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[Table_Industry] 传媒与互联网行业2018年投资策略
[Table_Industry1] 证券研究报告·行业研究· 传媒
东吴证券研究所
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[Table_Main]
草木蔓发，春山可望
增持(维持)
投资要点
渐步入尾声、行业壁垒正在形成、流量增长不再是核心诉求、产品及
内容重要性提升，实际上我们认为这一阶段的严监管政策也较好的配
合了行业发展的需要。随着行业内企业的格局日益清晰，各项资源正
逐渐向龙头企业靠拢

调整，我们认为行业新的产业机遇正在形成：1）、手游用户从底层高
DAU、低ARPU的休闲益智类游戏逐渐向更高ARPU游戏转移，未
来产品金字塔的“塔间穿越”及单位时间货币化率的提高是主要成长
路径；2）、图书阅读率拐点的出现值得重视，消费升级背景下文学和
少儿品类结构性高增长，形成增长主力产品线，线上渠道投资加速、
竞争加剧，线下渠道边际改善；3）、票房市场正处于从旧增量向新增
量过渡的阶段，短期内票房增速将趋缓，然而渠道不断扩张下单片的
空间有望进一步打开，优质头部影片有望达到《战狼2》票房量级，
另一方面衍生品保持高增速打开行业空间。4）、影视行业，精品独播
内容、自制内容仍然是拉动视频平台会员数快速增长的中坚力量，这
一逻辑一直没变，边际的变化在于渠道自制内容口碑大幅提升，《白
夜追凶》、《中国有嘻哈》等均成为年内爆款，爱奇艺2018年的自制
剧（指爱奇艺主投主控剧集）占比将过半，是值得关注的重要趋势

及国内近年来短视频行业的发展经验，我们认为传媒行业整体呈现需
求提升——渠道投资——头部内容——长尾内容的成长路径，在当前
用户红利趋尽叠加需求持续增长的背景下，头部内容是提升市场占有
率、打造品牌的利器，2017年内容市场的变化也很好的印证了这一逻
辑，建议继续关注优质内容龙头。渠道创新是我们持续关注的重点领
域，随着人口红利趋尽，渠道端格局趋于稳定，在头部内容对于文化
传媒消费的拉动下，我们判断未来传媒渠道端将有望迎来越来越多的
投资机会，我们看好：1）楼宇媒体受益于渠道下沉及价值重估；2）
我们认为在线视频付费渗透率仍有翻倍空间，收入持续高增长可期

（业绩大超预期，头部CP启征程）、三七互娱：（拳头产品表现稳定，
游戏体系化已成）、新经典：（畅销且长销图书出版龙头）、游族网络：
（边际改善持续，期待重磅产品上线）、完美世界：（稳定性叠加高增
长预期）、华策影视：（国内影视龙头，爆款战略初见成效）。同时建
议关注光线传媒（国产电影内容龙头，打通内容与渠道）、快乐购（稀
缺视频平台，内容优势明显）

将影响我们对于行业及公司的判断；虽然我们相信龙头企业更有资源
及经验生产出爆款产品，但是作为创意行业依然具有适销风险；渠道
陷入长期竞争，盈利好转时点晚于预期；系统性风险

[Table_PicQuote] 行业走势
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
16-1217-0217-0417-0617-0817-1017-12
文化传播(证监会)指数上证综指
[Table_Report] 相关研究
1． 传媒行业2017年中报业绩
综述：游戏领跑行业增长，
盈利能力维持较高水平
-20170906
[Table_Author] 2017年12月20日
证券分析师张良卫
执业证书编号：S0600516070001
021-60199792
zhanglw@dwzq
证券分析师周良玖
执业证书编号：S0600517110002
021-60199792
zhoulj@dwzq
研究助理肖文瀚
021-60199792
xiaowh@dwzq
研究助理李磊
021-60199792
lilei@dwzq
研究助理王建会
021-60199792
wangjh@dwzq
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[Table_Yemei] 行业年度投资策略报告
目录
1. 政策收紧，红利趋尽5
1.1. 政策收紧，成估值消化导火索 ........... 5
1.2. 增长趋缓，用户渗透红利趋尽 ........... 7
2. 草木蔓发：上游产品升级、渠道投资加码 ...... 9
2.1. 游戏行业：“塔间穿越”助单位时间货币化率提升 ..... 9
2.2. 出版行业：需求持续提升，渠道投资显著加码 ........ 10
2.3. 电影行业：优质内容驱动增长，衍生品彰显成长空间 .. 13
2.4. 影视行业：渠道加码内容投资，自制占比快速提升 .... 15
3. 春山可望：看好头部内容价值及新兴渠道机遇.. 18
3.1. 理解头部内容投资价值 .... 18
3.1.1. 提高有效渗透，头部内容是利器 .. 18
3.1.2. 头部内容优势：霸榜、议价能力强22
3.2. 渠道端竞争演变下看好楼宇媒体及在线视频 .......... 24
3.2.1. 楼宇媒体：渠道下沉及渠道价值重估 .......... 24
3.2.2. 在线视频：付费渗透率存在翻倍空间 .......... 26
4. 标的：优质内容龙头及稀缺渠道 . 29
4.1. 分众传媒：稀缺优质渠道，受益于消费升级 .......... 29
4.2. 恺英网络：业绩大超预期，头部CP启征程 ........... 29
4.3. 三七互娱：拳头产品表现稳定，游戏体系
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