证券研究报告/公司深度报告 2019年02月26日 锦江股份（600754）/社服 酒店龙头，历久弥新 评级：买入 (首次) 分析师：范欣悦 公司盈利预测及估值 指标 2016A 10636 91.2 695 8.9 0.73 2.67 4.9 2017A 13583 27.7 882 26.9 0.92 3.68 6.0 2018E 14472 6.5 1103 25.1 1.15 0.70 7.5 2019E 15509 7.2 1292 17.2 1.35 1.71 8.6 2020E 16632 7.2 1493 15.6 1.56 1.86 9.5 营业收入（百万元） 增长率 yoy% 净利润 执业证书编号：S0740517080004 Email：fanxy@r.qlzq 研究助理：吴张爽 增长率 yoy% 每股收益（元） 每股现金流量 净资产收益率 P/E Email：wuzs@r.qlzq 35 28 22 19 16 PEG 4 1 1 1 1 P/B 1.9 1.9 1.9 1.8 1.7 备注：股价使用 2019年 2月 25日收盘价。 基本状况 投资要点 总股本(百万股) 流通股本(百万股) 957.94 648.52 ? 内生外延共筑有限服务酒店龙头。2010年以星级酒店资产置换控股股东旗 下经济型酒店资产，主业变为经济型连锁酒店业务。2015~16年先后完成 对卢浮、铂涛、维也纳酒店集团的并购，在经济型酒店基础上完善中端酒 店布局。目前拥有四大系列、30多个品牌，覆盖经济型和中端品类，以酒 店数和房间数计，是我国排名第一的酒店集团。 市价(元) 25.55 24475 16570 市值(百万元) 流通市值(百万元) 股价与行业-市场走势对比 ? ? 轻资产模式加速扩张。自 2017年以来，直营酒店数量持续下降，加盟酒 店持续扩张，截至 18Q3，公司旗下已开业加盟酒店 6177家，占比 86%， 直营酒店 1016家，占比14%。其中国内已开业加盟酒店 5017家，占比 87%。 强化中端布局，迎合消费升级。2013年创立锦江都城品牌，开拓中端酒店 业务，此后陆续收购铂涛、维也纳集团，迅速丰富中端酒店品牌矩阵，提 升中端酒店占比。国内中端酒店从 2013年仅 1家门店，发展至 18年末的 2178家，占国内全部开业酒店数量的29%，主要品牌包括锦江都城、麗 枫、喆啡、希岸及维也纳系列等。 相关报告 ? 整合按部就班，规模效应渐现。公司通过多项并购成为国内规模最大的酒 店集团，整合带来的效率提升有望逐渐体现。铂涛集团在会员系统和采购 系统方面占据优势地位，因此公司基于铂涛原有的体系开启内部整合提效 之路，搭建“一个中心、三大平台”。在前端，通过 WeHotel整合集团内 会员信息，逐渐减少对于 OTA的依赖；在后台，整合优化采购、财务、IT 等系统，有望有效降低费用率。 ? ? 结构改善助力 RevPAR提升。18年以来，公司旗下酒店出租率整体同比 下滑；而平均房价同比增长，其中中端酒店涨幅超过经济型酒店涨幅；因 此 RevPAR中端酒店同比平稳，经济型酒店略有下滑。由于国内酒店中端 占比结构性提升，带动整体 RevPAR以个位数百分比增长。 投资建议：先后收购境内外酒店标的卢浮、铂涛和维也纳，巩固境内酒店 行业龙头的地位，结构性向中端酒店倾斜，带动整体 RevPAR提升；整合 按部就班进行，规模效应有望逐步体现，降低费用率。预计 2018-20年EPS 分别为 1.15/1.35/1.56元/股,当前股价对应 19/20年估值为 19/16倍，目前 市值 245亿，首次覆盖给予“买入”评级。 ? 风险提示：宏观经济增速下行，酒店行业需求欠佳；地区突发性事件对当 地旅游业务的负面影响；内部整合效果不达预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司深度报告 内容目录 内生外延共筑有限服务酒店龙头 ..........- 5 - 境内酒店业务：发力中端，静待整合效能..........- 8 - 锦江系：经济型增速放缓，中端加速扩张.......- 10 - 铂涛系：中端品牌喆啡 RevPAR提升显著......-