正式对挂牌公司实施分层管理。根据公司治理情况、营业收入、市值等指标 设置了3套标准，在7639家挂牌公司中，筛选出953家公司入围创新层

2016年第一批分层名单公布后，新三板创新层企业的各项指标并未显著优 于分层之前，其主要原因是分层之后针对创新层的各种制度设计并未随之跟 进，创新层与基础层的各项制度安排差别不大

月以来稍有上扬：根据Wind资讯有关数据，自2015年初起，新三板挂牌 企业市盈率一路下行；且自2015年8月至2016年11月，新三板挂牌企业 市盈率水平一直维持在20-25X的低位区间盘整，年底估值水平稍有上升， 之后又有所下降。此外，新三板的估值水平对于创业板、中小板、主板而言 存在一定的折价，新三板做市板块的整体估值大约为创业板的30%、

系列专题 本期： 新三板：价值洼地or估值杀手 预告： 著名地产基金 制作 战略管理部行研部 意见&联系 majianyang@chamrich 新三板：价值洼地or估值杀手 2017.02 乾立行研 乾立行研 一、新三板发展历程分成三个阶段 1.2014年底到2015年4月的这段期间是指数上扬阶段，我们可以把这段时间归结为估值驱动，选股逻 辑是由所处行业的高估值所驱动； 2.2015年5月至今指数一直处于下行阶段，这段时间里新三板从估值驱动转向了事件驱动，有转板意向 的公司获得了相对不错的表现，同时，另一类表现不错的公司是盈利稳定增长型公司，此类公司在这 次下跌中经受住了考验； 3.2017年开始，随着分层制度的进一步优化以及可能的公募基金资金进入。以目前新三板相对较低的估 值水平来说，理论上有着巨大的价值洼地可以挖掘。但是一直动力不足的流动性以及良莠不齐的标的 品质，仍然让该市场充满着陷阱

二、新三板2016年市场回顾 1.指数：年内三板指数大跌，年末稍有反弹 1)新三板成份指数从2016年初的1448.29点下跌至年底的1243.61点，累计下跌16.23%；做市指数从 年初的1438点下跌至12月底的1112.11点，累计下跌22.66%

2)全年分阶段来看，2016年4月以后，三板做市指数便出现持续阴跌态势，在2016年8月31日触及了 1073.47点的低位。随着9月以来市场政策方面多重利好，三板做市指数开始出现了企稳的态势，并 在年末出现了一波上涨行情，尤其是12月30日单日上涨1.10%，报收1112.11点，创下了一年以来最 大的单日涨幅

2.交易额：全市场交易额年内完成V型走势，16年12月创历史单月第二大成交额 2016年12月成交额的强力复苏主要由协议转让贡献。从成交额占比来看，全年协议转让成交额占比 持续上升。创新层、基础层成交额占比总体稳定，全年分别为52.36%和47.64%。900多家创新层企业贡 献了超半数的成交额，一定程度上验证了市场重点关注创新层优质企业。但交易额进一步向创新层集中的 趋势并未出现，甚至在12月出现了基础层成交额首次超过创新层的情况

淘宝店铺 “Vivian研报” 首次收集整理 获取最新报告及后续更新服务请在淘宝搜索店铺“Vivian研报” 或直接用手机淘宝扫描下方二维码 乾立行研 2014.5-2017.1上证综指三板成指及成交额走势 Source：Wind，乾立基金 3.挂牌及做市企业数量 1)新三板挂牌企业总数翻倍：16年初，三板挂牌企业总数为5129家，年底总计挂牌10163家，月均挂 牌423.75家，挂牌高峰在8月，峰值达到单月983家

2)协议转做市热情持续走低：协议转做市的股票数从1月的161家减少到12月的2家，且自9月以来连 续4个月日均少于1家

新三板挂牌公司数量及股本情况 交易日期挂牌公司家数股本情况合计做市转让协议转让总股本（亿股）流通股本（亿股） 2016-01-295,6231,2804,3433,2601,144 2016-02-295,8261,3364,4903,3861,196 2016-03-316,3491,4184,9313,7381,337 2016-04-296,9451,4805,4654,0361,427 2016-05-317,4361,5335,9034,4331,603 2016-06-307,6851,5706,1154,6351,696 2016-07-297,9171,6066,3114,7731,792 2016-08-318,8951,6317,2645,1161,894 2016-09-309,1221,6407,4825,2512,027 2016-10-319,3241,6467,6785,3902,125 2016-11-309,7641,6488,1165,5692,250 2016-12-3010,1631,6548,5095,8522,387 2017-01-2010,3541,6458,7095,9462,452 Source：Wind，乾立基金500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 637 837 1037 1237 1437 1637 1837 2037 2237-05-06-07-08-09-10-11-12-01-02-03-04-05-06-07-08-09-10-11-12-01-02-03-04-05-06-07-08-09-10-11-12-01 成交金额三板成指上证综指 乾立行研 三、新三板2017年市场展望 1.分层制度相当于压缩了股票供给，市场供求矛盾较大程度上得到缓解 1)2016年6月27日，全国股转公司正式对挂牌公司实施分层管理。根据公司治理情况、营业收入、市 值等指标设置了3套标准，在7639家挂牌公司中，筛选出953家公司入围创新层。2016年第一批分 层名单公布后，新三板创新层企业的各项指标并未显著优于分层之前，其主要原因是分层之后针对创 新层的各种制度设计并未随之跟进，创新层与基础层的各项制度安排差别不大

2)随着分层制度进一步实施，2017年新三板的差异化将越来越明显，进入创新层的企业能获得更多市场 关注，同时也会在转板、融资、交易等方面受到极大的好处，这是新三板发展的必要阶段。预计2017 年5月，创新层将进行首次调整。调整后，随着盘后大宗交易、私募基金做市、不连续竞价交易等一 揽子交易制度在创新层率先落地，创新层企业与基础层企业之间的差距将进一步拉大

3)未来制度创新将主要围绕创新层来展开，使得投资者对股票的关注也主要聚焦在创新层，这在某种程 度上相当于压缩了股票供给，创新层以外的公司将不会被投资者重点关注。私募机构参与做市、公募 基金入市以及其他机构投资资金的进入将使得股票需求方得到加强。从这个角度来观察，相比于2016 年，未来整体市场供求矛盾将得到缓解

2.增量资金有限，大批投资产品到期，市场预计将出现回撤 1)2015年市场的火爆吸引了较多投机资金参与到市场中来，产品期限较短，主流的期限为“2+1”。根据 Choice数据，仅统计有公开数据的新三板投资产品，2017年面临2年期限到期的产品共199只，到 期产品实际募集金额共191.2亿元

2)2017年上半年存在一波公募类产品集中到期潮，预计产品到期被迫退出的影响在2017年1-2个季度 持续增大，影响将从心理层面转向市场压力层面，同时，不排除黑天鹅事件的潜在风险。
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