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[Table_MainInfo]
[Table_Title] 2017.08.08
透过数字，把握资本流动脉络
——国君宏观框架研究系列之资本流动
[Table_A
uthor]
魏凤(分析师) 黄燕铭(分析师)
021-38676675 021-38676036
weifeng@gtjas huangyanming@gtjas
证书编号 S0880517050005 S0880512090001
本报告导读：本报告主要贡献在于提供了一个清晰简明的监测资本流动和汇率预期的
分析框架和实证模型，并对后期资本流动乃至外汇占款边际变化做出预判

摘要：
[Table_Summary]本报告主要贡献在于提供了一个清晰简明的监测资本流动和汇率预
期的分析框架和实证模型

宏观层面，我们主要从三个角度来建立资本流动分析框架：相对利率
水平、汇率预期与制度等软因素

关于如何把握汇率预期，主要从两个大的方面展开讨论：（1）多角度
数据挖掘分析结汇率、购汇率，（2）多维度解读外汇市场数据（包括
中间价和市场价、即期和远期、离岸和在岸等）

实证分析，建立了相对有效的外汇占款（资本流动相关指标中与国内
流动性最密切相关）预测模型

核心观点：当前人民币升值并非趋势性，市场预期仍不稳定，虽然短
期改善，但资本流出的趋势并未扭转

宏观研究团队
花长春（研究所全球首席经济学家）
电话：0755-23976621
邮箱：huachangchun@gtjas
证书编号：S0880116100007
张捷（分析师）
电话：010-59312761
邮箱：zhangjie018644@gtjas
证书编号：S0880517050006
解运亮（研究助理）
电话：010-59312751
邮箱：xieyunliang@gtjas
证书编号：S0880116030065
罗志恒（分析师）
电话：010-59312711
邮箱：luozhiheng@gtjas
证书编号：S0880516060002
魏凤（分析师）
电话：021-38676675
邮箱：weifeng@gtjas
证书编号：S0880517050005
感谢花长春博士对本报告的贡献
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2017.06.29
专
题
研
究
宏观研究
宏
观
研
究
证
券
研
究
报
告
专题研究
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目 录
一．如何监测资本流动 ？ ... 4
1. 资本流动相关概念辨析 ....... 5
2. “热钱”是怎么回事？如何测算？ .......... 6
二．资本流动影响因素分析 . 7
1. 相对利率水平——决定资本流动、外汇占款来源的最根本因素 .......... 7
2. 汇率预期，既影响宏观层面资本流动，又影响微观主体结售汇行为 .. 8
3. 制度风险等软因素 ... 8
三．如何有效、敏锐把握汇率预期变化 ..... 8
（一）数据挖掘：结汇率、购汇率——读懂私人部门行为背后隐含的预
期 9
1. 结售汇数据逆差收窄 ......... 10
2. 数据背后结汇意愿上升、购汇积极性提高似乎存在矛盾 ........ 11
3. 总结：“上半年持续走强 & 看不到汇率趋势”背景下的纠结心理 .. 14
（二）多层次、多角度解读外汇市场数据 ........... 15
1. 市场价 VS. 中间价：贬值天数增加、贬值程度略提高 .......... 15
2. 远期 VS. 即期：贬值天数、程度均未有改善 .. 15
3. 离岸VS.在岸：资本管制下，亦没有明显改善 . 17
4. 总结：贬值预期没有明显逆转，市场信心仍旧不足 .... 17
四．资本流动的载体——贸易、投资活动边际变化与趋势 ...... 17
1. 对外贸易：货物贸易顺差收窄，服务贸易逆差扩大，对资本流动边际
负贡献 .. 18
2. 直接投资：FDI趋势性下降，OFDI是大趋势，难有正贡献 . 18