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_Stock 600340
买入 investRating
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_Excel
东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务
东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生
影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素
有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明
深
度
报
告
【
公
司〃
证
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究
报
告
】
Table_Excel1 公司主要财务信息
2015A 2016A 2017E 2018E 2019E
营业收入（百万元） 38,335 53,821 71,743 97,045 130,168
同比增长 42.6% 40.4% 33.3% 35.3% 34.1%
营业利润（百万元） 6,903 8,818 11,720 16,499 22,404
同比增长 36.3% 27.7% 32.9% 40.8% 35.8%
归属母公司净利润（百万元） 4,801 6,492 8,667 12,207 16,566
同比增长 35.7% 35.2% 33.5% 40.8% 35.7%
每股收益（元） 1.63 2.20 2.93 4.13 5.61
毛利率 34.5% 33.0% 40.2% 41.6% 41.5%
净利率 12.5% 12.1% 12.1% 12.6% 12.7%
净资产收益率 41.2% 33.4% 29.2% 31.4% 33.1%
市盈率（倍） 27.6 20.4 15.3 10.9 8.0
市净率（倍） 9.8 5.2 3.9 3.0 2.3
资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，
系列深度报告二：华夏大时代，幸福新
阶段
核心观点
公司发展进入新阶段，全国布局推进将使公司成为城市群大发展的第一受益
股。公司至今共经历了“大北京阶段”（2009-12年）、“京津冀阶段”（2013-16
年）及“全国布局阶段”（2017年至今）三大阶段，其中前两阶段踏准城镇
化城市群发展及三四线城市去库存等红利。发展阶段的跨越为公司带来销售
和业绩增速的提升，进入京津冀阶段后的2013年销售金额及业绩增速分别
达到77%和52%。公司2017年起进入全国布局阶段，销售和业绩增速有望
进一步提升
异地扩张成果卓著，已扎根长三角区域。公司京津冀、长三角和中部城市群
区域的正式签约口径的产业新城（小镇）数量分别为19个、20个和15个，
异地新城在数量上扩张迅速，质量上仍需深耕。长三角区域经过4年多的运
营已经形成环南京、环杭州、环合肥三大城市群的布局，2017年上半年公司
新增的签约企业数中，长三角区域占比已达31%；2017年全年长三角区域
的销售面积占比已达23%（2016年为6%）
长三角房地产市场规模远大于京津冀，长三角销售放量将成新的业绩增长
极。从当前情况看，剔除核心城市后长三角和京津冀的市场规模分别为9983
亿和4487亿，长三角规模两倍于京津冀。我们预测，未来长三角市场规模
仍将两倍于京津冀。公司在长三角的市占率仅3%，较京津冀近20%的市占
率提升空间巨大，是否进一步加大拿地力度是决定区域销售能否放量的核心
因素，长三角区域销售放量将带动其成为公司新的业绩增长极
财务预测与投资建议
维持买入评级，上调目标价至49.56元（原目标价49.01元）。由于公司异
地复制进度加快且产业园区结算收入高速增长，我们上调公司2017-2019年
每股收益分别至2.93/4.13/5.61元（原为2.85/3.77/4.85元）。运用可比公
司估值法，我们给予公司2018年12X的PE估值，对应目标价为49.56元
风险提示
京津冀地区调控政策超预期。园区新增落地投资额增长不及预期
框架合作协议或合作备忘录落地不及预期。非京津冀区域拿地不及预期
投资评级买入 增持 中性 减持 (维持)
股价（2018年02月07日） 37.48元
目标价格 49.56元
52周最高价/最低价 45.94/24.22元
总股本/流通A股（万股） 295,495/295,495
A股市值（百万元） 110,751
国家/地区 中国
行业 房地产
报告发布日期 2018年02月07日
股价表现 1周 1月 3月 12月
绝对表现（%） -16.8 7.2 23.7 54.8
相对表现（%） -11.6 9.3 23.8 34.4
沪深300（%）
