寒春也是春：海外风险在转化，中国政策逆周期
2012 年2 季度宏观经济展望
彭文生1
分析员，SAC 执业证书编号：S0080511010001
pengws@cicc
林暾
联系人，SAC 执业证书编号：S0080111040011
lintun@cicc
赵扬
联系人，SAC 执业证书编号：S0080111080022
zhaoy@cicc
孙淼玲
分析员，SAC 执业证书编号：S0080511010052
sunml@cicc
朱维佳
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zhuwj@cicc
赵雪
联系人，SAC 执业证书编号：S0080111100047
xue.zhao@cicc
中国：政策逆周期操作，经济软着陆
当前经济增长动能偏弱，通胀压力显著缓解；预计一季度GDP 同比增速8.5%，低于
此前预期的8.7%。预计未来两个季度宏观政策将向“稳增长”和“调结构”倾斜，总
量逆周期操作引导增长软着陆。我们将2012 年GDP 增长预测从8.4%下调至8.1%，
CPI 通胀预测从3.5%下调至3.3%。

近期银行间流动性显著改善，但是实体经济的融资条件仍然偏紧。预计货币当局将通
过调整包括贷存比在内的监管比例，促进货币信贷合理增长。针对企业融资成本较高，
信贷需求疲弱，除了整顿银行的不合理收费，下调贷款基准利率的压力增加。同时，
如果外汇占款增量下降趋势不改，预计央行将持续下调存准率进行反向对冲。

财政政策的“积极性”增加，如果预算的收支得以落实，今年有效的财政赤字将比去
年显著扩大，真正对总需求有扩张性的影响。积极的财政政策将尤其体现在结构性减
税上，对“稳增长”和“调结构”的正面作用值得期待。支出方面，预计基础设施、
保障房和民生相关项目均有较大的增长。预计房地产调控政策不会有放松。

国际：增长分化，风险转变
2012 年是增长分化的一年。开年以来，世界宏观形势发生了显著的变化：欧债危机缓
解，美国增长温和复苏。预计今年海外经济增长主要是由美国主导，其温和复苏有助
于带动全球出口贸易，协助欧洲国家走出经济衰退、新兴市场国家实现软着陆。

我们预计美国增长在1 季度回调后，逐步走高，全年维持温和复苏2.2%。欧元区则将
在上半年陷入温和衰退，直到4 季度才开始复苏，全年GDP 萎缩0.3%。新兴市场方
面，在欧债风险缓解与国内货币放松的双重刺激下，亚洲制造业的拐点已现，出口有
望回升，逐步实现软着陆。

两股力量——“后避险力量”与“增长差力量”——推动全球资本流动，世界投资的
主题正在发生一个从“追求安全性”到“追求收益性”的风格转变。就欧美间资本流
动而言，这两股力量对美元汇率既相克又相辅。就发达国家与新兴市场之间的资本流
动而言，这两股力量基本合流：资金流向新兴市场，支持股市估值修复，汇率升值是
长期趋势。

上述宏观的基准态势在国际和国内均面临下行风险。国际部分的下行风险主要与油价
上涨和欧洲经济的不确定性相联系，导致全球经济复苏脱轨。国内的下行风险主要在
于，增长放缓的长周期内在必然性和房地产调控导致政策在应对总需求疲软方面存在
滞后风险，政策逆周期操作的节奏和力度可能低于我们预期。。。