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投
资
策
略
证券研究报告
＃industryId＃
建筑装饰
＃investSuggestion＃ 中性
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维持
）
重点公司
重点公司 14E 15E 评级
中国铁建 0.95 1.12 增持
中国中铁 0.52 0.59 增持
中国建筑 0.88 1.05 增持
广田股份 1.13 1.41 增持
亚厦股份 1.21 1.53 增持
苏交科 0.50 0.61 增持
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（2015.1.2-2015.1.9）》
2015-01-12
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万喜》2015-01-12
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告之二十——奇信股份—建筑
工程行业周报
（2014.12.15-2014.12.21）》
2014-12-22
＃emailAuthor＃ 分析师：
孟杰
mengjie@xyzq
S0190513080002
＃assAuthor＃ 研究助理：
房大磊
fangdalei@xyzq
投资要点
＃summary＃AECOM：全球最大建筑工程设计公司。AECOM成立于1990年，总部位于美国洛杉
矶，截止到2013年底，公司在全球拥有45500名员工，业务遍及全球140多个国家，
总资产超过56亿美元，净资产超过20亿美元，收入规模超过80亿美元，是世界上
最大的专业技术和管理支持服务公司。公司有专业技术服务和管理支持服务两大主营
业务，为客户提供规划、咨询、建筑设计、项目管理等全方面服务，业务覆盖交通运
输、基础设施、能源、水利、环境和政府项目等多个领域。2013年公司实现营业收入
81.53亿美元，2003-2013年CAGR为15.59%；公司于2007年在纽约证券交易所上市，
在海外并购的驱动下，AECOM股价上涨36.01%

一方面是保持在核心市场的竞争优势，另一方面是抓住全球经济发展“一体化”的契机，
进入新的市场和领域。在2007-2014年间，公司几乎每年都有多个并购项目。为保持
核心竞争优势并完善业务体系，拓展服务的终端市场，公司通过收购Ellerbe Becket，
将业务拓展至全球医疗设施和专业体育设施市场；通过收购Tecsult，拓展水力发电工
程业务；为进入新兴市场，在2007年收购城脉进入中国市场，在2011年收购Spectral
进入印度市场，在2012年收购BKS和 KPK，分别进入南非和马来西亚市场，以并购
的方式推动企业的多元化扩张和区域扩张。2）多元化：通过并购，AECOM实现了贯
穿产业链的“规划+设计+发展”的多元化服务方式，为客户提供一站式的全链条服务；
3）治理结构创新:AECOM通过创新的治理结构使得旗下众多的海外子公司与母公司
形成委托代理关系，在母公司的掌舵下拥有一定的自主经营权，该治理结构既能保证
母公司的控制权又给予子公司足够自主权以适应东道国的市场需求和变化

11.42%，与国内的大型建筑企业相比，仅高于ROE水平较低的中国中铁。从杜邦分析
的角度来看，2013年公司的净利率、资产周转率、权益乘数分别为2.93%、1.44、2.7，
公司总体呈现、“高周转”、“低杠杆”的财务特征

（1）多元化将成为国内大型建筑企业发展的选择，而并购是迅速实现业务、区域多
元化的有效途径之一；（2）高周转&低杠杆是大型建筑企业的持续经营之道，因此提
升运营效率，降低资产负债率是大型建筑企业未来的经营趋势

