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2.我们对的房地产市场有两种预测，中期调整和短暂调整。如果房地产遭遇中期调整，那么资金缺口将达到9290亿元。如果房地产遭遇短暂调整，那么资金缺口将达到4925亿元，短暂调整意味着房地产市场在末有可能出现明显复苏，中期调整意味着仅仅是行业调整的第二年，调整仍将延续更长时间。如果没有重大的调控政策来应对中国宏观经济下行态势，那么房地产行业陷入中期调整的可能性更大
3.我们认为下半年将是地价和房价均面临显性化下行压力的初始期，销售放缓和销售利润下滑不可避免。考虑到行业调整的主要压力来自需求空缺，然后才是资金紧缺，因此我们对以单纯注资的“救市”方式持否定态度，注资无法解决需求观望和行业调整的根本问题
宏观经济减速 GDP预计增长10%
一.房地产行业概况
的中国宏观经济开始走向调整，CPI的居高不下和经济增长速度的放慢成为国家宏观经济的主题。房地产行业在宏观经济整体下行的背景下，也将走向一个相对较长的调整期，市场观望气氛浓厚，销售节奏明显放缓，是导致开发企业资金紧张的重要根源
（一）宏观经济形势
从5月开始，CPI指数开始显著上升，到上半年CPI长期居于8%的高位。对此，央行从下半年开始就采取了紧缩的货币政策，到7月，CPI情况开始好转，预期下半年CPI为6%，全年CPI为7%，CPI将在5%－6%之间，通货膨胀洪峰已过。但与此同时，GDP增速也出现了明显滑坡。预计全年在10%左右，如果没有较为明显的调控措施，那么GDP增速在9%左右
图一：2003年至今宏观经济走势
资料来源：国家统计局
经济的减速主要来自于两个方面：投资的减弱和出口的减少。从影响GDP的“三驾马车”的情况来看，扣除掉物价因素后，消费保持在12年以来的最高增速上，但居民实际收入增长放缓，以及房市和股市的严重低靡，使得消费难以继续告诉增长。投资实际增速已处于10年平均水平之下，外贸实际增速则处于10年来相当糟糕的状况。下半年开始，经济下行压力明显增加。另外，美国的次贷危机所引发的全球性的经济衰退已经开始显现，，欧洲和日本经济有可能增速低于1%甚至陷入衰退，中国经济在创下2003－持续五年平均10%以上的高速增长后，可能步入一个较长周期的景气下行通道
房地产业需求微缩 资金链紧绷
（二）房地产行业供给面形势
的房地产行业可以用三个特点来概括：市场交易量萎缩，价格增幅放缓，资金链条偏紧
从10月开始，房地产行业已连续三个季度行业景气指数下降。消费观望情绪从珠江三角洲开始向全国蔓延。目前房地产开发企业自筹资金增速上升较快，银行开发贷款增速略有收紧，但是销售预收款和按揭贷款增速大幅下降。以按揭贷款为例，贷款增速的下降并不在于“二套房贷”政策的收紧、按揭申请拒绝率的上升或按揭贷款利率的上行，而在于银行受理的按揭申请宗数明显下降。加之货币政策的收紧和资本市场的股灾，更令房地产商的多融资渠道举步唯艰。需求萎缩和资金绷紧预示着房地产商开始进入了行业的调整期，这个过程那能比一般预想的更为漫长
图二：房地产行业景气指数
资料来源：Wind咨询
从土地购置和储备情况来看，在《土地为祸、资金为王：中国房地产土地囤积和资金沉淀报告》中，我们估测截至到末房地产行业土地储备规模大致为10亿平米，沉淀的资金接近2万亿元。从截止到第二季度的数据来看，尽管土地购置和完成开发面积的增速在放缓，但土地购置价格和面积仍然处于缓慢上涨的阶段。其中，一季度的土地购置面积增长率达到29.7%，而第二季度环比迅速下跌到了-4.5%的水平，随着房地产企业资金链的抽紧，预计未来土地购置面积继续上涨的势头会有所抑制，全年开发商土地储备仍会在原有基础之上，增加0.6-0.8亿平米，土地储备总量仍持续多于10亿平米。而土地购置成本也始终处于较高水平。1、2季度，尽管土地“招拍挂”的流拍流标现象日益严重，土地交易价格同比却分别上升16.5%和10.1%，土地储备成本持续增加
从开发面积的情况来看，第一季度开发面积较去年同期大幅上升，进入第二季度之后，开发面积同比增速逐月下降，但仍在高速增长的惯性轨道上
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