证券研究报告|2022年11月23日
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玉米行业专题超配
供需未见明显宽松，未来价格或延续强势
核心观点行业研究·行业专题
价格复盘：从政策托底到市场定价，从自产自用到进口增加。2008年以来农林牧渔·种植业
的国内玉米市场走势有两条核心线索，一是临储价格，二是临储库存。超配·维持评级
具体来看，临储价格的存在为2008-2015年的产量多年连增、库存持续
证券分析师：鲁家瑞联系人：李瑞楠
累积但价格中枢上行提供了支撑；临储库存的释放使2016-2019年的价021-61761016021-60893308
格持续受到底部压制；临储库存的出清使2020-2022年使进口大幅增加lujiarui@guosenliruinan@guosen
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进而强化了内外盘价格联动。国内玉米市场已经完全转为市场定价机
联系人：江海航
制，供需关系重回价格分析主线。010-88005306
jianghaihang@guosen
价格预判：短期面临减产扰动，向下拐点并未明确。基于国内增产有限、
市场走势
外盘有望走强、饲用需求向好三个预期，我们认为国内玉米市场短期难
见拐点，现货价格或将呈震动走强趋势。长期来看，全球气候周期有望
在明年迎来拐点，23/24年度全球玉米产量存在修复可能，同时作为全
球重要玉米消费国，中国生猪养殖行业可能在明年下半年步入本轮周期
低点，玉米饲用需求存在走弱可能，本轮玉米价格周期拐点最早或将在
23/24年度玉米上市后显现。具体分析如下：
（1）供给端：国内新季预计小幅增产，海外新季供给预计趋紧。产量方面，
本轮极端高温干旱天气主要集中在南方地区，产量占比相对有限，而黄
淮海及北部核心产区长势较好，国内玉米新季产量预计小幅微增。进口
方面，受夏季高温干旱影响，北美产区新季减产明显，同时俄乌冲突反资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
复令乌克兰玉米生产和出口明显承压，玉米进口成本预计跟随外盘维持相关研究报告
《粮食安全主题深度-粮食安全可控新技术推升农业强国》—
高位。—2022-03-08
《行业点评系列报告：汤加火山爆发或造成农业减产，关注种植
（2）需求端：养殖端饲料需求修复，食品端消费预期向好。畜禽养殖正处链投资机遇》——2022-01-19
于盈利区间，养殖高景气提振能量饲料原料需求，在主要替代品维持高价情《种业深度报告系列二：高粮价出业绩，转基因落地抬估值》—
—2021-01-29
况下，我们看好新季玉米饲用消费。另外，近期国内疫情防控政策优化，国《种植链行业点评系列二：转基因生物安全证书落地，种植链有
望再迎强催化》——2021-01-11
内食品饮料消费有望持续修复，叠加养殖高景气下玉米蛋白粉等加工副产品《农业行业-实质性派生品种专题：EDV重塑行业，头部最为受益》
需求增加，淀粉开工率有望维持高位，玉米工业消费有望持续回暖。——2020-12-24
风险提示：转基因落地推进不及预期风险；恶劣天气带来的不确定性风险；
不可控动物疫病引发的潜在风险。
投资建议：继续看好种业板块周期与成长共振。种子板块作为粮价后周期，
我们一方面看好粮价高景气为头部种企带来的销售提振，另一方面看好粮食
供给紧张背景下，国内转基因种子的合理有序安全推进，2022年转基因品种
有望落地，板块或将迎来周期成长共振。重点推荐：大北农、隆平高科、
登海种业。同时粮价高景气直接利好种植板块，推荐优质稻麦种植企业苏
垦农发，建议关注北部商品粮种植龙头北大荒。
重点公司盈利预测及投资评级
公司公司投资昨收盘总市值EPSPE
代码名称评级（元）（百万元）2022E2023E2022E2023E
002385.SZ大北农买入9.0137,313-0.020.41-45122
000998.SZ隆平高科买入15.1920,0050.060.3825340
002041.SZ登海种业买入20.1617,7410.370.515440
601952.SH苏垦农发买入12.5517,2940.630.652019
600598.SH北大荒未评级14.2925,4030.740.831917
资料来源：iFinD、国信证券经济研究所预测
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内容目录
玉米简介：三大主粮之一，饲用消费为主.......6
全球供需概况：产量分布集中，饲用消费为主...........6
国内供需概况：三大主粮之首，六成用于饲料...........8
价格复盘：从政策托底到市场定价，从自产自用到进口增加....10
（2008-2015）：临储收购价格托底，价格中枢持续抬升........10
（2016-2019）：临储库存快速释放，价格维持低位震荡........12
（2020-2022）：供给趋紧+需求向好，玉米价格攀至高位.......15
价格预判：短期面临减产扰动，向下拐点并未明确.....17
供给端：国内新季小幅增产，海外供需延续紧张........17
需求端：养殖端饲料需求修复，食品端消费预期向好...........20
价格展望：向下拐点并未明确，未来或将震荡走强......22
投资建议：继续看好种子板块周期成长共振...........25
种子板块：品种端有望迎来实质推进，看好种业周期与成长共振........25
种植板块：粮价高景气直接利好种植企业.......27
风险提示.............30
免责声明.............31
