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告
证券研究报告
＃industryId＃
汽车
推荐( 维持）
重点公司
重点公司 评级
广汇汽车 买入
宁波华翔 增持
宝信汽车 暂未评级
华晨中国 暂未评级
永达汽车 暂未评级
模塑科技 增持
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等个股备受青睐》2017-01-23
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市：周而复始》2017-01-22
《【兴证汽车 第3周】观车瞧
市：方向可以预测，幅度只能跟
踪》2017-01-16
＃emailAuthor＃
分析师：
王冠桥
wangguanqiao@xyzq
S0190515050004
＃assAuthor＃ 姚炜
yaowei@xyzq
SFC：AVW558
SAC：S0190516050001
戴畅
daichang@xyzq
翟伟
zhaiwei@xyzq
投资要点
＃summary＃周期：豪华车增速高于乘用车行业，向上高弹性，向下更稳健。中/美/韩
豪华车历史增速表现均好于乘用车行业，中韩豪华车增速基本高出乘用车
行业一倍。并且，豪华车在行业复苏时显示出来更大的销量弹性，在衰退
时却更加稳健

渗透率来看，台湾、欧洲的渗透率均在15%以上，美国近10年渗透率稳
定在11%左右，韩国渗透率从2008年后快速提升至10%。假设以美国的
渗透率作为基准，乘用车2017-2020年复合增长率6%，则我国豪华车复
合增速约13%，仍为乘用车的两倍

从竞争结构看，由于品牌壁垒较高，中/美/韩三国豪华车均呈寡头垄断格
局，CR3显著高于中档车市场。中/韩前三位奔驰/宝马/奥迪份额长期稳定
在70%以上，美国前三位奔驰/宝马/雷克萨斯也稳定在50%以上。但寡头
内部的市场份额会因为新品周期而具有差异，比如2015年以来奔驰强势
新品周期对奥迪形成较大冲击

驰已完成了全系列的换代，奥迪在小型车方面投放了多款产品，相比之下，
宝马缺乏小型车产品，而且主力车型5系老化、X3尚未国产。作为解决
措施，宝马于2016年初投放2系旅行车，5月投放换代X1，今年1季度
投放新1系，年中换代5系，全新国产X3有望于2018年中旬上市，3系
有望19年换代，宝马新品周期对产业的拉动将逐季度强化

姆勒、宝马等汽车公司的毛利率显著高于通用、大众等中档车公司，豪华
车是最肥沃的结构性市场。推荐宝马产业链，整车：华晨中国（1114.HK），
核心零部件：宁波华翔（002048.SZ）、模塑科技（000700.SZ），宝马经销
商：宝信汽车（1293.HK）、广汇汽车（600297.SH）、永达汽车（3669.HK）

＃title＃
宝马新周期，孤芳不自赏
＃createTime1＃ 2017年02月09日
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行业深度研究报告
表1、国内豪华车销量增长高峰出现在2009-2013年（单位：辆，%） ......... - 8 -
表2、我国豪华车未来销量与增速测算（单位：万辆、% ）. - 9 -
表3、奥迪、宝马、奔驰、雷克萨斯美国市场产品投放情况 - 13 -
表4、奥迪、宝马、奔驰、雷克萨斯韩国市场产品投放情况 - 14 -
表5、奥迪、宝马、奔驰国内车型上市与换代情况.. - 17 -
表6、宝马产业链标的梳理（单位：亿元、） .......... - 18 -
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行业深度研究报告
1、投资概要
1、估值及投资建议
市场认为随着宏观经济下行，乘用车增长中枢下移，豪华品牌竞争加剧，豪华品
牌销售总量上增速将逐步下移与乘用车行业趋同，销售结构上传统强势品牌ABB
份额可能会被其他品牌新品侵蚀

我们比较分析了美国\韩国\中国市场的豪华车表现，研究得出：
1）豪华车增速高于乘用车，且在车市复苏时向上弹性更大，衰退时更加稳健；
2）国内豪华车渗透率仍低于美/韩/欧/台湾等，消费升级为行业增长提供支撑，未
来3年豪华车复合增速有望超13%；
3）豪华车品牌溢价明显，奔驰/宝马/奥迪垄断竞争，长期格局稳定，但新品周期
决定了短期市场份额的强弱；
4）宝马2017-2018年加速产品投放，新1系、新5系、新X3均为放量车型，预
计宝马销量逐季度加速，并带动相关产业链进入繁荣周期。推荐宝马产业链，整
车：华晨中国（1114.HK），核心零部件：宁波华翔（002048.SZ）、模塑科技
（000700.SZ），宝马经销商：广汇汽车（600297.SH）、宝信汽车（1293.HK）、永
达汽车（3669.HK）

2、关键假设
3、股价表现催化剂
4、风险提示
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行业深度研究报告
报告正文
1、高增长、低渗透的黄金市场
1.1、周期：增速高于行业，抗风险能力更强
受益消费升级，中国豪华车增长中枢约为乘用车2倍。2015年之前国内豪华车市
场销量增速一直维持20%以上，约高于行业增速一倍。2015年受奥迪、宝马经销
商库存影响，叠加四季度传统车购臵税减半刺激，豪华车增速弱于行业。2016年
1-10月，国内销售豪华车（含进口）176.38万辆，同比增长16.3%，略高于行业
增速，考虑到其并不受益于购臵税优惠，豪华车在2016年实现了健康复苏

图1、中国豪华车与乘用车历年销量和增速比较（单位：万台，%）
177 188 176
1970
2111
1903
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
45%500
1000
1500
2000
2500
20102011201220132014201516(1-10)
豪华车销量乘用车销量豪车增速行业增速
资料来源：markline，兴业证券研究所
美国豪华车增长略高于乘用车行业，呈现衰退期的稳健、繁荣期的向上弹性。美
国乘用车市场高度成熟，豪华车与行业随周期同步波动。2005年后美国乘用车销
量缓慢下滑，年增速约-2.5%。2008年-2009年金融危机导致销量急速下降，2009
年同比下滑21.2%、增速触底。2010年后美国QE叠加经济复苏，汽车消费企稳，
乘用车销量稳步提升。2015年美国乘用车销售1747万辆，其中前十豪华品牌销
售199万辆。美国乘用车与前十豪华品牌销量的数据对比来看，呈现衰退期的稳
健、繁荣期的向上弹性

衰退期的稳定性
有体现出更大的跌幅，但在2010年行业反弹时却反映出高弹性
2010-2015年6年复合增速高于行业1%，2015年同比增速7.8%高于行业2%
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