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专
题
报
告
专题报告报告日期：2017年09月26日
造纸行业报告之文化纸： 文化纸景气度持续!
──文化纸专题报告
行
业
公
司
研
究
｜
所
属
行
业
｜
证
券
研
究
报
告
：潘海军 执业证书编号：S1230516100001
：021-80108125
：panhaijun@stocke
报告导读
市场的自然淘汰持续了数年，已使得造纸行业已处于弱平衡的格局。从16
年初开始的供给侧改革，和环保的日益趋严，促使造纸行业景气回暖，加上未
来新增的产能有限；长期看好造纸的龙头企业

投资要点
要点1：双胶纸龙头市占率攀升
双胶纸的市场集中度较为分散， 2016年CR5约为56%，中小厂商分布较多，未来
随着环保的趋严和市场的自然淘汰（低端纸种将会淘汰），其双胶纸的市场集中度提
升是大概律事件。未来两年来看，主要产能投放集中晨鸣等大企业。其强者恒强的局
面不会改变

要点2：铜版纸供需格局已固定
铜版纸的格局随着前些年的市场自然淘汰，其供需格局已非常稳定。近几年CR5
约为85%。且未来并无新增产能，这种寡头格局将长期存在。其下游市场主要是教辅教
材，随着“二孩”政策放开，加上下游市场已愈发倾向于使用纯木浆等中高端的纸种，
其铜版纸的价格走势会持续看好

要点3 ：新闻纸供不应求的呈长期化
新闻纸由于其毛利较低，加上其需求主要是报刊需求，供给量持续萎缩，造成了
近几年需求量持续大于供给量；新闻纸的颓势已彻底走出来。该纸种行业盈利稳定有
望带来估值的提升

相关标的：文化纸板块的这三家公司平均估值10倍左右，低于造纸版块平均估值14.5
倍，文化纸板块的估值优势已显现。其中太阳纸业（190万吨文化纸）、晨鸣纸业（400
万吨文化纸）、华泰股份（300万吨的文化纸）、重点推荐关注太阳纸业（已深度覆盖）
和晨鸣纸业（已深度覆盖）

[table_invest]行业（文化纸）评级看好
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联系人：潘海军
021-80108125
panhaijun@stocke
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正文目录
1. 双胶纸 . 3
1.1. 纸种定义 ........... 3
1.2. 行业格局分析.... 3
1.3. 未来价格走势预判 ........ 5
2. 铜版纸 . 6
2.1. 纸种定义 ........... 6
2.2. 行业格局分析.... 6
2.3. 未来价格走势预判 ........ 8
3. 新闻纸 . 9
3.1. 纸种定义 ........... 9
3.2. 行业格局分析.... 9
3.3. 未来价格走势预判 ...... 11
4. 相关标的 ........ 12
图表目录
图1：双胶纸供给量走势图 ......... 3
图2：双胶纸需求量走势图 ......... 4
图3：双胶纸产能分布图 . 4
图4：幼儿入学人数走势图 ......... 5
图5：在校小学生人数走势图 ..... 5
图6：双胶纸价格走势图 . 6
图7：铜版纸供给走势图 . 7
图8：铜版纸需求走势图 . 7
图9：铜版纸产能分布图 . 8
图10：铜版纸价格走势图 ........... 9
图11：新闻纸供需结构图 ......... 10
图12：新闻纸产能分布图 ......... 10
图13：新闻纸价格走势图 ......... 11
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1. 双胶纸
1.1. 纸种定义
双胶纸是指印刷用纸,也叫胶版纸。文化、印刷用纸典型代表纸种之一，在商业中对双面胶版纸（双面胶版印刷纸）
简称的商品名，旧称道令纸/道林纸，台湾地区还叫模糙纸。双胶纸是指在造纸过程中把胶料涂敷在纸的两面以改善其
表面物性的纸，伸缩性小，对油墨的吸收性均匀、平滑度好，质地紧密不透明，抗水性能强

一般双胶纸的定量在60克到120克之间，也有如150克、180克、300克的高克重双胶纸，其中双胶纸70-120
克的使用最广

双胶纸用途广泛，各类书籍及教科书是其首选，其次可用于杂志、彩页、产品目录、地图、挂历、日历、封面、
插页、插图、产品说明书、手册、漫画、卡通书、广告海报、企业画册、宣传单、信封、簿本、笔记本、染色压纹、
表单、办公/公文用纸、名片、彩色商标和各种包装品等

1.2. 行业格局分析
供给产能呈现下降态势
双胶纸行业的供给产能在近5年一直呈现收缩态势,16年生产产量约为970万吨，同比下降3% ，未来两年也没
有新增产能

需求维持微增长
需求近几年正处于一个微增长的通道，从14年开始，已连续三年实现了正增长。尽管增速较小，但正增长的态
势已形成

图1：双胶纸供给量走势图
资料来源：wind，浙商证券研究所
900 950
1050 1100
1150 1100
1050 1000
970
5.6
10.5
4.8 4.5
-4.3 -4.5 -4.8
-3
-6
-4
-22610
12200
400
600
800
1000
1200
1400
2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年
生产量(万吨) 增长率(%)
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行业集中度相对分散
前5大厂商的市场集中度为56% ，产能低于50万吨以下的中小厂商占比约为44% ，集中度相对比较分散，主要
产能区域分布在山东、江苏和河南等地。随着环保检查力度的持续推进，未来部分中小厂商退出的概率在加大，前5
大厂商行业集中度有望稳步上升

图2：双胶纸需求量走势图
资料来源：wind，浙商证券研究所
图3：双胶纸产能分布图
资料来源：wind，浙商证券研究所
800 850
900 950
1000
900 915 935 94012.5
5.6 5.3 5.3
-10
1.7 2.2 0.5
-15
-10
-5515200
400
600
800
1000
1200
2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年
需求量(万吨) 增长率(%)
178
178
100
70 50
424
双胶纸产能分布
晨鸣纸业 华泰股份 太阳纸业 芬欧汇川 山东泉林 其他
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1.3. 未来价格走势预判
双胶纸的下游主要是教材,而通常小学儿童教材用量较多。小学生入学人数近两年逐渐回升,近几年幼儿入学人数
的稳步增长保证了未来小学入学人数增长将持续.加上国家全面放开”二孩”,教材量的增长将促进双胶纸的需求将持
续增长，加上供给产能有望继续下降，且最终端的需求对价格敏感性极低,产品的涨价能顺利传导到终端，众多利好因
素交织，未来持续看好

图4：幼儿入学人数走势图
资料来源：wind，浙商证券研究所
图5：在校小学生人数走势图
资料来源：wind，浙商证券研究所
18.27
19.12
19.7
19.88
20.09135717
17.518.519.520.5
2011 2012 2013 2014 2015
幼儿园入园人数(百万) 增长率(%)
99.26
96.96
93.61
94.51
96.92
-4
-3
-2
-113
90.00
91.00
92.00
93.00
94.00
95.00
96.00
97.00
98.00
99.00
100.00
2011 2012 2013 2014 2015
在校小学生人数(百万) 增长率(%)
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