%
-5.3 -2.1 -0.1 20.4
资料来源：WIND、东方证券研究所
证券分析师 竺劲
021-63325888*6084
zhujing1@orientsec
执业证书编号：S0860514060003
联系人 房诚琦
021-63325888*6202
fangchengqi@orientsec
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-31%
0%
31%
63%
94%
125%/02/03/04/05/06/07/08/09/10/11/12/01
华夏幸福沪深300
华夏幸福 600340.SH
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HeaderTable_TypeTitle 华夏幸福深度报告 ——系列深度报告二：华夏大时代，幸福新阶段目 录
1 进入全国布局的新阶段，销售、利润有望加速增长 . 4
1.1 三大发展阶段踏准宏观经济及房地产市场发展节奏 ..... 4
1.2 华夏幸福的战略布局前瞻，推动公司向下一阶段发展 . 6
1.3 发展阶段的跨越带来销售规模和盈利能力的跃迁......... 7
2 异地扩张成果卓著，区域深耕将成未来主基调 ........ 9
2.1 异地新城数量扶摇直上，园区价值有待持续深挖......... 9
2.2 九转功成，扎根长三角 .......... 12
3 长三角步入收获期，将成新的业绩增长极 . 16
3.1 长三角卫星城市场规模远大于京津冀16
3.1.1 两种截然不同的发展模型 17
3.1.2 三个穿越都市圈房地产市场的发展阶段 19
3.1.3 一种发展规律：城市群的胜利 20
3.2 加大长三角拿地力度，区域销售放量可期 ..... 21
4 盈利预测与投资建议......... 23
盈利预测：2017-2019年EPS分别为2.93/4.13/5.61元 . 23
投资建议：维持买入评级，上调目标价至49.56元 .......... 24
风险提示 ...... 25
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HeaderTable_TypeTitle 华夏幸福深度报告 ——系列深度报告二：华夏大时代，幸福新阶段图表目录
图1：我国城镇化率在2010年达到50%，正式进入城市化第二阶段 ....... 4
图2：2010年北京常住人口同比增长11.8% ........ 5
图3：2016年起全国商品房进入去库存周期 ........ 5
图4：公司经历了三大发展阶段 .... 6
图5：进入第二阶段后，公司销售金额及业绩增速均有提升 ......... 7
图6：公司在2014-15年迎来估值及业绩双升的戴维斯双击 ........ 8
图7：公司产业新城已遍布全国12个省81个区域 .......... 9
图8：公司长三角及中部城市群区域产业新城在数量上已接近京津冀区域 ......... 10
图9：公司2017年京津冀园区面积高达2079平方公里10
图10：公司京津冀园区累计新增签约投资额远高于其他区域 ..... 10
图11：2017年公司新签约园区中长三角及中部城市群区域占比最高 ..... 11
图12：2017年销售额分布中非京津冀区域占比上升至21%（内圈2016年；外圈2017年） .. 12
图13：公司开拓长三角区域市场历程 ..... 12
图14：公司在长三角区域已形成环三大都市圈布局 ....... 13
图15：公司在环南京区域已布局8座产业新城 .. 14
图16：公司在环杭州区域已布局4座产业新城 .. 15
图17：公司在环合肥区域已布局6座产业新城、1座产业小镇 .. 16
图18：长三角城市群主要核心城市及主要卫星城房地产市场规模 .......... 17
图19：杭州都市圈各城市房地产市场规模 ......... 18
图20：南京都市圈各城市房地产市场规模 ......... 18
图21：京津冀城市群内主要城市房地产市场规模更多由到北京的距离主导 ....... 19
图22：昆山历经三个阶段，属于与上海同城化程度比较高的卫星城 ...... 20
图23：目前长三角房地产市场规模约为京津冀的2倍 ... 21
图24：公司在长三角区域市占率提升空间巨大 .. 22
表1：进入第三阶段后销售及业绩增速有望进一步提升 .... 8
表2：环南京各区域产业发展方向 .......... 14
表3：环杭州各区域产业发展方向 .......... 15
表4：环合肥各区域产业发展方向 .......... 16
表5：华夏幸福长三角区域土地储备情况 ........... 22
表6：可比公司估值........ 24
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