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钢联解决信息不对称的问题，实现渠道扁平化降低销售费用，同时基于电商
交易数据可以设计很多供应链服务产品，解决行业最大的融资难题。生意宝
有望解决困扰政府很多年的中小企业融资难、融资贵的问题。B端互联网空
间巨大，钢联和生意宝利润潜力具备想象空间
B端互联网厚积薄发壁垒高，双雄已确立龙头地位
与c端相比，b端的业务复杂性要大很多，这也意味着方案的设计完善需要
更多的时间。以钢联为例，从撮合、自营到寄售的探索就花了两三年时间，
中间还经历了大幅亏损，寄售模式是探索出的好模式，用户付费习惯的培养
也需要时间。供应链服务的模式也需要不断摸索，风控的不断完善也还需要
时间。以生意宝为例，交易平台和供应链金融的模式设计是不断创新、试错
的产物，同时说服银行认可公司的业务模式，实现系统的直连放贷，这也耗
费了大量的精力
钢联最主要的竞争对手是找钢网和欧冶云商，但两者的独立性都有瑕疵。考
虑业务模式和银行系统对接，生意宝的竞争对手较难复制。钢联和生意宝已
经进入壁垒不断提高的正反馈阶段
业绩开始加速，逻辑将不断验证
钢银的业绩加速从三季报就能看出来端倪，毛利的提升预计有相当一部分是
佣金提升的贡献，预计四季度加速将更加明显。另外，大股东注资10亿提
高净资产，数据资讯业务的扩张也已经从母公司预收款能看到趋势
生意宝的业绩开始加速是因为融资额的持续扩大，预计四季度开始有所体
现。我们预计最新贷款余额达到4亿元左右
看好B2B双雄，上海钢联和生意宝
我们认为，钢联和生意宝的模式已经跑通，深度重塑行业商业价值巨大；行
业龙头地位确立，优势有望不断扩大；同时业绩已经开始加速，未来几年有
望持续高速增长。中长期来看，钢联和生意宝的价值体现才刚刚开始
风险提示：1. 钢铁、化工行业不景气，2. 普惠金融政策收紧，3. 平台融资
困难，收费模式进展低于预期
重点标的推荐
股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E
代码 名称 2018-01-19 评级 2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E
002095.SZ 生意宝 35.10 买入 0.05 0.09 0.39 1.14 702.00 390.00 90.00 30.79
300226.SZ 上海钢联 49.07 买入 0.14 0.39 0.91 1.30 350.50 125.82 53.92 37.75
资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS
投资要点
-17%
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-5%
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25%
2017-012017-052017-09
计算机应用 沪深300
行业报告 | 行业深度研究
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2
核心观点
1. B端互联网时代到来，双雄的利润潜力具备想象空间
2.0时代的B端互联网最终都将提升企业的经营效率，自身因为深度整合价值链也具有极
大的商业价值。钢联解决信息不对称的问题，实现渠道扁平化降低销售费用，同时基于电
商交易数据可以设计很多供应链服务产品，解决行业最大的融资难题。生意宝有望解决困
扰政府很多年的中小企业融资难、融资贵的问题。钢联和生意宝的利润潜力具备想象空间
2. B端互联网厚积薄发壁垒高，双雄已确立龙头地位
钢联从撮合、自营到寄售的探索就花了两三年时间，中间还经历了大幅亏损。供应链服务
的模式也需要不断摸索，风控的不断完善也还需要时间。生意宝交易平台和供应链金融的
模式设计是不断创新、试错的产物，说服银行实现系统的直连放贷也耗费了大量的精力
钢联最主要的竞争对手是找钢网和欧冶云商，但两者的独立性都有瑕疵。考虑业务模式和
银行系统对接，考虑业务模式和银行系统对接，生意宝的竞争对手较难复制。钢联和生意
宝已经进入壁垒不断提高的正反馈阶段
