行业研究丨深度报告丨环保
[再生资源技术篇：回收种类Table_Title] +利用及提纯能力+
深加工助盈利提升
丨证券研究报告丨
报告要点
“双碳”目标激发市场需求[Table_Summary] ，再生资源技术壁垒的重要性逐渐凸显，回收种类、利用及提纯能
力、深加工能力为企业核心竞争力。本篇报告我们定性&定量双维度分析危废资源化、动力电池
回收、废油脂再生、废塑料再生的技术关键点及对其经济性的影响。
[Table_Author]
分析师及联系人
徐科 任楠 贾少波
SAC：S0490517090001 SAC：S0490518070001 SAC：S0490520070003
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丨证券研究报告丨
2022-07-18cjzqdt11111
环保
再生资源技术篇：回收种类[Table_Title2] +利用及提纯能力+ 行业研究丨深度报告
[Table_Rank]投资评级看好丨维持
深加工助盈利提升
[Table_Summary2][Table_StockData]
综述：回收种类+利用及提纯能力+深加工构筑技术壁垒 行业内重点公司推荐
现阶段我国再生资源行业整体技术存较大提升空间，因此能率先实现技术突破的公司可获得竞公司代码 公司名称 投资评级
争优势，如可利用更低品味的废弃物、可再生提取更多种类或更高纯度产品、向下游延伸制备
603588高能环境 买入
附加值更高的产品等，从而实现资源的高效利用。
688156路德环境 买入
危废金属资源化：回收种类横向扩张，产品纵向深化
688087英科再生 增持
对于固体无机危险废物，行业内主要采用高温熔融处理工艺。技术竞争力体现在：1）低品位利
用能力使得企业对原料适应性广。2）可提取金属种类丰富：以浙富控股子公司申能环保数据
进行测算，仅回收铜和回收铜金银钯镍锡 6 种金属，2017-2019H1 的毛利率差异达 30pct、 市场表现对比图(近12 个月)
27pct、42pct；3）金属品位高，销售价格高于同业：以浙富控股子公司申能环保为例，2017- [Table_Chart]公用事业 沪深300指数
上证综合指数
2019H1 其前端合金产品销售价格相较于同业高出 16.7%、14.4%、35.0%；4）产业链纵向延 35%
伸至金属产品、金属材料，持续提升上下游物料匹配度：2017-2019H1从前端申能环保采购原 15%
材料的毛利率要显著高于从江西省其他供应商采购，分别高出 19.1pct、9.8pct、10.5pct。 -6%
-26%
2021-7 2021-11 2022-3 2022-6
动力电池回收：关注回收率与产品延伸能力
资料来源：Wind
湿法回收工艺以其回收率高、金属纯度高的优势，正日渐成为动力电池回收企业采用的主流技
术路线。企业技术竞争力体现在：1）金属锂提取率高：我们以单吨 NCM622 三元电池进行测
算，金属锂回收率波动+10pct/-10pct，毛利率+4.52pct/-5.31pct，且更高提取率有助于平滑价 相关研究
格波动。2）产品向下游延伸：以天奇股份为例公司产业链由“电池回收—原料再造”延伸至o[Table_Report]《生物柴油跟踪 ：欧盟政策调整不改长期高需趋
“电池回收—原料再造—材料再造”的新能源材料全生命循环体系，提升了附加值。 势，2022M1-5 国内出口量价齐升》2022-06-26
《华测检测 预告点评：业绩如期兑现，
废油脂再生：低品位利用能力+高纯度+高得率铸就优质产品力o 2022H1
综合检测龙头韧性突显》2022-07-14
生物柴油目前主要分为酯基（FAME）和烃基（HVO）生物柴油，酯基生物柴油技术成熟，推
o《谱尼测试 2022H1 业绩预告点评：上半年淡季
广经济成本更低，烃基生物柴油可以通过深加工应用于航空燃油领域，但生产成本更高。企业
不淡，医学+非医学检测齐发力》2022-07-12
技术竞争力体现在：1）产品纯度：欧美生物柴油对进口生物柴油制定标准，以卓越新能为例，
产品水分和甘油含量明显低于市场水平，有利于客户与其他货源调合，使得产品具有较强的竞
争力；且满足标准的公司能够获得ISCC 认证，较早接触优质客户，具备先发优势。2）产品收
率：生物柴油的收率定义为单吨原料能提取的生物柴油的质量。以卓越新能数据测算得，发现
收率每下降1.0pct，毛利率平均下降 0.9pct-1.0pct。
废塑料再生：技术助力平级循环利用
废塑料再生流程分为资源化与再利用。企业技术竞争力体现在：1）再生塑料纯净度：再生塑料
的循环利用往往具有降级使用的特点，其价格往往低于新料。而技术先进的公司可以产出达到
高洁净水平的再生 PET 材料，可实现平级循环利用。2）产品延伸能力：以英科再生为例，公
司自产的再生 PS 粒子可制成再生 PS 线条和环保成品框产品。成品框、线条产品 2021 年毛
利率分别为31.7%、32.9%，远高于 PS 再生粒子19.4%的毛利率，一体化意义凸显。
再生资源大市场、高成长，易守难攻，当前时点重点推荐业绩确定性高、估值较低的高能环境、
路德环境、生物柴油龙头标的，关注 7 月份大额限售股解禁后英科再生投资机会。
风险提示
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1、行业竞争加剧风险；2、技术更新迭代风险。
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行业研究 | 深度报告
目录
综述：回收种类+利用及提纯能力+深加工构筑技术壁垒 .............. 6
危废金属资源化：回收种类横向扩张，产品纵向深化 ........... 9
生产流程：高温熔融工艺为行业主流 .................. 9
