 ==>> 点击下载文档 |
将以珂兰作为电商平台，全面布局钻石以外的黄金产品和珠宝产品的电商销售，并通过文
化传播打造精品产品线，钻石产品的低频消费和单价高两大劣势将被改变，投资者将看到
公司很强的协同效应，目前全国行业网络销售占比仅3%不到，公司先发优势助力成为行
业绝对龙头。而这一平台未来将成为公司供应链和消费金融的重要载体
和“黄金银行”，14年报中明确提出“利用黄金的类货币金融属性，积极探索构建以黄金
金融为核心的金融体系，适时开展供应链金融，筹建黄‘金银行’“，期望通过产品和服务
获取廉价资金，并通过供应链金融和消费金融等获得资金出口，获取中间差价。目前全国
每年可开展供应链金融和消费金融业务的消费量达万亿，贷款率在40%以上，按10个点
左右的利差（目前该领域主要依赖贷款公司，利差在15个点以上），对应的利润空间在百
亿级以上
风控、交易等平台，这是未来平台之上生态建设的基础，平台之上的生态构成包括供应链
金融、消费金融和产业新业态三大支柱。而三大支柱之间也是有着较为密切的关系，比如
通过新业态的建立构建特殊的消费金融形态，通过电子商务平台构建供应链金融和消费金
融的贯通。伴随着公司战略推动的不断加速，以及阿里在钢铁、煤炭电子商务平台对腾讯
的触动，公司与股东腾讯的合作或在珠宝行业实现大突破，公司珠宝产业千亿生态建设值
得期待
考虑对珂兰钻石和瑞格传播并购的时间因素，2016年开始完整并表。预测公司15年、16
年和17年净利润分别为4.64亿元，9亿元和11.57亿元，EPS为0.43、0.83、1.07，考
虑增发因素后，摊薄EPS为0.43、0.60 、0.78元。目前对应16年估值仅24倍（考虑
摊薄为33倍），目标市值接近翻倍空间
市场数据： 2015年11月30日
收盘价（元） 20.01
一年内最高/最低（元） 51.86/11.86
市净率 12.2
息率（分红/股价） 0.30
流通A股市值（百万元） 10841
上证指数/深证成指 3445.41/12037.86
注：“息率”以最近一年已公布分红计算
基础数据: 2015年09月30日
每股净资产（元） 1.64
资产负债率% 69.89
总股本/流通A股（百万） 1079/542
流通B股/H股（百万） -/-
一年内股价与大盘对比走势：
相关研究
《刚泰控股（600687）点评：二级市场增
持进行员工激励，前瞻布局均具稀缺性》
2015/09/14
《刚泰控股（600687）点评：中报业绩增
长175%，上调盈利预测》 2015/08/28
证券分析师
刘洋 A0230513050006
liuyang2@swsresearch
刘智 A0230515080003
liuzhi@swsresearch
联系人
孙家旭
(8621)23297818×7460
sunjx@swsresearch
财务数据及盈利预测
2014 15Q1-Q3 2015E 2016E 2017E
营业收入（百万元） 4,742 6,226 9,578 16,615 21,835
同比增长率（%） 236.78 211.07 101.99 73.47 31.42
净利润（百万元） 251 187 464 900 1,157
同比增长率（%） 180.92 117.17 84.73 93.97 28.56
每股收益（元/股） 0.51 0.17 0.43 0.83 1.07
毛利率（%） 8.5 6.7 8.5 10.1 10.2
ROE（%） 15.6 10.6 22.5 30.4 28.1
市盈率 3947 24 19
注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE；“每
股收益“是指未考虑摊薄后的每股收益
请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明
12-001-002-003-004-005-006-007-008-009-010-011-0
1 -100%
0%
100%
200% 刚泰控股 沪深300指数
公司深度
请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共29页简单金融 成就梦想
投资案件
投资评级与估值
维持“买入”评级。预测公司2015-2017年净利润分别为4.64亿元，9亿元和11.57
亿元（考虑并购珂兰钻石与瑞格传播），EPS为0.43、0.83、1.07，考虑增发因素后，摊
薄EPS为0.43、0.60 、0.78元
公司的PE和EPS均会有较大提升空间，给予公司442.8亿估值空间（收购完成后），
超预期概率大
关键假设点
假设刚泰控股原有业务的综合毛利率不低于8.5%，未来三年的增长率为102%、
60%、31%。同时，黄金交易费率无大幅波动
假设珂兰钻石未来三年的毛利率下限在23-25%。管理费用率维持在4%，财务
费用率维持在1%，销售费用率改善到11%
假设瑞格传播3年的CAGR为45%，销售费用率13%
