行业事件快评
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1. 从托底走向繁荣，投资是融资放松的先导指标 ......... 3
2. 融资松绑在历史上，是地产牛市的重要推手 . 5
3. 2013年房企股权融资：大起大落，锦上添花6
3.1. 股权融资数量大起大落， .. 6
3.2. 锦上添花，反映政策态度10
4. 公司债放开往往较定增更早，且效果更强 ... 12
5. 中票发行融资往往是其他渠道的补充 ........... 14
图 表 目 录
图1：地产融资通道收紧放松的路径图3
图 2：从2013年至今，直接融资经历了放松、关闭又小幅放松...... 4
图3：信用债发行的增速提前于销售增速 ........ 6
图 4：2015年是房地产行业股权融资最集中的时期 .. 7
图 5：融资类型中以项目融资居多 ....... 7
图 6：民营企业融资占大多数 ... 7
图 7：以审核通过时间为准，在2015年四季度达到数量高峰 ......... 8
图 8：2017年以来没有项目融资 .......... 8
图 9：定增数量与行情表现出高度一致性 ..... 10
图 10：预案后一周相对指数涨跌幅情况 ........ 11
图 11：预案后一个月相对指数涨跌幅情况 ..... 11
图 12：预案日后周涨幅和月涨幅与大盘趋势显著相关 ........ 11
图 13: 房企公司债在2015和2016年发行达到高峰12
图 14: 公司债政策收紧、放松一览 .... 13
图 15: 公司债放开4个月后，铁岭新城股价才开始有起色13
图 16:中期票据从2017年开始发行总额维持高位 .... 14
图 17: 14沪世茂发行后3个月，公司股价开始有正收益 .... 15
图 18: 上市房企中票开闸后2月，金隅集团开启2位数的增长 .... 16
表 1：直接融资的放松将促进短期内行业基本面的立刻好转 ........... 4
表 2：横向对比来看，开发投资大幅回落的时候会刺激融资放开 ... 5
表 3: 发审委通过但未拿到批文的房企定增项目 ........ 9
表 4: 2017年以来的定增主要以国企提高资产证券化率、解决同业竞争为主要目的 ........ 9
表 5: 最早的公布以项目融资为目的的增发预案的房企 ...... 10
表 6：公司债募集资金除补充流动资金偿还债务外，还用于土地一级开发.......... 13
表 7: 14铁岭债作为房企公司债放松后首单，公司股价前期并未跑赢板块指数 .. 14
表 8: 14沪世茂作为房企中票松绑后首单，公司股价跑赢大盘，前期跑赢板块指数 ...... 15
表 9: 推荐标的估值表 .. 16
行业事件快评
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在主流的直接融资渠道当中，发股和发债是房企最常用的方式。而房地
产过去的周期，往往伴随了这两大类融资渠道的开启和关闭，自2017
年以来，逐步关上的大门，被中粮地产、上海临港的两则公告打破。我
们回顾地产公司融资放松的路径，能够总结出几条规律：
①融资对地产行业起关键性作用；
②债权融资的放开，往往对应了周期的开启，类比2014年；
③股权融资的放开，更多是助推器，这也有企业对自身价值评估、担心
低估的原因；
④在放开的过程当中，是债先行、股随后，以高峰期来看，股权融资的
高峰期更多对应了市场的高峰期；
⑤宏观层面，融资放开可以促进基本面回暖，但是融资放开主要是与开
发投资有关
图1：地产融资通道收紧放松的路径图
数据来源：国泰君安证券研究
1. 从托底走向繁荣，投资是融资放松的先导指标
观察房企放松的时间节点，补偿性的意义更大，放松的时点与宏观经济
周期较为一致，但缩紧的时点主要与楼市表现有关。2007年、2009年、
2014年为房企直接融资放开的时间窗口，主要是为了补偿2008年及
2014年的经济下行回落，而做出的对冲性调控手段；2008年、2010年、
