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工业金属
证券研究报告
2017年12月07日
投资评级
行业评级 强于大市(维持评级)
上次评级 强于大市
作者
杨诚笑 分析师
SAC执业证书编号：S1110517020002
yangchengxiao@tfzq
孙亮 分析师
SAC执业证书编号：S1110516110003
sunliang@tfzq
田源 分析师
SAC执业证书编号：S1110517030003
tianyuan@tfzq
王小芃 分析师
SAC执业证书编号：S1110517060003
wangxp@tfzq
田庆争 联系人
tianqingzheng@tfzq
资料来源：贝格数据
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行业走势图
从宏观与微观看铜业发展
2017年以来铜价震荡上行。一季度美元走弱、需求向好与海外大型铜矿供
应困难多重利好共同推动铜价上涨；二季度国外大型铜矿不确定性解除，铜
价呈弱势震荡态势，重心有所下移；美联储6月加息影响不及预期，叠加国
内终端销售旺季，三季度铜价重回上升轨迹。前三季度内盘铜价与外盘变化
步调基本一致，但库存变动方向存在分歧，LME表现出明显的增减轮动，
而SHFE铜库存呈先增后减态势，支撑后市铜价。同时，美元指数下修也对
铜价起到一定的支撑作用

结构调整、供需改善，中国宏观经济增速稳定。总体来说，国内货币环境
平衡，金融去杠杆进程推动货币供应量增速回落，但实体经济所处的环境依
然明朗。政策调控下房地产投资增速回落，基建投资增速稳定；国内制造业
增加值增速维持在2015年以来的水平，增量多来自于高技术制造业；新能
源产业迅速崛起，维持高速增长。供给侧改革背景下上游煤炭、钢铁、有色
等行业供给收缩，需求稳中向好。在供需改善的背景下，国内制造业景气度
自2015年底起触底回升。总体而言，2017年铜下游终端消费需求好于去年
同期，其消费主要集中在电力、空调制冷、交通运输、电子及建筑等领域

全球经济步入回暖进程，发达经济体制造业复苏明显，新兴市场表现强劲

2017年以来主要发达经济体的经济数据全面改善，9月美国ISM制造业PMI
达2004年以来的新高，欧元区、日本制造业PMI也在年初以来震荡上行

相比与发达经济体，新兴市场与发展中经济体（EMDE）在本轮复苏中进口
增速抬升更早，动能更强。在贸易复苏，经济回暖的大背景下，新兴经济体
制造业景气度有所回升，2017年以来大多站上了荣枯分水线的上方

铜原矿供应趋紧、下游稳步向上。在原矿供应方面，未来三年铜矿主要产
地的供给增速放缓，而其他国家产能自2017年起增量十分有限。未来三年
铜矿供给预计增量在年均35万吨左右，复合增长率1.64%。在冶炼产能方
面，预计2017年下半年至2018年上半年将国内将迎来精炼铜投放的高峰
期，海外市场增量较少。下游需求方面，大国基建投资潮带来长期需求增量

全球铜市场或已步入2-3年的景气周期。上游原矿供给增量有限，中游冶
炼虽产能略有过剩，但在原矿供应的制约下难以形成大量的精铜供应增量，
在这种情形下，预计2017-2019年铜供需缺口分别为21万吨、38万吨和
57万吨，全球铜市场或已步入2-3年的景气周期，铜价易涨难跌

风险提示：铜下游需求不及预期
重点标的推荐
股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E
代码 名称 2017-12-06 评级 2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E
600362.SH 江西铜业 17.25 增持 0.23 0.63 0.81 0.91 75.00 27.38 21.30 18.96
000878.SZ 云南铜业 12.48 增持 0.14 0.33 0.67 0.84 89.14 37.82 18.63 14.86
资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS
-18%
-12%
-6%
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18%
2016-122017-042017-08
工业金属 沪深300
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投资要点
核心观点：
全球铜市场或已步入2-3年的景气周期，铜价易涨难跌。未来三年铜矿主要产地的供给增
速放缓，上游原矿供给增量有限，预计增量在年均35万吨左右，复合增长率1.64%；在冶
炼产能方面，预计2017年下半年至2018年上半年将国内将迎来精炼铜投放的高峰，中游
冶炼虽产能略有过剩，但在原矿供应的制约下难以形成大量的精铜供应增量。与此同时，
国内方面经济增速保持平衡；在国际方面，全球经济步入回暖进程，发达经济体制造业复
苏明显，新兴市场表现强劲。这些将为铜带来长期的需求增量。在这种情形下，我们测算
的2017年-2019年精炼铜供需增量缺口将分别达到67万吨、13万吨和17万吨，全球铜
市场或已步入2-3年的景气周期，铜价易涨难跌

行业前景展望（乐观）
未来三年内，铜的供应端在原矿的制约下难以形成大量的精铜供应增量，需求端受益于全
球经济回暖带来长期的需求增量，铜价步入2-3年的景气周期

行业前景展望（悲观）
在供应端，全球铜矿受罢工、政策影响降低，技改增产显著，铜的供应增量大于预期；下
游需求方面，全球经济增速不及预期导致铜的需求增量低于预期。供需过剩，无法支撑铜
价

与市场预期差
市场对铜市回暖还没有清晰的认识
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内容目录
1. 2017年铜业回顾：经济回暖，供应趋紧 ......... 5
2. 中国宏观经济运行情况：结构调整、供需改善，经济增速保持稳定 ........ 6
2.1. 货币信贷概况：“稳”字当头 ...........
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