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块的整体估值得到了提升。国际对比,大部分A股家电公司的市盈率PE水平
已经与海外接轨甚至溢价（当然,这也可以用A股家电的成长溢价来解释）;
以格力美的海尔为代表的白电巨擘是仅有的相对海外估值折价的标的,并且全
年盈利的确定性高,是合适的配置型选择。三花智控受益家电景气,同时具备新
能车产业链主题性机会
相对欧美日本,中国小家电市场的空间十分广阔（户均保有量相当于海外市场
的1/3）并且由于具有需求创造属性,小家电的长期前景也更为乐观。建议逢低
布局九阳股份下半年渠道调整完成之后的经营改善。中国社会全面开启的消
费升级趋势给行业的盈利与估值带来了护城河与安全边际, 苏泊尔,飞科电器,
莱克电气,新宝股份等也都受益其中
司”的行业格局未变,优质企业（老板电器和华帝股份）通过持续推进渠道下沉
和调整产品结构实现业绩增长,未来2年高成长无忧。厨电的估值水平与地产
景气高度相关; 但历史经验表明,由于行业渗透率和集中度持续提升,如果地产
因素扰动带来估值回归,将是中长期布局的较好时机
有望稳中有降,黑电厂商成本端压力的逐渐缓解为行业景气的回升创造条件
互联网用户运营方面,用户数量的快速增长带来规模效应,前期运营投入成本
得以摊薄，将逐步兑现盈利。就市值波动而言，有别于硬件产销的低估值，
互联网运营业务将更具弹性。可择机关注海信电器
风险提示：地产景气低于预期, A股市场风格变化
纪敏
0755-82960304
jimin@cmschina
S1090511040039
研究助理
吴昊
0755-83074302
wuhao7@cmschina
重点公司主要财务指标
股价 16EPS 17EPS 18EPS 17PE 18PE PB 评级
格力电器 33.27 2.56 2.97 3.36 11.2 9.9 3.5 强烈推荐-A
美的集团 36.39 2.29 2.63 3.05 13.8 11.9 4.0 强烈推荐-A
青岛海尔 14.23 0.83 1.03 1.20 13.9 11.9 3.1 强烈推荐-A
苏泊尔 36.92 1.71 1.61 1.92 23.0 19.2 6.9 强烈推荐-A
九阳股份 18.12 0.91 1.04 1.21 17.5 14.9 3.9 强烈推荐-A
老板电器 42.60 1.67 1.69 2.18 25.2 19.6 10 强烈推荐-A
华帝股份 35.86 0.91 1.31 1.75 27.4 20.5 7.2 强烈推荐-A
海信电器 14.13 1.34 1.48 1.71 9.5 8.2 1.4 强烈推荐-A
三花智控 13.76 0.48 0.59 0.71 23.4 19.4 5.2 强烈推荐-A
资料来源：公司数据、招商证券
-101030
40
Jun/16Sep/16Jan/17May/17
(%)
(%)
家电沪深300
鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐鍐
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行业研究
敬请阅读末页的重要说明Page 2
正文目录
一、白电巨擘,最后的估值洼地3
二、生活小家电,引领大众消费升级 ..... 4
三、厨电盈利高增可期,估值具有地产周期属性 ........... 5
四、黑电成本端压力趋缓,等待电视销量好转 .. 6
图表目录
图1：各行业估值溢价率 ......... 3
图2：全球家电估值溢价率 ..... 3
图3：空调内销增长情况 ......... 3
图4：空调均价ASP变化 ....... 3
图5：国内和海外家电企业估值对比 ... 3
图6：中国与发达国家小家电需求数量对比 .... 4
图7：国内吸尘器零售情况 ..... 4
图8：以IH电饭煲为例，高端产品的大众化 .. 4
图9：苏泊尔估值与地产关联度较低 ... 4
图10：九阳股份与地产关联度较低 .... 4
图11：目前油烟机市占率情况5
图12：中国各家电品类户均保有量 .... 5
图13：国内厂商asp对比：老板方太是高端领域双寡头 ........ 5
图14：老板华帝净利率对比 ... 5
图15：老板电器估值和地产销售增速的对比 .. 5
图16：华帝股份估值与地产销售增速的对比 .. 5
行业研究
敬请阅读末页的重要说明 Page 3
一、白电巨擘,最后的估值洼地
白电巨擘, 最后的估值洼地
最后的PE估值洼地
1,国际对比,相对于海外同类公司仍具有估值折价的仅有格力美的海尔,尤其是格力。2,
与地产周期弱相关,成熟期公司的经营以及估值中枢本身就相对更加稳定
高度的盈利确定性 1-5月空调超高景气; 渠道低库存,终端需求向好。白电三巨擘的盈利确定性极强
卓越的全球竞争力 相较海外同行,美的海尔格力的产业链竞争优势无论是在各自国内还是在全球分工体系中都日趋明显
图1：各行业估值溢价率图2：全球家电估值溢价率
资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、Bloomberg、招商证券
图3：空调内销增长情况图4：空调均价ASP变化
资料来源：产业在线、招商证券资料来源：中怡康、招商证券
图5：国内和海外家电企业估值对比
资料来源：Wind、招商证券
-48%
16%21%
77%
6%
22%24%
62%
-50%
-30%
-10%
10%
30%
50%
70%
90%
TCL
多媒
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创维
数码
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海尔
电器
Rinn
ai
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hi
海信
科龙
SEB海
信电
器
三花
智控
九阳
股份
TCL
集团
老板
电器
格力
电器
美的
集团
苏泊
尔
青岛
海尔
小天
鹅A
华帝
股份
全球家电估值溢价率（较2011年以来中枢估值）
A股家电估值溢价率（17/06/02）
行业研究
敬请阅读末页的重要说明Page 4
二、生活小家电,引领大众消费升级
生活小家电,引领大众消费升级
漂亮50的真谛是永续增长 1,中国小家电的户均保有量远低于欧美日韩,市场空间大2,顺应消费升级趋势 3,几乎与地产周期不相关
厨房生活家电-苏泊尔九阳 1,与美的一并成为国内传统小家电三强2,品牌与渠道力相对强势3,九阳的渠道调整临近完成,经营改善可期
生活护理家电-飞科莱克新
宝
个人护理（剃须刀电动牙刷等）与生活家居（吸尘器）类小家电的市场空间极
大,很多品类在国内市场还处于导入期
图6：中国与发达国家小家电需求数量对比
资料来源：Euromonitor、招商证券
图7：国内吸尘器零售情况图8：以IH电饭煲为例，高端产品的大众化
资料来源：Euromonitor、招商证券资料来源：招商证券
图9：苏泊尔估值与地产关联度较低图10：九阳股份与地产关联度较低
资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券
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