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行业研究/商业贸易 证券研究报告
行业专题报告 2017年05月01日
[Table_InvestInfo]
投资评级 增持 维持
市场表现
[Table_QuoteInfo]
-9.19%
-4.74%
-0.29%
4.16%
8.61%
13.07%
2016/52016/82016/112017/2
商业贸易海通综指
资料来源：海通证券研究所
相关研究
[Table_ReportInfo] 《近期零售股投资思路：回归业绩表现与
估值匹配》2017.04.23
《再探便利店业态高成长的逻辑与空间》
2017.04.16
《天天果园：依托供应链优势，探索全渠
道的生鲜全品类电商龙头》2017.04.10
[Table_AuthorInfo]
分析师:汪立亭
Tel:(021)23219399
Email:wanglt@htsec
证书:S0850511040005
分析师:李宏科
Tel:（021）23154125
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证书:S0850517040002
分析师:王晴
Tel:(021)23154116
Email:wq10458@htsec
证书:S0850516080008
联系人:史岳
Tel:（021）23154135
Email:sy11542@htsec
行业回暖公司分化，回归业绩与估值匹配
[Table_Summary]
投资要点：
1. 消费数据回暖，电商增速放缓。①2016年社零总额33.2万亿，同比增10.4%；
1Q17社零额增10%，其中3月名义和实际增速各10.9%和10.1%；百家零售额2016
年略降0.5%，但1-4Q16、1Q17各增-4.8%、-1.8%、1%、3.1%和2.7%，环比改
善；②2016和1Q17网络零售额增速各26.2%和32%，较2015年的39%放缓，占
社零总额比例由2015年的12.9%提升至2016年的15.5%和1Q17的16%，比例
居全球前列，但提幅放缓；③服饰鞋帽、化妆品等主要品类的电商渗透率均已超20%，
手机、数码、图书音像在15-20%之间；④中国零售商市占率前十中，阿里和京东各
以7.5%和3.5%居前两位，唯品会0.5%居第7，苏宁、华润等线下零售商占据7席

2. 行业3Q16以来收入端弱复苏，利润弹性更大。以批零行业36家公司为样本：
①2016年：收入略降0.86%，较2015年回落1.45 pct，1-4Q各增-1.09%、-3.58%、
-1.23%和2.2%，4Q显著改善；毛利率增0.1 pct，期间费用率增0.21 pct；归属净
利降11.36%，扣非净利降2.64%，降幅各收窄0.64和25.33 pct；扣非净利率略降
至1.5%；②1Q17：收入增0.42%，增速转正且较1Q16增1.51 pct，毛利率增0.42
pct、期间费用率降0.15 pct，“毛利-期间费用”增12.47%，归属净利增27.98%，
扣非净利增25.06%，而1Q16上述指标均下降

行业3Q16以来收入端改善，证实弱复苏，4Q16和1Q17延续且利润增长弹性更大，
未来行业或将继续受益于国企改革（股权激励、引入战投等）和转型（新零售、金
融、第二主业拓展等），迎来中长期的效率改善和净利率提升

3. 重点公司：增长分化，整体改善。2016年54家样本公司中有24家扣非净利正
增长或扭亏，1Q17扣非净利正增长或扭亏的有33家，较1Q16的13家和环比4Q16
的22家均大幅增加，且平均增速也更高。在2016年和1Q17扣非净利增速均位于
行业前15的公司中，由主业稳健增长所驱动的有永辉超市、青岛金王、鄂武商A
等。此外，苏宁云商1Q17和2Q17（预告）连续盈利且利润规模提升，值得关注

4.涨幅及估值。①涨幅：2017年初至今，商贸指数跌9.1%，跑输上证综指10.7个
百分点，个股涨幅居前的有茂业商业（37%）、东百集团（34%）、永辉超市（24%）、
老凤祥（17%）、鄂武商A（15%）、百联股份（7%）、重庆百货（5%）、合肥百货
（3%）等；②估值：2017年，PE较低的有鄂武商A（12x）、欧亚集团（14x）、天
虹股份（17x）、青岛金王（17x）、合肥百货（20x）等；PS较低的有银座股份（0.34x）、
欧亚集团（0.35x）、中百集团（0.36x）、百联股份（0.46x）等；RNAV/市值居前的
有欧亚集团（3倍）、小商品城（2.6倍）、北京城乡（2.5倍）、银座股份（2.4倍）、
大商股份（2.1倍）等；现金/市值居前的有王府井（58%）、江苏国泰（44%）、合
肥百货（43%）、百联股份（40%）、家家悦（37%）、天虹股份（35%）等

5. 推荐逻辑及个股。新零售行情调整回落后，部分优质行业龙头已再次回落至高吸
引力区间，且年报及一季报证实行业复苏提供更好基本面支撑，零售股投资逻辑将
更加回归业绩表现与估值匹配，同时在主要公司业绩披露及换届完成后，也有望迎
来国改、并购、转型等的布局或落地，这是值得关注的投资催化剂事件。推荐：
①两大转型龙头：【永辉超市】综合能力已达临界点，正迈入价值成长新阶段；【苏
宁云商】已连续两个季度盈利，业绩拐点已确立；②优选全年业绩有望稳健成长，
估值回落有安全边际，后续大概率有催化弹性个股如合肥百货、百联股份、银座股
份等；③受益弱复苏且估值有优势的代表性百货股，如天虹股份、鄂武商A等；④
新业态新服务标的：首选青岛金王，中长期持续推荐转型便利店等业态的中百集团、
加速转型物流地产服务的东百集团以及供应链优质服务商江苏国泰

风险因素：消费持续疲软；国企改革进程不达预期；转型创新进度的不确定性

行业研究〃商业贸易行业
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明目录
1. 消费数据：基本面回暖，网络零售增速放缓 . 5
2. 行业分析：3Q16以来收入端弱复苏，利润弹性更大6
3. 重点公司：增长分化，整体改善 ....... 9
4. 估值：历史平均PE附近，结合PEG PS RNAV等优选个股 .......... 11
5. 风险因素 ...... 15