技术壁垒：拓宽种类+利用低品位+提高纯度+纵深产业链增厚利润空间 ............. 9
经济性测算：技术优势带来差异化盈利能力 ............ 10
动力电池回收：关注回收率与产品延伸能力 ................ 14
生产流程：湿法处理为行业主流 ................ 14
技术壁垒：金属提取率&产品延伸能力 .............. 16
经济性测算：回收率±10pct，毛利率+4.52pct/-5.31pct ................ 16
废油脂再生：品位利用能力+高纯度+高得率铸就优质产品力 ........... 18
生产流程：酯基经济成本低，烃基性能更优 ............ 18
技术壁垒：产品纯度&产品收率 .................. 19
经济性测算：收率±1pct，毛利率约±1pct ................ 21
废塑料再生：技术助力平级循环利用 ............. 22
生产流程：再生塑料“资源化”和“再利用” .................. 22
技术壁垒：再生塑料纯净度影响盈利性 ................... 23
投资建议：重点推荐高能环境、路德环境 ............. 24
本周推荐组合 .................... 25
图表目录
图 1：动力电池回收企业新增注册量及增速（单位：家） .............. 6
图 2：2006-2019 年全国危废许可证数量情况（单位：份） ........... 6
图 3：浙富控股子公司申能环保与同行业可比公司资源化业务毛利率情况 .......... 7
图 4：再生资源的资源化和再利用商业模式 ............... 8
图 5：固体无机危险废物高温熔融处理工艺 ............... 9
图 6：危废资源化上市公司产业链布局 .................... 10
图 7：可提取金属种类对单吨原料盈利性影响测算思路 ................ 11
图 8：申能环保各类金属收入构成占比 .................... 12
图 9：不同金属提取种类的毛利率..................... 12
图 10：产业链纵向延伸至金属产品对单吨原料盈利性的影响 .............. 13
图 11：废旧动力电池再生利用过程 ................... 14
图 12：火法冶金流程图 ....................... 15
图 13：湿法冶金流程图 ....................... 15
图 14：单吨 NCM622 电池包盈利性测算思路 ................ 17
图 15：单吨 NCM622 电池回收产品收入（万元，%） ................ 17
图 16：单吨 NCM622 电池回收成本构成（万元，%） ................ 17
图 17：回收率越高折价系数提升对毛利率的影响越小.................. 18
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行业研究 | 深度报告
图 18：酯基生物柴油工艺流程 ................... 19
图 19：烃基生物柴油工艺流程 ................... 19
图 20：2016-2022M7 获得 ISCC 认证的中国企业数量 ................ 20
图 21：地沟油收率对单吨原料盈利性影响测算思路 .............. 21
图 22：卓越新能生物柴油及其他产品收率 ............... 22
图 23：生物柴油收率对毛利率的影响 ............... 22
图 24：再生 PS 粒子 .................... 23
图 25：再生 PS 线条 .................... 23
图 26：我国再生PS、原生 PS 价格指数走势................. 23
图 27：自产 PS 粒子的自用比例持续上升 ............... 24
图 28：成品框和线条的毛利率显著高于塑料粒子 .................. 24
图 29：长江环保推荐组合累计收益率走势 ............... 26
表 1：行业内公司技术指标对比 ................... 7
表 2：2017 年江西省铜合金中间产品供应商及产品价格与申能环保的对比 ........ 7
表 3：浙富控股单吨原料产出比例（铜、镍、锡的单位为吨，金、钯的计量单位为克，银的计量单位为千克） .... 11
表 4：浙富控股金属销售价格（铜、镍、锡单位为元/吨） ........... 11
表 5：资源化业务单吨成本测算 ................. 11
表 6：申能环保和江西省其他供应商原料品位对比 ................ 13
表 7：江西自立各金属销售单价 ................. 13
表 8：后端深度资源化的利润率区别 ................. 14
表 9：全球锂电池回收主要企业及其工艺 ................. 15
表 10：各企业的产物及回收率 ................... 16
表 11：锂价和锂回收率敏感性测算 ................... 17
表 12：折价系数和辅料、人工等成本敏感性测算 .................. 18
表 13：不同国家（地区）生物柴油标准及公司产品检测数据 ..............