CHINA SECURITIES RESEARCH
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王者的荣耀
——长期力量 优势企业系列研究之一
2017年房地产行业进入加速整合周期，房地产企业集中度迎来历
史性提高，万科开始走出股权争夺事件的影响，保持自身的强大
实力，同时恒大、碧桂园等企业的迅猛崛起，行业龙头已经由过
去万科一超多强的格局演变成如今碧桂园、恒大、万科的三强争
霸。因此在当前环境下，万科、恒大、碧桂园这三家龙头房企在
同样保持高速增长的同时，各自特点在于哪里？如何在全国的竞
争中保持持续的突破？我们这篇报告的目的就是希望通过比较
这三家公司在盈利、杠杆、扩张等各个方面，来审视当前行业的
变迁和未来的可能性

历史沿革：万科成立于1984年，经过多年发展确立了未来城市
综合配套服务商的定位；恒大成立于1996年，通过规模+品牌的
标准化战略不断做大做强；碧桂园诞生于1992年，伴随着城镇
化的大潮，从三四线向一二线转变。销售篇：过去4年复合增长
率最高的房企是碧桂园，复合增长率达到58%；同时恒大已经连
续3年增速超过30%；而万科的销售均价一直为三家公司当中最
高。销售区域结构来看，万科坚持区域优化和深耕；恒大2013
年起向一二线城市转移；碧桂园则在市场层面挖掘一二线城市潜
力。布局篇：万恒园三家房企过去4年的复合增长率分别达到
35%、62%和122%；从扩张模式的特点比较，万科倾向聚焦核心
城市，加码“轨道+物业”模式，恒大则是转型核心城市，加码
旧改市场，碧桂园沿着城市化进程的路线展开布局。业绩篇：从
结算规模来看，万恒园2016年分别实现营业收入1530.9亿、
2404.8亿、2114.4亿；结算均价来看，万科结算均价绝对值最高；
而从毛利率角度来看，恒大毛利水平较万科和碧桂园更高。而恒
大和碧桂园因永续债影响净利润有所低估，但三者未来的净利率
水平有望趋同。效率篇：在经营层面上相对来说万科以较低的毛
利水平创造出更多的经营利润，而碧桂园的成本控制更为出色，
但恒大的销售产出最为丰厚。而在激励机制的差异上，碧桂园和
万科主导的跟投机制相对有利有弊，而恒大高薪养廉的方式则避
免了跟投机制下盲目扩张和保守拿地的风险。杠杆篇：负债率比
较来看，三家龙头房企中万科的负债率最低，恒大现金余额最为
充裕，而碧桂园的负债结构改善最为明显。而在融资成本层面，
三家融资成本均不断实现下降，负债结构也更加健康，其中万科
在融资成本方面最具有优势，但恒大在今年连续引入战略投资者
和积极偿还永续债，未来公司的负债结构有望明显改善，同时利
润空间也得到进一步释放

一切的成功都不是偶然：恒大在2000亿的高基数上依旧实现高
速增长，实现了对万科王者的挑战和超越。万科作为行业引领者，
公司的产能效率以及市场化扩张都执牛耳，而碧桂园则是三家房
企中“高成长”的典范。房地产行业经历20年风雨，当下正是
强者恒强的时代！
[table_invest] 0422 维持 买入
陈慎
chenshen@csc
021-68821630
执业证书编号：S1440514080003
发布日期： 2017年7月13日
市场表现
[table_industrytrend]
-4%
1%
6%
11%
16%
16/
7/116/
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6/1房地产沪深300
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篇：分化竞合之美 共迎价值盛放
（更新）
[table_indusname]
房地产
行业深度研究报告
[table_page] 房地产
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目录
“万恒园”的历史沿革 ....... 1
万科——城市综合配套服务商 ........... 1
恒大集团——多元+规模+品牌 ........... 1
碧桂园——新型城镇化进程的身体力行者 ... 2
“万恒园”比较之销售篇...... 3
销售成长性比较 ........... 3
销售区域结构比较 ....... 4
销售产能比较 ........
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看