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2022年11月01日公司快报
华熙生物（688363.SH）证券研究报告
生物医药
功能性护肤品带动Q3业绩增长，研发
投资评级买入-A
维持评级
加码重点布局胶原蛋白赛道
■华熙生物发布2022年三季报：1）2022年前三季度：收入43.20亿元6个月目标价：148.67元
/+43.43%；归母净利润6.77亿元/+21.99%；扣非归母净利润6.01亿元股价（2022-10-31）105.99元
Table_MarketInfo
/+34.51%。2）单拆Q3：单季度营收13.85亿元/+28.76%，归母净利交易数据
2.04亿元/+4.86%，扣非归母净利1.88亿元/+33.64%，其中非经常性总市值（百万元）50,990.23
流通市值（百万元）
损益变动主要系22Q3财政补贴下降明显所致（同比-79.3%）。在Q310,165.94
总股本（百万股）481.09
美容护理版块整体承压背景下公司业绩亮眼，增量主要由功能性护肤流通股本（百万股）95.91
品贡献。12个月价格区间102.50/176.36元
Table_Chart
股价表现
■
功能性护肤品业务高增长，期待双十一放量：Q3功能性护肤品业务华熙生物
延续高增长，重点布局抖音渠道，旗下品牌润百颜、夸迪、米蓓尔和3%
-3%2021-112022-032022-07
BM肌活在抖音平台的销售额涨势喜人。在天猫平台，自李佳琦复播-9%
-15%
后开展密切合作，夸迪在复播首日就加入带货行列；根据天猫美妆数-21%
-27%
据显示，10月24日天猫双十一预售期间，夸迪位列美容护肤板块预-33%
售金额排行榜第7，国货第3，期待Q4进一步放量。-39%
资料来源：Wind资讯
■毛利率小幅下滑，费用端逐步优化：1）毛利率：2022Q3销售毛利率
升幅%1M3M12M
为76.80%/-0.78pct，前三季度销售毛利率为77.23%/-0.56pct；2）费用相对收益-14.76-22.38-17.47
绝对收益-19.09-33.44-35.9
率：在功效性护肤品高增下销售费用率减少，体现品牌营销效率提高，
2022Q3销售费用率46.49%/-0.13pct，管理费用率7.07%/+0.14pct，研
王朔分析师
发费用率7.06%/-0.87pct，财务费用率-0.87%/-0.76pct；3）净利率：SAC执业证书编号：S1450522030005
wangshuo2@essence
2022Q3销售净利率14.46%/-3.58pcts，主要系政府补助较去年同期降幅Table_Report
相关报告
明显，扣非净利率为13.58%/+0.50pct。华熙生物：功能性护肤品
高增，利润率逐季提升/王2022-08-31
朔
■研发加码，重点布局胶原蛋白赛道。2022年前三季度研发投入合计
华熙生物：Q2护肤品仍有
2.77亿元/+44.28%，研发费用率为6.42%/+0.04pct。今年4月公司战高增，利润率逐季提升趋2022-07-21
略性收购益而康51%股权，8月正式推出动物源胶原蛋白、重组人源势显现/王朔
华熙生物：为什么我们认
胶原蛋白、水解胶原蛋白（肽）等胶原蛋白原料产品，未来计划将胶
为当下市场存在预期差？/2022-07-19
原蛋白打造成继透明质酸之后第二个战略性重点布局的生物活性物。王朔
华熙生物：22Q1业绩符合
预期，费用率环比下降推2022-04-25
■
投资建议：买入-A投资评级。①今年来看：公司主观进行渠道变革动利润释放/王朔
调整，同时客观背景下超头主播投放减少，预计护肤品费用投放趋势华熙生物：收购北京益而
下降，利润逐渐释放。②中长期：公司手握核心原料技术优势，依托康，进军胶原蛋白赛道/王2022-04-19
朔
技术研发平台建立全产业链业务体系，凭借过硬的产品力收获市场口
碑，核心竞争力难以复制超越。原料+医疗器械+功能性护肤品+食品
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级产品，四轮驱动中长期发展。预计公司2022-2024年营收为
69.6/97.2/136.8亿元，对应增速+40.6%/+39.7%/+40.7%；2022-2024年
净利润分别为10.4/14.3/20.0亿元，对应增速分别为
+32.9%/+37.7%/+39.5%，成长性突出。我们给予华熙生物6个月目标
价148.67元，对应2023年50x的动态市盈率，维持买入-A的投资评
级。
■风险提示：新冠疫情持续恶化、行业竞争加剧、新品投放市场效果
不及预期。
(百万元)202020212022E2023E2024E
主营收入2,632.74,947.86,958.49,720.813,680.0
净利润645.8782.31,039.91,432.11,997.7
每股收益(元)1.341.632.172.984.16
每股净资产(元)10.4311.8513.4315.5118.41
盈利和估值202020212022E2023E2024E
市盈率(倍)84.069.352.037.827.1
市净率(倍)10.89.58.47.36.1
净利润率24.5%15.8%14.9%14.7%14.6%
净资产收益率12.9%13.7%16.1%19.2%22.6%
股息收益率0.4%0.4%0.6%0.8%1.1%
ROIC28.6%29.9%42.2%28.5%53.3%
数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测
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公司快报/华熙生物
财务报表预测和估值数据汇总
利润表财务指标
(百万元)202020212022E2023E2024E(百万元)202020212022E2023E2024E
营业收入2,632.74,947.86,958.49,720.813,680.0成长性
减:营业成本489.51,085.31,571.32,181.33,046.0营业收入增长率39.6%87.9%40.6%39.7%40.7%
营业税费34.357.789.2121.5168.6营业利润增长率8.2%19.6%35.0%37.6%39.4%
销售费用1,099.32,436.23,248.94,582.46,333.8净利润增长率10.3%21.1%32.9%37.7%39.5%
管理费用161.8303.0419.6634.7963.1EBITDA增长率11.7%15.5%34.1%35.7%37.8%
