摘 要
摘 要
随着 A 股市场制度改革不断深化，我国股票市场投资者的结构正在发生快
速变化，一个显著的特征是机构投资者在市场中持有的市值比例越来越高。在
此背景下，研究机构投资者的投资逻辑和持股偏好对于我国资本市场的发展有
着重要理论和实践意义。
本文回顾国内外学者关于机构投资者持股偏好影响因素的相关文献，并结
合近期我国爆发的公共卫生突发事件。选取疫情中最受益的医药行业为研究标
的，选择医药行业365家公司2000年到2020年的数据，综合运用数据对比法、
理论分析法和实证分析法，对医药行业中机构投资者持股偏好的影响因素进行
了实证分析。梳理国内外学者对机构投资者持股偏好影响因素的文献研究成果，
归纳出医药行业中影响机构投资者持股偏好的六大因素，分别是盈余质量、市
场特征、风险特征、公司估值、行业差异、疫情。本文对这六大因素发挥影响
的机理进行了理论分析，并将前四大影响因素用多个相关的指标进行量化。其
中盈余质量影响因素是对财务影响因素的替换，可以从成长性特征，盈利性特
征，持续性特征，现金保障性特征四个维度选取 8 个财务指标来综合反映；行
业差异和疫情影响这两大影响因素很难用具体指标来进行衡量，本文通过数据
对比的方法来反映其影响。随后本文又对医疗行业的发展概况、上市公司的收
益率和机构投资者的持股比例情况进行了说明。
为了详细研究医药行业中机构投资者持股偏好是受那些因素影响的，这些
因素又是如何影响机构投资者持股偏好的，本文以多元线性回归法为主控制变
量法与主成分分析法为辅并进行了三次实证，其中后两次为对照试验。实证检
验后本文得出了以下结论。
在A股医药行业的公司中，盈余质量、市场特征中的公司总市值、股票价
格、风险特征中的审计报告评级对机构投资者持股比例有显著水平上的正向影
响，市场特征中的年均换手率对机构投资者持股比例有显著负向影响。公司估
值特征在模型中不显著。以上部分可以解释为机构投资者更加偏好于持有公司
盈余质量较好的、股票价格较高的、市值较大的、风险较低的、换手率较低的
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摘 要
上市公司股票。对于公司估值指标机构投资者没有特别的偏好。
本文将医药行业按照wind数据的分类分类标准分为两大子行业：制药、生
物科技与生命科学行业与医疗保健设备与服务行业。分组之后进行实证对比，
发现这两大子行业机构投资者持股偏好影响的各因素的显著性水平和影响程度
既有共同点又存在差异。差异在于，国家调控力度小的行业，机构投资者对该
行业上市公司的盈余质量的偏好呈度大，说明机构投资者更加喜好处于自由竞
争状态下的公司。共同之处在于盈余质量、公司市、换手率在两个子行业中对
机构投资者持股偏好都有显著的影响。为了论证机构投资者的持股偏好是否会
受到疫情的影响。本文采用疫情和非疫情期间的数据进行对比，发现医药行业
的上市公司在疫情期间比正常时期更容易获得超额收益率。此外，盈余质量指
标对机构投资者持股比例INST的正向影响在疫情期间变的更大。但是其余部分
指标如股票价格P变的不显著。可以解释为疫情期间机构投资者的投资行为更
加谨慎，所以更加关注公司的基本面，从而弱化了其余指标的影响。这一现象
表明机构投资者的持股偏好会受到疫情影响。
本文在实证结果与理论逻辑分析的基础上，提出了以下建议。1.国家应当
进一步提高机构投资者在A股市场中的占比，以促进股票市场的有效性。2.个
人投资者可以模仿机构投资者的持股偏好来选择投资标的，选择投资标的时，
重点关注公司的成长性和持续性，淡化公司估值等因素。3.企业可以通过研究
机构投资者的持股偏好来改进自身的经营战略，以便吸引更多的机构投资者，
优化股权结构，提升公司价值。4.在遇到突发性黑天鹅事件时，投资者应当选
择盈余质量较好的的公司进行投资，以获取稳定的投资回报。
关键字：机构投资者持股偏好 ；盈余质量 ；多元线性回归模型 ；医药行业
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Abstract
Analysis of Influencing Factors of Shareholding
Preference of Institutional Investors
in Pharmaceutical Industry
Xingren Jin
Finance
Directed by Professor Chao Long
Abstract
With the deepening of the reform of the A-share market system, the structure of
investors in my country's stock market is undergoing rapid changes. A notable feature
is that institutional investors hold an increasing proportion of market value in the
market. In this context, studying the investment logic and holding preferences of
institutional investors has important theoretical and practical significance for the
development of my country's capital market.
This article first reviews the relevant literature of domestic and foreign scholars on the
factors affecting institutional investors’ shareholding preferences, and then combined
with the recent public health emergencies in my country, it is decided to select the
pharmaceutical industry that has benefited most from the epidemic as the research
target, and select 365 companies in the pharmaceutical industry. Based on the
company's data from 2000 to 2020, comprehensive use of data pairing, theoretical
analysis, and empirical analysis are used to explore the factors affecting institutional
investors' shareholding preferences in the pharmaceutical industry. Since domestic
and foreign scholars have studied various factors affecting institutional investors'
stock holding preferences, this article cannot enumerate all the influencing factors one
by one. Only from the perspective of representativeness and practical significance, the
six major influencing factors that affect institutional investors’ shareholding
preferences can be screened. They are earnings quality, market characteristics, risk
characteristics, company valuation, industry differences, and the impact of the
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。。。以下略