证券研究报告 |行业报告 可选消费|餐饮旅游 加盟稳健会员强大，发力低线商旅酒店市场 推荐（维持） 格林酒店（GHG）深度分析报告 2019年12月28日 上证指数 行业规模 3005 格林酒店作为国内的第四大酒店集团，2018年 3月在美股上市，定位中小商旅客 户，实行差异化竞争，以入门级中档、加盟模式为主和强大的会员体系（会员粘 性较高）为特色，盈利稳定增长且受经济周期波动较小，2019年开始外延扩张提 速，先后投资银杏教育、雅阁酒店、开元酒店和都市酒店集团，布局酒店人才培 养与中高档酒店领域，未来有望整合二三线城市中低端酒店市场，目前对应 2020 年 PE估值 16x，低于国内外酒店集团，建议投资者重点关注。 占比% 股票家数（只） 总市值（亿元） 流通市值（亿元） 32 4518 4163 0.9 0.8 0.9 行业指数 ? 格林酒店：国内第四大酒店集团，专注二三线加盟店。格林豪泰定位中小商 旅客户，以酒店加盟为主导，实行差异化竞争。自成立以来，从经济型到中 高档品牌，再到奢华品牌，格林酒店通过有机增长与战略收购完成了在国内 309个城市的布局，旗下拥有奢华品牌雅阁、中高档品牌格林东方、格美、格 雅、格菲、无眠、雅阁澳斯特和经济型品牌格林豪泰、格盟酒店、青皮树、 贝壳酒店共 3,754家酒店（含筹建）。 % 1m 4.8 1.1 6m 5.2 1.2 12m 28.8 -2.6 绝对表现 相对表现 ? 经营分析：加盟多利润率高，自有渠道优势显著。现有酒店布局以入门级中 端为主，积极通过战略合作拓展高端领域以寻求品牌结构纺锤形转变。酒店 经营优势由轻资产模式和强大的会员体系（会员粘性较高）形成，加盟占比 相较其他酒店集团持续保持 90%以上高位，加盟费稳定增长支撑 2018年利润 率、投入资本回报率分别高达 41.65、23.63%，公司整体经营状况稳健向好。 梅林 021-68407471 meilin@cmschina S1090517070006 ? 未来展望：内生外延双轮驱动，稳定提升单店收益。对于纯加盟的格林酒店， 其业绩增长主要来自新开业酒店带来的增量、RevPAR增长带来加盟费的增 加、提升管理效率降低经营成本。公司通过自身加盟店签约和战略并购不断 扩张公司版图，近年开业数增速稳定在 20%，2019年并购雅阁和拟并购都市 酒店大幅扩充酒店网络。此外，公司有序的提价策略和忠诚的会员体系，使 RevPAR的增速始终稳定在 3%-5%，平滑周期波动。 研究助理 李秀敏 lixiumin1@cmschina ? 估值分析：受景气度影响回落，显著低于同业。格林酒店上市初期，酒店行 业处于高景气周期，估值一度达到 45倍，2018年下半年以来酒店景气度回 落，格林酒店估值下滑至 16-17倍，近期反弹至 20倍。海外酒店业绩只有个 位数增长，但 PE估值普遍给到 20x~25x，EV/EBITDA估值给到 15x，目前 首旅、锦江 2020年对应估值也达到 22-24倍。格林酒店作为国内的第四大酒 店集团，盈利稳定增长且受经济周期波动较小，2019年初外延扩张提速，当 前股价对应 2020年估值 16倍，低于国内外酒店集团。 ? 风险因素：宏观经济消费下滑风险；并购整合不达预期。 敬请阅读末页的重要说明 行业研究 正文目录 一、格林酒店：国内第四大酒店集团，专注二三线加盟店........ 4 1、公司简介：大型酒店管理集团，品牌布局完整 ............. 4 2、发展历程：经济型酒店起步，内生强劲迈向连锁龙头 ......... 4 3、主营业务：加盟店贡献主要收入，业绩增长稳定.......... 5 4、股权结构：民营企业，创始人高度控股 .......... 5 二、经营分析：加盟多利润率高，自有渠道优势显著 ........ 6 1、品牌布局：以入门级中档为主，积极拓展高端品牌...... 6 2、经营模式：加盟占比大，经营波动小盈