研发费用141.2284.3392.5576.4902.9EBIT增长率11.3%10.3%44.2%38.0%39.5%
财务费用-0.5-0.5-12.6-13.1-15.2NOPLAT增长率12.2%22.6%30.4%38.0%39.5%
资产减值损失-16.3-29.8-16.7-20.9-22.5投资资本增长率17.3%-7.6%104.4%-25.5%48.0%
加:公允价值变动收益3.37.4-62.1-20.7净资产增长率10.3%13.6%13.1%15.4%18.6%
投资和汇兑收益34.220.618.424.421.2
营业利润757.0905.61,222.61,682.82,345.2利润率
加:营业外净收支1.8-15.4-4.0-5.8-8.4毛利率81.4%78.1%77.4%77.6%77.7%
利润总额758.9890.21,218.61,677.02,336.8营业利润率28.8%18.3%17.6%17.3%17.1%
减:所得税113.9114.6182.8251.6350.5净利润率24.5%15.8%14.9%14.7%14.6%
净利润645.8782.31,039.91,432.11,997.7EBITDA/营业收入31.6%19.4%18.5%18.0%17.6%
EBIT/营业收入28.9%17.0%17.4%17.2%17.0%
资产负债表运营效率
202020212022E2023E2024E固定资产周转天数7481825639
货币资金1,390.31,806.6556.72,477.12,005.4流动营业资本周转天数15238667261
交易性金融资产722.7846.9784.8784.8805.5流动资产周转天数508278227207187
应收帐款407.1425.51,384.4971.32,087.1应收帐款周转天数5430474440
应收票据4.84.633.415.732.6存货周转天数5443545450
预付帐款44.788.2136.6177.9238.1总资产周转天数731481396319266
存货476.8709.11,380.61,556.42,270.5投资资本周转天数334185192161121
其他流动资产617.3103.1519.2413.2345.2
可供出售金融资产-----投资回报率
持有至到期投资-----ROE12.9%13.7%16.1%19.2%22.6%
长期股权投资17.919.019.019.019.0ROA11.3%10.3%13.3%15.1%18.4%
投资性房地产-----ROIC28.6%29.9%42.2%28.5%53.3%
固定资产626.71,609.21,552.41,495.51,438.7费用率
在建工程618.1516.7516.7516.7516.7销售费用率41.8%49.2%46.7%47.1%46.3%
无形资产426.7467.3447.3427.3407.3管理费用率6.1%6.1%6.0%6.5%7.0%
其他非流动资产363.9907.4476.3569.9632.5研发费用率5.4%5.7%5.6%5.9%6.6%
资产总额5,716.97,503.77,807.49,424.810,798.8财务费用率0.0%0.0%-0.2%-0.1%-0.1%
短期债务24.1-260.6--四费/营业收入53.2%61.1%58.2%59.5%59.8%
应付帐款266.3695.0506.91,314.01,209.5偿债能力
应付票据-46.911.330.647.4资产负债率12.2%24.0%17.4%21.1%18.3%
其他流动负债262.5658.7428.4456.3522.7负债权益比13.9%31.6%21.1%26.7%22.4%
长期借款-144.2---流动比率6.632.843.973.554.37
其他非流动负债145.9256.6153.0185.1198.2速动比率5.762.342.832.693.10
负债总额698.81,801.31,360.21,986.01,977.8利息保障倍数-1,486.7-1,696.4-96.26-127.58-152.99
少数股东权益分红指标
-1.63.4-0.4-6.9-18.125
股本480.0480.0480.0480.0480.0DPS(元)0.410.490.660.901.26
留存收益4,539.85,242.95,967.66,965.78,359.1分红比率30.5%30.1%30.3%30.3%30.2%
股东权益5,018.15,702.56,447.27,438.88,821.0股息收益率0.4%0.4%0.6%0.8%1.1%
现金流量表业绩和估值指标
202020212022E2023E2024E202020212022E2023E2024E
净利润645.0775.61,039.91,432.11,997.7EPS(元)1.341.632.172.984.16
加:折旧和摊销75.0127.476.876.876.8BVPS(元)10.4311.8513.4315.5118.41
资产减值准备16.329.8---PE(X)84.069.352.037.827.1
公允价值变动损失-3.3-7.4-62.1-20.7PB(X)10.89.58.47.36.1
财务费用6.73.3-12.6-13.1-15.2P/FCF192.745.6-37.422.0238.2
投资损失-34.2-20.6-18.4-24.4-21.2P/S20.611.07.85.64.0
少数股东损益-0.8-6.8-4.0-6.6-11.4EV/EBITDA81.774.340.928.821.1
营运资金的变动206.5758.8-2,192.61,103.1-1,922.8CAGR(%)30.3%36.8%21.0%30.3%36.8%
经营活动产生现金流量705.11,276.1-1,173.12,567.8124.6PEG2.81.92.51.20.7
投资活动产生现金流量-1,331.3-989.9142.624.4-20.2ROIC/WACC2.72.84.02.75.1
融资活动产生现金流量-159.9-71.4-219.5-671.8-576.1REP9.510.32.65.01.8
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公司快报/华熙生物
公司评级体系
收益评级：
买入—未来6-12个月的投资收益率领先沪深