农业银行（601288.SH）2021[Table_T年报详解itle]
县域特色凸显，息差边际改善 2022 年 04 月 01 日
[Table_Summary] [Table_Invest]
推荐 首次评级
事件：3 月 31 日，公司发布 2021 年年报，营业收入7199.15 亿元，同比
+9.4%，归母净利润 2411.83 亿元，同比+11.7%；净息差 2.12%，较年初-8BP； 当前价格：3.08 元
不良贷款率1.43%，较年初-13BP；拨备覆盖率 299.7%，较年初+33.5pct。
[Table_Author]
营收增速环比上行，利润保持较高水平。营收增速拆分看，净利息收入提供
稳健支撑，规模扩张是核心力量，净手续费收入同比增速 7.8%，连续三季度下
滑后实现回升，其他非息收入表现亮眼。利润增速拆分看，除规模扩张、其他非
息收入提供强支撑外，拨备对利润的反哺较为显著。截至 2021 年底，规模扩张
对净利润增长的贡献度为57.1%，其他非息收入为 22.5%，拨备为 31.6%。
服务乡村振兴，县域业务增长强劲。截至 2021 年底，公司县域贷款余额6.2
分析师： 余金鑫
万亿元，同比增长17.2%，在总贷款中的比重再提升 1.1pct，县域金融业务营收
执业证号：S0100521120003
占比提升 1.2pct 至 40.8%。公司作为金融服务乡村振兴“排头兵”，或有望充邮箱： yujinxin@mszq
分享受政策红利，保持良好扩张。
[Table_docReport]
信贷投放强劲，改善资产结构，支撑净息差边际企稳。2021 年底，公司净
息差较 21H1 环比持平，止住下滑趋势。资负两端拆分看，生息资产收益率环比
小幅抬升是净息差边际企稳的主要原因，背后是强信贷投放的支撑，2021 年贷
款同比增速13.7%，领先生息资产4pct。
不良率持续下降，拨备覆盖率提升超30pct。2021 年底，公司不良贷款率
较年初-13BP，资产质量持续优化，其中对公业务是核心推动力，不良先行指标
表明资产向好趋势有望延续。拨备覆盖率升至 2015 年以来最高水平，为进一步
反哺利润预留空间。
投资建议：受益乡村振兴战略，信贷投放强劲
业绩稳健增长，县域业务强劲，净息差边际企稳，资产质量显著改善。预计22-
24 年 EPS 分别为 0.75 元、0.84元和 0.94 元，2022 年 3 月 31 日收盘价对应
0.5 倍 22 年 PB，低于可比公司均值和中值，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：宏观经济增速下滑；转型进度不及预期；资本补充面临压力。
[Table_Profit]盈利预测与财务指标
项目/年度 2021A2022E2023E2024E
营业收入（百万元）719,915 787,201 861,810946,356
增长率（%） 9.4 9.3 9.5 9.8
归属母公司股东净利润（百万元）241,183 261,136 292,163329,210
增长率（%）11.7 8.311.9 12.7
每股收益（元） 0.69 0.750.84 0.94
PE4 4 4 3
PB 0.5 0.5 0.4 0.4
资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2022 年 03 月 31 日收盘价）
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农业银行(601288)/银行
目录
1 业绩稳健增长...................... 3
2 县域业务增长强劲 ...................... 4
3 净息差边际企稳 ......................... 5
4 资产质量显著改善 ...................... 6
5 盈利预测与投资建议 .................. 7
5.1 盈利预测假设与业务拆分 ..................... 7
5.2 估值分析与投资建议 ...................... 7
6 风险提示 ..................... 8
插图目录 ...................... 10
表格目录 ...................... 10
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农业银行(601288)/银行
1 业绩稳健增长
营收增速环比上行，利润增速保持较高水平。2021 年，农业银行营收同比增
速 9.4%，环比+0.2pct，增速逐季上行；归母净利润（以下简称“利润”）同比增
速 11.7%，环比小幅下降 1.2pct。
图 1：农业银行截至 2021 年业绩同比增速
净利息收入 营业收入拨备前利润 归母净利润
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
2015 2019
20122013 201420162017 2018 2020 2021
1H131H14 1H151H161H17 1H181H19 1H201H21
1H12
资料来源：wind，民生证券研究院
营收增速拆分看，净利息收入提供稳健支撑，净手续费收入实现回升，其他非
