949 13.26 0.68 EPS (人民币，最新摊薄) ROE (%) 0.49