。政策建议季度报告 - 2 - 季度宏观政策报告第38期2019年2月 应对措施：财政开前门、金融补短板和房地产市场供给侧改革 财政开前门，对公益和准公益类基建历史债务认账，新增债务买单。 金融补短板，补充以REITs为代表的权益类融资工具发展，补充个人和企业养老金账户 发展，补充私募投资基金和专业化的财富管理机构。 房地产市场供给侧改革，增加人口流入地区的住宅用地供应，改善人口流入地区的公共 基础设施和公共服务。 专题：建立信用扩张新机制 信用增量从企业大幅转移到政府和住户部门。截至2018年广义政府的信用增量占全部 信用增量的一半，住户占到三成。2018年以来银行表外业务的融资增长大幅下降，信用 增量出现2014年以来的再次负增长。 信用扩张紧密关系到经济冷暖，利用VAR、格兰杰因果关系等模型看到信用扩张会明显 促进名义GDP产出和GDP通胀因子上升，信用扩张会带来利润、工资和税收上升。 中国2012年以来的信用扩张总量不过度，结构问题突出。一是融资主体错位，企业代 替政府为商业回报率较差的公益和准公益类基建项目融资，这不仅带来了债务成本过高， 还给金融体系带来了巨大风险；二是企业的权益类融资占比过低，过度依赖债务融资， 长期限、高风险的经营活动得不到恰当融资；三是家庭部门金融投资工具不匹配，居民 的金融财富过度集中在货币和银行存款以及类似银行存款的代客理财产品，证券类金融 资产偏低，最突出的缺口是养老保险金融资产比例过低。 信用扩张机制破旧立新，需要财政开前门、金融补短板，以及房地产市场的供给侧改革。政策建议季度报告 - 3 - 季度宏观政策报告第38期2019年2月外部环境：全球经济景气周期下半场全球经济景气度继续回落。本轮全球经济景气周期自2016年2季度开始回 升，制造业和服务业PMI持续上涨了6和7个季度以后分别在2017年4季度和 2018年1季度达到高点。进入2018年2季度以后，景气程度开始从高位持续回 落。4季度，摩根大通全球综合PMI和全球制造业PMI月均值分别为53.0和51.8， 分别较2018年3季度均值降低0.3和0.7个百分点。各主要经济体制造业表现 有所分化：美国和欧元区4季度景气度明显差于3季度；日本制造业景气程度与 3季度基本持平；巴西、印度和俄罗斯景气度回升。图1 摩根大通全球制造业PMI图2 全球主要经济体制造业PMI图3 主要发达经济体出口同比增速图4 主要新兴市场出口同比增速数据来源：Wind，中国金融四十人论坛全球贸易增速回落。主要发达经济体中，美国10、11月出口同比增速为5.0%， 比2018年3季度降低了1.8个百分点；欧盟10、11月出口同比增速均值为4.2%， 比2018年3季度增加1.1个百分点；日本10、11月出口同比增速均值为7.8%， 比2018年3季度增加了0.6个百分点。主要新兴经济体的出口增速分化：韩国、 巴西4季度出口同比增速较3季度有明显改善，俄罗斯、印度、印尼和越南4季 政策建议季度报告 - 4 - 季度宏观政策报告第38期2019年2月度出口同比增速不及3季度。大宗商品价格下跌。在减产不力、供给过剩和需求不振担忧的影响下，石油 价格震荡下跌，截至4季度末，布伦特原油现货价格达到50.34美元/桶,期货价 格达到了53.8美元/桶,分别比3季度末下跌了39.0%和35.0%。金属价格波动率 增大，涨跌不一。铜、铝价格震荡下降。钢材与铁矿石价格波动明显，其中铁矿 石价格上涨8.8%，钢材价格下跌1.7%。环保限产力度放松导致10月铁矿石价格 一路走高，且上游铁矿石港口库存持续减少至年内最低位。煤炭价格下跌9.6%。 大豆国际价格波动并小幅上扬1.8%，国内价格下跌。玉米与小麦价格小幅攀升。美元上升势头趋缓，发达经济体长期国债收益率走势分化。4季度，美元震 荡上行，但势头明显趋缓。美元指数从3季度末的95.2上行至11月中旬97.7后 回调，截止4季度末为96.1。美元LIBOR仍处在高位，2018年12月均值达到 了2.79%，比2017年12月高出119个基点，日元和欧元LIBOR较为稳定。全 球主要经济体长债市场收益率走势分化：4季度末，10年期美国国债收益率相对 3季度末上升7个基点至0.98%；10年期日本国债收益率和10年期欧元区公债 收益率分别下降10和19个基点至0.04%和0.32%。 图5CRB大宗商品价格指数图6 主要货币的银行间市场利率图7 主要经济体十年期国债利率 图8 美元指数 数据来源：Wind，中国金融四十人论坛。。。。。。