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Table_Title
2013年11月24日
零售
Table_Summary
购物中心化转型 机遇显现
——传统零售转型系列报告之一
■零售公司在困境中拉开转型序幕，将带来投资机会。我们拟通过系
列专题报告的形式，寻找能够通过转型走出困境的公司。本报告作为
系列报告的首篇，将分析传统零售购物中心化转型带来的发展机遇

■业态发展：购物中心将成线下主力渠道。线下零售渠道“体验”是
王道。购物中心业态凭借购物、餐饮和休闲娱乐的业态组合，将成为
线下主力渠道。目前，我国购物中心业态份额仅占社零总额10%左右，
相比发达国家30%以上的份额，仍有较大的提升空间

■现状：供给过剩。我国购物中心发展始于90年代中后期，在不到
20年的时间里就产生了供给过剩的局面。通过分析购物中心高速增
长的时间拐点，我们得出开发驱动力是导致购物中心供给过剩的根本
原因。2010年政府对住宅开发进行调控，房地产开发资金进一步向
商业地产涌入，购物中心迎来了高速建设期。供给加速导致部分城市
经济体量与商业物业供给不相匹配，经营风险不断攀升

■怪状：有效供给不足。我们从两方面分析了购物中心总体供给过剩，
有效供给不足的根本原因。首先，基于有限的融资渠道，以及短视的
利益诉求，大部分商业开发商都以销售商铺或配套住宅为主要投资目
的，粗放型“以售养租”模式盛行。其次，商业地产的发展及运营需
要具备三方面要素：操盘队伍、商业经营资源、资金筹措能力，而
10年左右时间积累出所需要素的可能性不大。因此，对自持商业物
业的长期培育重视不够、且缺乏运营能力导致了有效供给不足

■传统零售：转型购物中心，机遇显现。传统零售公司作为现阶段线
下渠道的主力，虽然在购物中心规模上落后商业地产商，但由于国内
大部分零售上市公司均为区域龙头，具有几十年的零售运营经验，更
好的融资渠道和资金来源，以及进行购物中心化转型更为坚定和快
速，因此，新一轮发展机遇显现

■投资建议：面对零售终端渠道新的变革，传统零售购物中心化转型
将是一个趋势。基于各公司经营情况，以及规划的购物中心转型战略，
我们推荐以下零售公司组合：王府井、鄂武商A、友阿股份、步步高、
欧亚集团，这些公司将会把握住转型机遇，获得更好发展

■风险提示：1）终端零售需求持续低迷；2）商业地产开发加大传统
零售企业现金流风险

Table_BaseInfo
行业深度分析
证券研究报告
投资评级 同步大市-A
维持评级
Table_FirstStock
首选股票 目标价 评级
600859 王府井 21.82 买入-A
000501 鄂武商A 15.11 买入-A
002277 友阿股份 17.88 买入-A
002251 步步高 17.59 增持-A
600697 欧亚集团 25.23 增持-A
Table_Chart
行业表现
资料来源：Wind资讯
Table_ChangeRate
% 1M 3M 12M
相对收益 -8.66 17.70 21.90
绝对收益 -15.46 15.80 25.56
Table_Author
魏立 分析师
SAC执业证书编号：S1450513010001
weili@essence
021-68765206
Table_Contacter
报告联系人
王园园 021-68765661
wangyy7@essence
Table_Report
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商贸零售沪深300报告类型/股票名称
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目录
1. 购物中心将成线下主力渠道 ........... 5
2. 开发驱动力导致购物中心总体供给过剩 .... 8
2.1. 发展过程 . 8
2.2. 政策调控导致资金大量涌入........ 9
2.3. 总体供给过剩 经营风险攀升 .... 10
3. 运营模式使得购物中心有效供给不足 ...... 13
3.1. 国内商业地产商商业运营能力偏低 ....... 14
3.2. 融资渠道有限、“以售养租”模式盛行 . 15
4. 机遇：传统零售公司购物中心化显现发展空间 ... 17
4.1. 优势：具有运营经验及多渠道资金来源 ........... 17
4.2. 变化：购物中心化转型步伐更为坚定和快速 .... 18
5. 投资建议 ..........
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