3. 业绩开始加速，逻辑将不断验证
钢银的业绩加速从三季报就能看出来端倪，毛利的提升预计有相当一部分是佣金提升的贡
献，预计四季度加速将更加明显。数据资讯业务的扩张也已经从母公司预收款能看到趋势
生意宝的业绩开始加速是因为融资额的持续扩大，预计四季度开始有所体现
4. 看好B2B双雄，上海钢联和生意宝
我们认为，钢联和生意宝的模式已经跑通，深度重塑行业商业价值巨大；行业龙头地位确
立，优势有望不断扩大；同时业绩已经开始加速，未来几年有望持续高速增长。中长期来
看，钢联和生意宝的价值体现才刚刚开始
行业前景展望（乐观）
B2B2.0时代，实现了资金流、物流、信息流三流合一，可以实现销售的扁平化，降低销售
成本，同时交易数据的线上化可以减低融资成本、物流成本。B端互联网高速发展，相关
公司业绩持续高速增长
行业前景展望（悲观）
银行对于供应链金融态度还处于较为保守阶段，对于钢联和生意宝这样的公司来说，资金
来源成为重要瓶颈，同时行业处于初期阶段，风控模型完善需要时间过长，坏账率提高
与市场预期差
市场普遍认为供应链金融平台属于资金密集无平台壁垒行业。我们认为，与c端相比，b
端的业务复杂性要大很多，这也意味着方案的设计完善需要更多的时间。钢联和生意宝已
经进入壁垒不断提高的正反馈阶段
市场担心业绩B2B双雄业绩高增长没那么快。我们认为，钢联电商模式已经成熟，佣金提
升和融资额扩张双轮驱动，高增长确定性强。生意宝私有交易平台落地企业加速增长，同
时融资额持续扩大，业绩加速将逐季体现
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内容目录
一、B端互联网时代到来，双雄的利润潜力具备想象空间 ....... 5
1.1 C端互联网红利正在消失，B端互联网开始升级发力 ........ 5
1.2 B端互联网重塑竞争力，对企业价值巨大....... 6
1.3 B端互联网空间巨大，钢联和生意宝的利润潜力具备想象空间 . 7
二、B端互联网厚积薄发壁垒高，双雄已确立龙头地位 ........... 9
2.1 to b要解决很多难题，慢即是快9
2.2 钢联和生意宝已确立行业龙头地位，壁垒不断提高 ........ 11
三、业绩开始加速，逻辑将不断验证 ...... 12
3.1 钢联的业绩预计四季度开始明显加速12
3.2 生意宝的业绩加速预计四季度开始有所体现 .......... 13
四、看好B2B双雄，上海钢联和生意宝 . 14
图表目录
图1：2017Q3年移动APP用户规模排行榜 ...... 5
图2：2017上半年BAT投资图谱 .. 5
图3：互联网+B2B模式特点 ........... 5
图4：2.0时代深入整合产业链，价值巨大 ........ 6
图5：钢银寄售闭环生态降低企业成本 ... 6
图6：生意宝从普惠金融出发，解决中小企业融资痛点....... 7
图7：全国钢产量每年在8亿吨左右 ....... 7
图8：钢联国内可比公司wind盈利能力强 ........ 8
图9：钢联海外可比公司普氏收入规模大 .......... 8
图10：仅规模以上工业企业每年应收账款超过10万亿 ...... 8
图11：物流行业年产值达到200万亿左右 ....... 9
图12：钢银电商探索过程中曾经历大幅亏损 ... 9
图13：钢银电商供应链金融产品10
图14：供应链金融模式多样需要不断创新、试错 .... 10
图15：生意宝合作银行越来越多11
图16：钢银主要竞争对手 .. 11
图17：欧冶股东结构 12
图18：生意宝平台短期难以复制12
图19：钢银电商毛利润 ....... 12
图20：钢银电商净资产 ....... 12
图21：上海钢联母公司预收款显示数据业务不断向好 ....... 13
图22：供应链金融获批金额下半年明显扩大 . 13
图23：生意宝实时放款情况 .......... 14
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表1：钢银电商不同交易模式对比 .......... 10
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