息收入表现亮眼。2021 年，公司净利息收入同比增速 6.0%，环比+0.2pct，规模
扩张是核心动能，同时净息差收窄的拖累影响逐渐减弱。
图 2：农业银行净利息、净手续费收入同比增速 图 3：农业银行其他非息收入同比增速
净利息收入净手续费收入300%
25%
250%
20%
15% 200%
10% 150%
5%
100%
0%
-5% 50%
-10%0%
-15%
-20%-50%
-25%-100%
2014
2013201620192015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
1H121H15 1H181H21 1H14 1H15 1H16 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21
3Q141Q16 3Q171Q193Q20
1Q13
资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院
2021 年公司净手续费同比增速 7.8%，环比+1.2pct，连续三季度下滑后实现
回升，电子银行和代理业务是主要拉动因素，前者受益于数字化产品研发和推广力
度加大，带来的电子商务收入增加，后者受基金代销和理财业务的共同影响。其他
非息收入同比增速高达 60.7%，主要是衍生金融工具投资收益的增加。
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农业银行(601288)/银行
图 4：农业银行近三年中间业务收入结构（亿元）
400201920202021
300
200
100
0
结 代担 银 理电 顾 融 托其
算 理保 行 财子 问 资 管他
清 业承 卡银 投 租 受
算 务诺行 行 赁 托
资料来源：wind，民生证券研究院
净利润增速拆分看，除规模扩张、其他非息收入提供强支撑外，拨备对利润的
反哺较为显著。截至 2021 年底，规模扩张对净利润增长的贡献度为 57.1%，其他
非息收入为22.5%，拨备为 31.6%，但随着二季度公司拨备计提力度的大幅增加，
拨备对利润的反哺作用有所减弱。
图 5：农业银行截至 2021 年净利润同比增速拆解
规模扩张净息差 中收其他非息成本拨备 税收
35%
25%
15%
5%
-5%
-15%
-25%
201220132014 201520162017 20182019 20202021
1H21
1H13 1H141H151H16 1H171H18 1H191H20
1H12
资料来源：wind，民生证券研究院
2 县域业务增长强劲
定位于“服务乡村振兴领军银行“，使命担当，亦开拓可观增长空间。”三农
“县域战略作为公司三大战略之一，引领公司县域金融业务高速成长，截至2021
年底，公司县域贷款余额 6.2 万亿元，同比增长17.2%，县域贷款占比在总贷款
中的比重再提升 1.1pct，县域金融业务营收占比提升1.2pct 至 40.8%。
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农业银行(601288)/银行
图 6：农业银行县域贷款增长情况
80000 县域贷款（亿元） YoY（县域） 县域/总贷款40%
6000030%
4000020%
2000010%
00%
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
资料来源：公司财报，民生证券研究院
国家乡村振兴战略纵深发展，为公司带来进一步扩表空间。自 2018 年“乡村
振兴”上升为国家战略以来，金融支持乡村振兴的政策不断升级，服务水平不断提
高。2022 年 2 月，《中共中央国务院关于做好2022 年全面推进乡村振兴重点工
作的意见》发布，其中针对“强化乡村振兴金融服务”，提出进一步加大对相关金
融机构的货币政策支持力度，并鼓励中长期信贷和农户信用贷款。公司作为金融服
务乡村振兴“排头兵”，有望充分享受政策红利，保持良好扩张。
3 净息差边际企稳
信贷投放强劲，改善资产结构，支撑净息差实现企稳。截至 2021 年底，公司
净息差 2.12%，较年初-12BP，但较21H1 环比持平，止住下滑趋势。从资负两端
拆分看，生息资产收益率环比小幅抬升是净息差边际企稳的主要原因，背后是强信
贷投放的支撑，截至 2021 年底贷款同比增速13.7%，领先生息资产4pct，增速
较年初提升1.6pct。
图 7：农业银行净息差两端分解图 8：农业银行贷款、生息资产平均余额YoY
净息差(右轴) 生息资产收益率 平均贷款:YoY 平均生息资产:YoY
5% 计息负债成本率 3.0% 15%
4%2.5%
10%
3%2.0%
2%1.5%5%
1%1.0%
0%
1H19
1H14 1H15 1H16 1H17 1H181H20 1H21
2018
2014 2015 2016 2017 2019 2020 2021
1H15 1H16 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21
1H14
资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院
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