[Table_StockInfo]
2022 年 11 月 07 日 买入 （ 首次）
证 券研究报告o公司研究报告当前价： 109.46 元
华熙生物（688363） 美 容护理 目标价： 154.00 元（6 个月）
四大业务协同发展，合成生物技术布局新赛道
投资要点
西 南证券研究发展中心
[Table_Summary 推荐逻辑：1）透明质酸行业] 龙头。公司是全世界最大的透明质酸原料供应商，
[Table_Author]分析师：龚梦泓
2021 年占据全球透明质酸原料供应 44%的市场份额，而全球透明质酸原料市场
执业证号：S1250518090001
规模预计在未来五年保持12.3%的复合增速，作为龙头供应商将充分受益。2）
电话：023-63786049
全产业链布局。公司以透明质酸原料业务为基石，发展出了功能性护肤品、医 邮箱：gmh@swsc
疗终端产品、食品等各品类下游终端产品条线，产品矩阵逐步完善，多点开花
联系人：谭陈渝
支撑营收增长，抗风险能力强。3）合成生物技术开辟全新赛道。公司大力发展
合成生物技术，已正式切入胶原蛋白赛道，有望将胶原蛋白发展为透明质酸之 电话：17782333081
邮箱：tchy@swsc
后第二大战略性布局。
全球最大透明质酸供应商，龙头地位稳固。据弗若斯特沙利文预测，全球透明 [Table_QuotePic]相 对指数表现
质酸原料市场未来五年将保持 12.3%的复合增速，至 2026 年达到 1285 吨，而
10% 华熙生物 沪深300
公司是全球最大的透明质酸原料供应商， 年占据全球 的市场份额，将
202144% 0%
充分受益市场规模的高速增长。另外，公司具备一流的研发实力，覆盖医药级、 -10%
化妆品级、食品级全品类原料供应，终端产品市场的兴盛将同样带动公司原料 -20%
业务维持稳定增速，优势壁垒十分稳固。-30%
-40%
从原料到终端全链条布局，护肤品业务异军突起。以透明质酸原料业务为基石，
-50%
公司逐步向下游终端产品拓展，已完成原料、功能性护肤品、医疗终端、食品
22/2 22/7
22/1 22/3 22/4 22/5 22/6 22/8 22/9
21/1222/10
业务四轮驱动的全产业链布局。其中功能性护肤品发展势头强劲，自 2018 年 21/11
2.9亿元增长至2021 年 33.2 亿元，CAGR达到 125.4%，已成为公司主要营收 数据来源：wind
贡献来源。随着国内化妆品市场的稳定增长与国货的加速替代，护肤品业务有
望为公司带来持续的营收业绩增量。 基 础数据
总股本[Table_BaseData](亿股)4.81
合成生物技术拓展全新赛道，有望打造下一个“透明质酸”。公司将合成生物技 流通 A 股(亿股)1.98
术作为未来重点发展方向。受政策和需求双方面促进，叠加公司持续加大的研 52 周内股价区间(元) 100.61-180.20
发力度，合成生物技术将成为公司重要的战略布局。目前公司已切入胶原蛋白 总市值(亿元) 526.60
赛道，实现了产品落地，未来有望将胶原蛋白打造成为公司下一个战略性生物 总资产(亿元) 79.06
每股净资产(元) 13.09
活性物，在透明质酸作为稳定增长的核心支柱之外，为公司带来新的营收增长
曲线，走出下一个“透明质酸”成功之路。
相关研究
盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年 EPS 分别为 2.09 元、2.80 元、3.61
[Table_Report]
元，对应PE 分别为 52 倍、39 倍、30 倍。考虑到公司透明质酸供应商龙头地
位稳固、优势壁垒高，合成生物技术有望开辟全新赛道，给予公司2023 年 55
倍估值，对应目标价 154 元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、新品推出不及预期。
指标[Table_MainProfit]/年度2021A 2022E 2023E 2024E
营业收入（百万元） 4947.776914.709103.75 11403.57
增长率87.93%39.75%31.66%25.26%
归属母公司净利润（百万元） 782.331006.401346.301734.90
增长率21.13%28.64%33.77%28.86%
每股收益 EPS（元）1.63 2.09 2.80 3.61
净资产收益率 ROE 13.60%15.19%17.33%18.79%
PE67 52 39 30
PB9.24 8.01 6.82 5.73
数据来源：Wind，西南证券
请务必阅读正文后的重要声明部分
公 司研究报告 /华 熙 生物（688363）
目录
1 从原料走向终端的透明质酸龙头........................ 1
1.1 原材料业务起家，逐步覆盖全产业链 .................... 1
1.2 两大核心技术平台，研发中心分布全球 ....................... 4
1.3 股权结构稳定，股权激励彰显信心.................. 5
2 四轮驱动：四大主营业务布局全产业链 ........................ 6
2.1 原料业务：核心板块，奠定公司深度 .................... 6
2.2 功能性护肤品业务：营收贡献主力，延伸公司广度....................11
2.3 医疗终端业务：前沿科技优势，提升公司高度...............16
2.4 食品及新应用业务：蓝海市场兴起，给予未来无限可能..................20
3 发展方向：不止透明质酸，合成生物技术合成万物 .....................21
4 盈利预测与估值 .........................24
4.1 盈利预测..............................24
4.2 相对估值..............................24
5 风险提示 ...............................25
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公 司研究报告 /华 熙 生物（688363）
图 目录