有别于大众的认识
市场认为，刚泰控股2013年转型突然并且发展过快不合理。我们认为，投资者对
刚泰集团欠考虑，刚泰控股作为刚泰集团子公司与母公司发展具有一致性，从母公司视
角看，转型和后续发展是集团资源再分配的合理结果
市场认为，刚泰控股的黄金销售并不算大，对发展互联网平台和金融服务没有较大
优势。我们认为，刚泰控股过去黄金销量不大恰是未来发展优势，过去3-5年银行对黄
金企业的过度放贷导致销售扩张、毛利下降，企业积重难返
市场认为，黄金珠宝电商和金融偏向主题投资，短期缺少价值。我们认为，应该考
察上市公司的布局和落地速度，刚泰控股布局严谨，每个业务点都有资源把握和执行力
体现，仅线上和风控考虑两点就已经A股上市公司少有
股价表现的催化剂
催化剂是管理层增持、定期报告与外延并购
A股上市公司中少有的前瞻布局具有稀缺性
核心假设风险
刚泰控股的外延整合发展低于预期
宏观经济下行对黄金珠宝消费负面作用估计过低
公司深度
请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共29页简单金融 成就梦想
1. 借助并购，转型落地清晰可见 .......6
1.1 黄金珠宝领域：前景良好，盈利能力强 ....... 6
1.2 黄金全产业链布局 ... 7
2. 电商模式（线下+线上）优势积累显著 ......9
2.1 国外珠宝电商经验：线下（资源+品牌+体验）+线上（导流+扩充展
示）深度结合 ..... 9
2.2 国内珠宝电商行业发展进入转折期12
2.3 珂兰对公司电商战略至关重要：互联网思维+体验店 ......... 13
2.4 领先的行业步伐：更大价值隐藏在O2O布局完成后 ......... 15
3. 供应链金融和“黄金银行”是另一战略核心 ........ 18
3.1 黄金珠宝承载的互联网金融空间 .... 18
3.2 黄金珠宝企业深知其背后的空间和服务“盲点” .. 20
3.3 刚泰布局：资金出入口和风控安全21
4. 超预期概率极大，公司有翻倍空间 .......... 23
4.1 2015-2017年盈利预测分别上调2%/36%/46% ...... 23
4.2 分步估值后给予公司443亿市值目标价 .... 24
目录
公司深度
请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共29页简单金融 成就梦想
图表目录
图 1：历年公司营业收入构成 ...... 6
图 2：2014年黄金销售收入占比超95% ... 6
图 3：募集资金用于搭建互联网平台 ....... 7
图 4：瑞格传播主营业务情况 ...... 8
图 5：刚泰控股精心打造产业链布局 ....... 8
图 6：Blue Nile网上展示多种钻石产品 . 9
图 7：Blue Nile近10年和近5年复合增长率为21.7%、6.7% .......... 10
图 8：2007年以后，风险资本积极介入国内钻石网络营销........ 13
图 9：珂兰公司O2O业务主要流程 ...... 13
图 10：珂兰全渠道整合战略下的国内外立体造势 .......... 14
图 11：刚泰控股和珂兰钻石的协同效应15
图 12：中国珠宝市场规模持续上升 ....... 16
图 13：黄金占大部分市场份额 .. 16
图 14：行业资源：国际经纪公司 .......... 16
图 15：行业资源：国内影视公司 .......... 16
图 16：公司服务的客户17
图 17：银行黄金租赁业务进入高速增长期（以招商银行为例） . 19
图 18：黄金珠宝加工企业毛利率持续下滑 ........ 21
图 19：黄金珠宝加工企业应收账款占比上升 ..... 21
图 20: 刚泰供应链金融系统 ...... 21
表1：Blue Nile市场份额变化情况 ....... 10
表2：Blue Nile VS 温斯顿：低库存、资金高效周转、投资收益水平高11
表 3：2011年公司在美国拥有1318家门店，在英国拥有535家门店 . 11
表 4：主要珠宝电商发展情况 .... 12
表 5：珂兰钻石历任CEO都有丰富的电商经验 . 14
表 6：B2C网站活跃度排名中珂兰从未进入前30，营销手段薄弱 ......... 17
表 7：国内商业银行贵金属业务类型较为完善，但业务创新性明显不强 . 18
公司深度
请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第5页 共29页简单金融 成就梦想
表 8：黄金珠宝类企业涉足供应链金融 .. 20
表 9：刚泰控股利润表 .. 23
表 10：分步估计结果为442.8亿 ......... 24
表 11：主要黄金产品生产公司 .. 25
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看
