研发报告 / 油脂 偏涨的局面，底部价格5600，4 月份时受中美贸易战情绪拉涨 一度到达最高6146，单边底部 不断抬升。高企，进口利润维持亏 损。棕榈油单边形成 5000-5200区间震荡偏 跌的局面。多。因港口库存偏低，菜 油于5月份后受资金与 基本面共振一度拉涨800 元。第二阶段2018.6-2018.9因中美贸易战年末去库的预 期，豆油单边价格在6月初因 进口窗口打开大幅向下调整 后，自5500再次企稳上涨至 最高接近6000。产业对年末及 2019年一季度豆油库存偏低 较为担忧，与此同时期现价差 扩大，豆棕价差扩大。马来及印尼库存开始大 幅积累，产地价格持续 下跌，国内棕榈油进口 窗口打开。但因国际原 油价格走高，POGO价 差走低，各生柴主产国 产量增长显著，对产地 价格形成支撑。二季度价格拉涨导致进 口利润向好，国内大量新 增采购，叠加菜油传统消 费淡季，港口库存急剧积 累。本时间段菜油形成冲 高回落后大幅下跌，随之 因市场对远期预期偏乐 观，而后再次上涨的情况第三阶段2018.10-2018.12因库存增长至历史新高，预期 与现实相违背，叠加12月中 美贸易摩擦扭转，四季度国内 豆油类似2017年同期，走出 一波顺畅下跌趋势，与此同时 基差大幅下跌，1-5价差重挫。马来棕榈油库存增至 300万吨高位，印尼库存 增至500万吨，产地库 存压力巨大。国际原油 价格下跌，生柴需求支 撑不复存在，国内外棕 榈油价格跌破2015年历 相对于豆棕油，菜油在四 季度表现相对强势，菜 豆、菜棕价差明显扩大。 10月以后菜油港口库存 高位回落，2019年菜系 采购量仍有限，国储余量 不足，菜油基差及单边走 研发报告 / 油脂 史最低水平。 势相对较强。预测 2019年一季度 豆油受豆粕消费降速较大的 影响，油厂将实施“主动降压 榨”，预计豆油库存持续下降， 基差底部上涨。棕榈油产地的库存压力 释放完毕，产区库存高 位逐渐回落。国内外棕 榈油价格底部企稳。2019年菜油大概率降供 应+降消费，无论国际还 是国内菜系的可供应量 有限，菜油仍为多配。2018年值得关注的油脂核心交易策略可归纳总结如下：（1）豆棕价差的扩大：受中美贸易摩擦的持续影响，豆系受多头资金追捧，在四季度前豆油受远期乐 观的预期价格偏强；2018年全年棕榈油产地累库压制国内外棕榈油价格。因此，豆棕价差的扩大趋势一度较 为明确。（2）棕榈油月差反套：2018年下半年国内棕榈油进口窗口持续打开，利润水平处于历史高位。产地月 差较低，产地的压力在不断向销区转移，在三四季度更为明显，因此与马盘月差结构一致，国内棕榈油的盘面 月差呈现顺畅的反套走势。（3）以菜油为首的多头跨品种套利：2019年菜油临储余粮确有不足，加拿大菜系可供出口量也有限， 这意味着明年国内菜油等供应量趋紧。在此良好的预期下，2018年下半年菜豆、菜棕价差明显扩大，形成了 以菜油为多配的套利顺畅走势。（4）单边下跌趋势：回过头看，2018年以棕榈油为首油脂呈现单边下跌趋势，以四季度趋势下跌的幅 度和确定性最大。产地库存累积至历史新高，国内豆油供需转至宽松，在国内外空头因素共振的情况下，2018 研发报告 / 油脂 年可捕捉阶段性下跌行情。面对2019年，整个油脂油料市场充斥着众多不确定因素。年报是以年度为周期的回顾性报告，但是预 期和展望是难以以年度周期计量的，因目前的预期是基于部分假设，而部分假设却具有较大的不确定性。后期 我们需跟踪以下几点因素：1. 南美大豆生长季的天气以及最终单产情况；2. 2019年一二季度棕榈油产地的供 应情况；3. 印度是否像预期一样将最终实施降税政策；4. 中美贸易摩擦走向以及相关政策变动……二、2018年油脂整体供需情况简析（一）全球油脂整体供需格局1.1 全球油脂概况全球植物油在2017-18以及2018-19连续两个年度宽松程度加剧。根据USDA口径数据，如果我们撇除 掉中国植物油所有的相关数据，我们可以看出自2015-16以及2016-17年度全球植物油库存筑底后，接下来 两个年度总植物油库存持续累积。撇除中国数据的原因为USDA对中国菜油的库存预估误差较大，对过去数 年的菜油库存明显高估，导致了无形中放大了过去年份的库存压力。根据我们的调整后，2017-18年度全球植 物油库存增长至1824万吨，库销比为7.8%，2018-19年度库存继续增长至1898万吨。全球植物油在过去两 个年度中供应过剩的程度加剧，这才导致近两年来国内外植物油价格的接连下跌。如果分品种来看，近两年宽松主要来源于国际植物油产量最大的品种—棕榈油。国际棕榈油连续两年实现 供应量环比大幅增长，而全球植物油整体需求增幅平稳，这导致国际棕榈油库存连续两个年度明显积累，从而 使全球总植物油过剩。而相对比，其他油脂库存相对变化程度有限，如国际豆油库存在2018-19年度中小幅 上升，菜油在本年度中却小幅下降，葵花籽油库存近两年来同样呈现下降趋势。因此，我们可以判定，全球油 脂的压力主要来源于国际棕榈油的供应压力及库存增长。。。。。。。