图 1：公司发展历史........................ 1
图 2：公司营业收入及增速 ........................ 2
图 3：公司归母净利润及增速 ........................... 2
图 4：公司四大主营业务 ...................... 2
图 5：公司各业务营收占比 ........................ 3
图 6：公司各业务毛利率 ...................... 3
图 7：公司费用率 ............................ 3
图 8：公司销售费用拆分（亿元） ......................... 3
图 9：可比公司研发费用（亿元）&研发费用率..................... 4
图 10：公司研发人员数量及增速 .................... 4
图 11：两大技术平台 ............................ 4
图 12：公司在全球各地设立实验室....................... 5
图 13：公司股权结构 ............................ 5
图 14：透明质酸在人体中的分布 .................... 7
图 15：透明质酸及其衍生物的应用....................... 7
图 16：全球透明质酸原料市场规模&预测（吨）................... 7
图 17：2021 年透明质酸原料市场竞争格局 ...................... 7
图 18：原料业务营业收入及增速&占比 ...................... 8
图 19：2021 年原料业务分品类营收占比.................... 8
图 20：微生物发酵技术 ........................ 9
图 21：“梯度 3D 交联”技术...................... 9
图 22：各品级原料毛利率........................... 9
图 23：2018 年国际原料价格（美元/千克）..................... 9
图 24：化妆品领域原料产品（新型透明质酸）....................10
图 25：化妆品领域原料产品（发酵平台产品）....................10
图 26：食品领域和新应用领域原料产品 ...................11
图 27：全球化妆品市场规模 ...........................12
图 28：中国化妆品市场规模及预测.....................12
图 29：我国皮肤学级产品市场规模及增速 .....................12
图 30：消费者购买护肤品主要关注点 .......................12
图 31：功能性护肤品营业收入及增速 .......................14
图 32：护肤品业务分品牌营收（亿元） ...................14
图 33：次抛原液销量（万支）.......................14
图 34：2021 年 11 月润百颜年销售额首破10 亿 ..................14
图 35：润百颜故宫口红系列 ...........................15
图 36：润百颜哆啦 A 梦限定系列 .........................15
图 37：润百颜故宫口红系列 ...........................15
图 38：润百颜哆啦 A 梦限定系列 .........................15
图 39：我国透明质酸医疗终端产品市场（亿元） ......................16
请务必阅读正文后的重要声明部分
fUdV8WzVmMmPbR8Q9PsQmMpNoMiNnMqRiNtRyR7NoOyRvPoNwPwMnNtM
公 司研究报告 /华 熙 生物（688363）
图 40：我国医美市场规模及增速 .........................16
图 41：我国透明质酸皮肤注射市场规模及预测....................16
图 42：2021 年注射类医美产品占比....................16
图 43：2021 年医美项目下单人数占比 ......................17
图 44：2021 年医美项目消费规模占比 ......................17
图 45：公司医疗终端业务营收及增速 .......................17
图 46：医疗终端分业务营收（亿元） .......................17
图 47：润致线下品牌展厅.........................19
图 48：全球玻尿酸食品市场规模及预测 ...................20
图 49：日本上市玻尿酸食品 ...........................20
图 50：“黑零”产品示意图 ......................20
图 51：“水肌泉”产品示意图 .........................20
图 52：人工细胞技术原理.........................21
图 53：细胞工厂示意图 ......................21
图 54：六大研发平台 ..........................22
图 55：公司发布胶原蛋白产品.......................23
表 目录
表 1：公司股权激励考核目标 ........................... 6
表 2：公司核心技术........................ 8
表 3：收购标的情况.............................10
表 4：医药级原料产品 ........................10
表 5：生物活性物质作用和产品 ....................11
表 6：旗下功能性护肤品四大品牌 ..........