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告
图表目录
图1：玉米籽粒主要由淀粉和蛋白质构成............6
图2：玉米可广泛应用于食品、工业等多个领域......6
图3：20/21年度全球玉米产量已达11.29亿吨.......7
图4：中国东北玉米带、美国玉米带、乌克兰玉米带被并称为世界“三大黄金玉米带”.......7
图5：全球玉米产量分布情况（20/21年度数据）............7
图6：全球玉米出口分布情况（20/21年度数据）............7
图7：全球玉米进口分布情况（2020/2021年度）............7
图8：全球超六成玉米消费来自饲料生产............7
图9：国内玉米产量已位居三大主粮之首............8
图10：玉米优势区布局示意图..............8
图11：国内各地玉米产量情况..............8
图12：国内各地玉米单产情况..............8
图13：国内玉米进口主要来自乌克兰和美国（单位：万吨）.........9
图14：国内玉米消费情况（20/21年度数据）........9
图15：受临储价格托底影响，2008-2015年期间国内玉米价格持续上行......10
图16：2008-2015年期间大豆玉米比价处于低位............11
图17：2008-2015年期间国内玉米播种面积持续增加........11
图18：2008-2015年期间国内玉米库存持续走高............11
图19：2008-2015年期间中美玉米价差持续走高............11
图20：2008-2015年期间国内玉米进口增加明显............11
图21：2015年国内玉米替代品进口量大幅增加......11
图22：受临储价格托底影响，2008-2015年期间国内玉米价格持续上行......12
图23：黑龙江玉米生产者补贴近年大幅缩减........13
图24：国内大豆玉米比价自2016年开始底部回升明显......13
图25：国内玉米播种面积自2016年开始持续调减..........13
图26：国内玉米产量自2016年开始调减明显.......13
图27：国内临储玉米库存自16年开始快速释放............13
图28：国内玉米库存自16/17年度开始持续减少...........13
图29：受非瘟爆发影响，猪价于2019年年初开启快速上行.........14
图30：能繁母猪存栏自2019年10月开始环比回升.........14
图31：2016-2020年期间，临储库存快速释放，国内玉米价格维持底部震荡.........14
图32：全球谷物价格指数自2020年4月开始攀升..........15
图33：粮食安全的互联网关注度在2020年4月、7月、8月三次达到峰值...15
图34：20/21年度国内玉米产需缺口突破2000万吨.........15
图35：国内2020年玉米进口量首次突破720万吨..........15
图36：2020-2021年国内猪饲料产量同比增加明显..........16
图37：内外盘玉米价格的联动短期明显加强........16
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3
eV9ZeYyUoOmP9P9RaQnPmMnPnPiNrQnMlOpNsOaQnPtQuOnRsOwMsPoO证券研究报告
图38：2020-2022年期间，受供给趋紧+需求向好影响，玉米价格攀至高位...16
图39：22/23年度国内玉米播种面积预计减少561万亩......17
图40：22/23年度国内玉米单产预计增加8公斤/亩.........17
图41：玉米出苗期怕涝不怕旱，抽雄期对水分和气温极为敏感......18
图42：受6-7月强降雨影响，辽宁部分区域出现汛情.......18
图43：受6-7月份强降雨影响，辽宁新季玉米或将小幅减产........18
图44：2022年夏季长江流域气温较高.......19
图45：2022年夏季黄淮海及北部产区降水充足......19
图46：2022年夏季的极端高温事件主要集中在南方地区.....19
图47：2022年夏季的极端连续高温事件主要集中在南方地区........19
图48：全球新季玉米产需缺口预计约为700万吨...........20
图49：美国10月份通胀数据超预期回落...........20
图50：国内能繁母猪存栏自2022年5月开始环比增加......21
图51：国内猪饲料产量自2022Q3开始环比增加............21
图52：欧美禽流感爆发，白羽鸡祖代引种受阻......21
图53：养殖链高景气有望提振饲料需求............21
图54：小麦已基本退出玉米替代市场.......21
图55：玉米替代品进口成本正处于历史高位........21
图56：国内超过50%淀粉需求来自淀粉糖（2021年数据）..........22
图57：国内玉米淀粉加工加工利润已重回正值......22
图58：国内玉米淀粉开工率近期环比回升明显......22
图59：国内玉米淀粉库存正处于近年低位..........22
图60：国内新季玉米市场有望延续景气............23
图61：参考历史规律，全球气候有望在明年迎来拐点.......23
图62：登海种业近90%收入来自玉米种子业务.......27
图63：2020年公司国审玉米品种数量位居第二......27
图64：苏垦农发营业收入及增速