2017及2018年收缩的债券及股权融资，是为了调控楼市牛市，抑制房
价过快上涨。总体而言，融资放开的时点主要是为了以楼市作为正向刺
激经济的手段，但是融资收紧的时点也要综合考虑房地产本身的表现，
防止房价过快上涨导致居民消费收缩、加大经济运行成本，从而对经济
产生负向影响
接下来我们将主要回顾一下近期融资放开与收紧的主要路径。考虑到各
项融资工具的放开具备渐进性，因此，对地产基本面的作用从起初的托
底逐步走向繁荣
2017年6月2016年10月2014年9月2015年6月
2013年8月
2013年8月，
房企开始发布
以项目融资为
目的的定增预
案
2014年4月
以地产项目
融资为目的
的定增核准
通过，房企
股权融资正
式放开
出现普通商品
房项目的中票
发行
在2010年公司债窗口关
闭，直到2013年以前地
产公司债发行受阻
2014年9月，房企银
行间市场发债开闸
银行间发债再
次“松绑”
2009年8月后，
房企以项目融资
为目的的定增通
道关闭，到2014
年以前再无新的
房企定增项目
2016年8月
2016年8月，房企以
项目融资为目的的
定增通道关闭至今
定增通道开放，50个以项目融资或
补充流动资金为目的的增发实施完
成，共计募资超过1600亿元
2015和2016年公司债分别达到了1542
亿和3035亿元
2016年10公司债
发行窗口关闭
至今
2018年公司债有所
恢复，用途限定
2017年下半年，监管层开始对房企
发债发放放行，审批尺度更为严格
原则上只有保障房项目
才能在银行间市场发行
中期票据
房企公司
债融资正
式开启
实框放松虚框收紧
有定增个案
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图 2：从2013年至今，直接融资经历了放松、关闭又小幅放松
数据来源：WIND、国家统计局、国泰君安证券研究
2013年及2014年，直接融资的放松将促进短期内行业基本面的立刻好
转
2013年8月定增放开： 1）在定增放松之后，销售增速停止了一路
下滑，立刻出现三个月的反弹，单月增速从10月份的10%增加至
11月份的23%，之后继续开始下滑。2）从新开工来看，新开工增
速出现了较大幅度震荡，但是仍然在之后的四个月内保持了较高的
增速。3）从投资数据增速来看，投资增速在一段时间内保持了较
高的增速，直到2014年下半年才出现较大幅度的滑坡
2014年4月份公司债、中票融资放开：1）在债权融资放松之后，
销售增速仍然出现了一路下滑，在2014年9月份才出现销售增速
的止跌回升；2）新开工迅速反应，从低点攀升至2014年10月份
的最高点，单月增速43%；3）投资增速出现两个月（6月及7月）
的反弹，在8月份开始重新回落
表 1：直接融资的放松将促进短期内行业基本面的立刻好转
2013年8月，定增放松
投资 新开工 销售 点评
2013年8月 13% -20% 10%
行业基本面出现了及
竿见影的好转，销售
立刻出现反弹
2013年9月 22% 41% 23%
2013年10月 15% -3% 12%
2013年11月 22% 59% 15%
2013年12月 22% 35% 1%
2014年4月，公司债及中票放松 点评
2014年4月 15% -15% -14%
新开工立竿见影的大
幅反弹，销售持续下
滑，投资出现两个月
的反弹
2014年5月 10% -8% -11%
2014年6月 12% -9% 0%
2014年7月 12% 8% -16%
2014年8月 10% 6% -12%
数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
2013-022014-022015-022016-022017-022018-02
房地产开发投资完成额:单月同比房屋新开工面积:单月同比商品房销售面积:单月同比
2013.08
定增放松
2014.04 公司债放
松、中票放松
2018年公司
债有所恢复
2018年有定
增个案
2016年8月定
增通道关闭
2016年10月
公司债关闭。