证券研究报告 酒店行业专题 穿越周期弹性看未来成长 证券分析师：曾光 电话：0755-82150809 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话：0755-82132098 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 联系人：姜甜 电话：0755-81981367 2020年7月23日 投资摘要 ?酒店行业：长尾结构，连锁酒店竞争格局清晰，关注商业模式 国内住宿业总供给近61万家，客房规模分化，档次长尾结构，低线下沉空间广阔。其中连锁酒店龙头显现， TOP4占比47.2%/+4.1pct，但占酒店整体仅11.2%，非连锁酒店集中度仍有较大提升空间。酒店龙头：直营& 加盟下周期成长兼备，打造多元化产品加盟扩张是核心：直营模式周期性明显业绩弹性高，受RevPAR变动 及改造升级影响；加盟模式轻资产盈利能力强，强平台及运营能力支撑龙头扩张甚至逆周期成长。 ?疫情下：行业短期承压，龙头逆势开店支撑，经营环比改善 疫情下行业承压，总供给放缓；龙头RevPAR大幅下滑，盈利承压，但开店仍相对较快。随着疫情防控向好， 3月以来酒店景气缓步回升，6月北京疫情虽阶段扰动但预计不改整体趋势。短跟经济及行业复苏，A股酒店 龙头RevPAR和估值与PMI往往正相关，美股华住则阿尔法逻辑更重。上一轮周期酒店龙头多系RevPAR先验 证，再股价表现；学习效应下本轮酒店龙头或预期向好即股价先行，且展店逻辑强化下锦江与首旅各有拥趸。 ?疫情后：行业有望加速出清，助力龙头整合与集中 2019年我国酒店连锁化率22%，相比欧/美/亚太40%/70%/52%仍有较大提升空间，其中欧洲尤可借鉴。结构 升级下，中高端酒店规模仍可持续提升。疫情有望加速行业出清，单体酒店转化及并购整合等加速龙头市占 率提升。中线经济型&中端核心品牌加盟扩张，管理输出助力三四线下沉，布局高档品牌等持续支撑成长。 ?投资建议：短期关注宏观经济及行业复苏节奏，中线市占率提升支撑成长 维持酒店板块“超配”评级。短期建议关注经济及行业复苏节奏，5月PPI触底及6月PMI超预期显示宏观经济 内在动能向好趋势强劲，市场关注度有望向低估值顺周期品种倾斜。中线来看，酒店龙头竞争格局相对稳定， 疫情加速行业集中，优势品牌顺势拓展、管理输出低线下沉、布局中高端等有望支撑中线成长。综合来看， 考虑各龙头差异，我们建议：若兼顾短期经济走势和中长线开店成长逻辑，建议布局锦江酒店；若博弈经济 指标持续反弹和估值弹性，可考虑首旅酒店；美股方面，华住酒店中长线仍然系非常优秀的投资品种。 ?风险提示：宏观、疫情等系统性风险，商誉减值风险，收购整合风险，国企改革低于预期等。 目录 ?酒店行业：长尾分布，连锁酒店格局清晰，关注商业模式 行业空间：规模庞大，长尾分布，低线下沉空间广阔 竞争格局：连锁酒店垄断突出，整体市场仍待集中 商业模式：产品为核心，直营模式周期波动高弹性，加盟盈利强支撑扩张 ?疫情下：行业短期承压，龙头开店支撑，经营环比改善 疫情影响：行业整体承压，龙头开店逆势扩张，环比持续改善 疫情应对：开源节流多措并举，酒店集团比较优势凸显 短跟复苏趋势，预期引领股价先行，展店强化阿尔法支撑 ?疫情后：行业有望加速出清，助力龙头整合与集中 连锁化率提升及结构升级尚有空间，疫情有望加速行业集中度提升 核心品牌扩张、低线下沉、高档酒店发展等助力中线成长 ?投资建议：短期跟踪行业复苏，中线关注集中度提升 ?酒店行业： 长尾分布，连锁酒店格局清晰，关注商业模式 行业空间：规模庞大，长尾分布，低线下沉空间广阔 ?酒店行业业态：按照提供服务的差异分为1）全面服务酒店；2）有限服务酒店，投资性价比较 高，占主导；3）民宿/短租等，住宿市场的重要补充。此外国家旅游局还将酒店划分为一/二/三 /四/五星级，其中高星级一般为全服务酒店，过去国内高星级酒店供给增加主要与地产投资热有 关。近几年也有部分有限服务酒店定位日益中高端。 ?行业供给：参考盈蝶咨询，截至2019年底全国住宿业设施总规模约为 60.81万家，客房总规模 1892万间，近4年复合增速分别为12.91%和7.30%，增势平稳。按客房分，规模以上酒店占主 导，房量相对分化，70间客房以上酒店房量占半壁江山。其中规上酒店按档次分，长尾结构显 现，经济型（二星及以下）占比超六成；按城市分，下沉空间广阔，非一线 /省会房量占比63%。 图 1：近4年我国酒店住宿业规模增长平稳 图 2：2019年酒店住宿档次分布：长尾结构 图 3：2019年规模以上酒店按城市分布占比 资料来源：盈蝶网，国信证券经济研究所整理 其他设施家数19年快速增长，预计是统计口径有调整 资料来源：盈蝶