硕士学位论文
管理层超额薪酬对企业价值的影响研究
Research on the Impact of Executive Excess
Compensation on Enterprise Value
作 者：崔晓璐
导 师：卜 华教授
中国矿业大学
二〇二二年五月
中图分类号 F275 学校代码 10290
UDC 330 密级 公开
中国矿业大学
硕士学位论文
管理层超额薪酬对企业价值的影响研究
Research on the Impact of Executive Excess
Compensation on Enterprise Value
作 者 崔晓璐 导 师 卜华
申请学位 管理学硕士学位 培养单位经济管理学院
学科专业企业管理研究方向 财务管理
答辩委员会主席 江红艳 评 阅 人 盲评
二○二二年五月
致谢
总觉来日方长，却不知时光匆匆，读研生涯即将落下帷幕，这三年不仅让我
增长了专业知识，还让我成熟了许多。三年间有欢笑也有泪水，有卜华教授的谆
谆教诲，有各位同门的热心帮助，还有室友们的陪伴，即将毕业，既欢喜又不舍。
饮水思其源，学成念吾师，我要对我的导师卜华教授说一声感谢。老师不仅
在学业上对我帮助极大，也在做人、生活、心态等各方面给我点拨。老师一直教
导我要认真学习，每次的学术研讨会上我都能学到很多前沿知识。老师还给我介
绍实习工作，实习经历让我更好地将理论与实践结合。此外，从期刊论文到毕业
论文，老 师都一直给予我详细的指导，并提供给我很多建设性建议，让我受益匪
浅。
得遇良师，铭记于心，我要感谢所有给我授课的老师。丁志华教授、林爱梅
教授、孙自愿教授、王锋副教授、张明慧副教授、张亮亮副教授、许正权老师、
程志波老师等通过专业而又生动的授课方式，帮助我们构建了专业的知识结构。
我要感谢所有在开题、预答辩和答辩时给我建议的老师。开题时，芦慧教授、牟
宇鹏副教授和刘建勇副教授对论文的撰写提出了很多指导意见；预答辩和毕业答
辩时，江红艳教授、许红华副教授、赵莉副教授、王智宁副教授、刘满芝副教授、
毛帅副教授、王殿文副教授、于海淼老师、王亚维老师和李宗波老师给论文提出
了很多完善的建议，老师们专业的意见使我的论文更加完善。
山水一程，三生有幸，我要感谢韩晓旭师姐、李希缘师姐、门丽师姐、袁嘉
毓师姐、蒋晗毅师兄、李攀辉师兄、黄凯师兄等在理论分析、论文写作、实习工
作、生活经验等方面给予我的帮助，这使我能够高质高效地完成研究。同时在孟
祥宇、徐玮晨、范璇、丁烁等各位同门的帮助与陪伴下，我的研究生生涯更加丰
富多彩。
山河不足重，重在遇知己。我要感谢我的朋友们，她们包容我的生活习惯和
个性，在我遇到开心事时真心为我庆祝，在我伤心时为我加油打气，她们总是义
无反顾的支持我，尤其是张嘉玮、赵新丽和张雨薇，忘不了一起过的生日，也忘
不了一起滑雪、逛街、品尝美食的快乐。我要特别感谢我的闺蜜--李秀情，秀情
善良又温柔，陪伴我走过许多美好的时光，也伴我跨过一个又一个的坎坷，秀情
像小太阳一样总能给我带来前进的力量。我要感谢刘梦月、何朋飞、邓琨、高晨
晨还有我的同学们带给我的快乐与成长。我要感谢资源学院小伙伴们的接纳，让
我能够在撰写毕业论文时有一个稳定的场所，学习之余我们一起打篮球、羽毛球、
乒乓球、玩桌游，这让我临近毕业的时光更加多姿多彩与难忘。
家是永远的港湾，我要感谢我的家人在我漫漫求学路上默默地奉献，在我每
次遇到困难的时候，都站在我身后无条件的支持我、尊重我，感谢他们仅希望我
过得幸福、快乐而并不要求我实现多么大的成就。正是由于他们的鼓励和支持，
我才能够潜心学习，不断成长。
情不知所起，一往而深，我还要感谢矿大为我提供这么优秀的平台，让我能
够开阔视野、增长知识，我会一直记得在矿大的点点滴滴，记得不显山的小鹿与
花海，记得春夏的花、秋天的树和冬天的雪，记得杏三楼下摘不到的杏，记得镜
湖里打架的黑天鹅，记得数不清的可爱猫咪，记得……
祝愿母校积历史之厚蕴，再谱华章！
崔晓璐
2022 年 5 月于中国矿业大学南湖校区
摘 要
管理层薪酬究竟由哪些因素影响？管理层超额薪酬的存在是否合理？管理
层超额薪酬对企业价值的影响是好是坏？管理层超额薪酬对企业价值产生影响
的路径有哪些？有些学者认为超额薪酬是不公平、不合理的，是管理层运用自身
权力攫取的；同时也有学者认为超额薪酬是管理层超额能力的补偿，是管理层面
对其所经营公司高风险的合理对价。到目前为止，这些问题依然存在争议，对这
些问题全面、细致地展开研究尤为重要。
论文梳理了大量相关文献，构建了管理层薪酬影响因素回归模型，管理层超
额薪酬与企业价值关系检验的回归模型，以及管理层超额薪酬影响双元创新进而
影响企业价值的中介效应检验模型，并提出相应假设。基于此，论文将管理层薪
酬细分为货币性薪酬与权益性薪酬，以我国 2010~2020 年沪、深两市 A 股上市
公司为样本，探究了影响管理层薪酬的因素，运用多元回归方法测算出管理层超
额总薪酬、超额货币性薪酬和超额权益性薪酬，并探寻了管理层超额薪酬对企业
价值的影响及其传导机理，并且做了进一步的研究。
研究结果表明：（1）管理层特征因素（年龄、学历、任期和两职合一）、
公司治理因素（董事会规模、董事会会议次数和独立性）、公司特征因素（会计
业绩、公司规模、财务杠杆、最终控制人性质和市场化进程）都会对管理层薪酬
产生影响。（2）管理层超额总薪酬、超额货币性薪酬和超额权益性薪酬都与企
业价值具有显著的正相关关系，但是超额货币性薪酬与企业价值之间存在一定的
自选择偏差问题，说明存在某些不可观测的因素（如谈判能力、社会资源等）会
影响管理层是否获得超额货币性薪酬，这些不可观测因素也可以影响企业价值。
（3）管理层超额总薪酬、超额货币性薪酬与超额权益性薪酬均能够显著促进双
元创新中的探索式创新，而与利用式创新不具有显著的相关关系。（4）探索式
创新和利用式创新均在管理层超额总薪酬与企业价值之间起到部分中介作用；探
索式创新在管理层超额权益性薪酬与企业价值之间也存在中介效应,但利用式创
新并未在二者之间发挥中介作用。（5）分析师关注度在管理层超额总薪酬和企
业价值之间起到了正向调节作用，但分析师关注度并未在管理层超额权益性薪酬
和企业价值之间起到正向调节作用。（6）区分产权性质后发现，国有企业的探
索式创新和利用式创新均在管理层超额总薪酬与企业价值之间以及管理层超额
权益性薪酬与企业价值之间起到了中介作用；而在非国有样本中，只有探索式创
新在管理层超额总薪酬与企业价值之间起到了中介作用。根据上述研究结论，从
促进企业关注长远利益、提高企业创新水平、提升企业价值的角度，论文提出：
企业可利用超额薪酬更好地激励管理层、企业应积极进行双元创新以及完善内、
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