＃title＃
兴业“建”谈系列报告之三:
坚持外延并购的建筑设计龙头-AECOM
＃createTime1＃ 2015年01月17日
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行业投资策略
目录
1、AECOM:全球最大建筑工程设计公司 ... - 3 -
1.1公司经营回顾：35年立于行业巅峰 . - 3 -
1.2公司经营范围：为客户提供“一站式”的服务 ....... - 4 -
1.3公司资本市场表现 ...... - 5 -
2、公司发展战略：并购+多元化+治理结构创新 .. - 7 -
2.1通过并购巩固、拓展业务范围 .......... - 7 -
2.2业务领域和区域多元化 .......... - 9 -
2.3治理结构与海外管理创新 .... - 10 -
3、财务分析：低费用&高周转&低杠杆 .. - 11 -
3.1净利率与国内大型建筑企业不相上下......... - 11 -
3.2营业周期短于国内大型建筑企业 .... - 12 -
3.3资产负债率低于国内大型建筑企业- 15 -
4、总结与启示 ........ - 15 -
4.1海外并购将成为国内大型建筑企业发展的选择 ..... - 15 -
4.2大型建筑企业的持续经营之道：高周转+低杠杆 .. - 15 -
图1、AECOM2003-2013年收入CAGR=15.59% .. - 3 -
图2、AECOM2003-2013年净利润CAGR=20.51% .......... - 3 -
图3、AECOM主要经营业务 .......... - 4 -
图4、AECOM营业收入增速和业务分类图 .......... - 5 -
图5、AECOM股价表现 ...... - 6 -
图6、AECOM估值变化 ...... - 6 -
图7、AECOM营业收入增速和业务分类图 .......... - 7 -
图8、AECOM美国市场收入及占比 ........ - 10 -
图9、AECOM全球市场收入分布- 10 -
图10、AECOM治理结构 .. - 10 -
图11、AECOM员工数和人均创收 .......... - 11 -
图12、各业务员工占比和收入占比 ......... - 11 -
图13、AECOM与国内大型公司净利率对比 ...... - 12 -
图14、AECOM与国内大型公司毛利率对比 ...... - 12 -
图15、AECOM与国内建筑公司营业周期对比 .. - 13 -
图16、AECOM与国内建筑公司应收账款周转率对比 .. - 13 -
图17、2006—2013年AECOM与国内建筑公司资产负债率对比 ........ - 14 -
图18、建筑行业总体经营情况 ..... - 15 -
表1、2009-2013全球建筑工程设计前五名企业 ... - 3 -
表2、2003-2013年AECOM经营情况 ....... - 4 -
表3、AECOM营业收入——按业务分类 .. - 5 -
表4、AECOM并购 .. - 7 -
表5、全球收入占总收入比重 ......... - 9 -
表6、2005-2013年AECOM的盈利能力情况（%） ..... - 11 -
表8、2005-2013年AECOM的营运能力情况（%） ..... - 12 -
表9、2005-2013年AECOM的资本结构情况（%） ..... - 13 -
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行业投资策略
1、AECOM：全球最大建筑工程设计公司
1.1公司经营回顾
AECOM成立于1980年，总部位于美国洛杉矶，截止到2014年底，公司在全球
拥有45500名员工，业务遍及全球140多个国家，总资产超过61亿美元，净资产
超过22亿美元，收入规模超过80亿美元，是世界上最大的专业技术和管理支持
服务公司。公司有专业技术服务和管理支持服务两大主营业务，为客户提供规划、
咨询、建筑设计、项目管理等全方面服务，业务覆盖交通运输、基础设施、能源、
水利、环境和政府项目等多个领域。2010-2013年，公司连续4年在全球建筑工程
设计企业排名中位列第一，是全球最大的建筑工程设计公司

表1、2009-2013全球建筑工程设计前五名企业
排名 2009 2010 2011 2012 2013
1 Jacobs AECOM AECOM AECOM AECOM （嘉科）
2 AECOM URS URS URS WorleyParsons (优斯） (优斯） (优斯） （沃利帕森斯）
3 URS Jacobs Jacobs Jacobs URS (优斯） （嘉科） （嘉科） （嘉科） (优斯）
4 Fluor Fluor WorleyParsons WorleyParsons Jacobs （福陆） （福陆） （沃利帕森斯） （沃利帕森斯） （嘉科）
5 WorleyParsons CH2M CH2M Fluor AMEC
（沃利帕森斯） (西图） (西图） （福陆）
数据来源：公开资料
AECOM公司2013年实现净利润2.39亿美元，2003-2011年年均复合增长率达
20.51%。2013年公司实现营业收入81.53亿美元，2003-2013年年均复合增长
率为15.59%；AECOM的近十年的发展中，除2012年外，净利润均保持平稳
增长。2012年净利润为负的主要原因是公司在该会计年度内计提了3.36亿美元
的商誉减值准备，净利润仅为-0.59亿美元

图1、AECOM2003-2013年收入CAGR=15.59% 图2、AECOM2003-2013年净利润CAGR=20.51%
数据来源：Wind，兴业证券研究所 数据来源：Wind，兴业证券研究所
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行业投资策略
表2、2003-2013年AECOM经营情况
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
营业收入
（亿美元） 19.15 20.12 23.95 34.21 42.37 51.95 61.19 65.46 80.37 82.18 81.53
YOY（%）5.07 19.04 42.86 23.84 22.60 17.80 6.97 22.79 2.25 -0.79
营业利润 0.67 0.84 0.96 0.97 1.44 2.17 2.64 3.20 3.76 3.41 3.53
（亿美元）
YOY（%）25.37 14.29 1.04 48.45 50.69 21.66 21.21 17.50 -9.31 3.44
净利润 0.37 0.50 0.54 0.54 1.00 1.47 1.90 2.37 2.76 -0.59 2.39
（亿美元）
YOY（%）35.14 8.00 -0.37 86.43 46.79 28.85 24.88 16.43 -121.24 508.49
营业利润率 3.50 4.17 4.01 2.84 3.40 4.18 4.31 4.89 4.68 4.15 4.3
（%）
净利率（%） 1.93 2.49 2.25 1.57 2.37 2.83 3.10 3.62 3.43 -0.71 2.93
ROE（%）7.93 7.84 10.35 10.97 11.33 11.79 -2.70 11.84
总资产 10.56 11.15 14.25 18.26 24.92 35.96 37.90 52.43 57.89 56.65 56.66
（亿美元）
净资产
6.79 12.78 14.23 17.30 20.90 23.40 21.69 20.21 （亿美元）
数据来源：Wind，兴业证券研究所
1.2公司经营范围：为客户提供“一站式”的服务
AECOM由五个英文单词的首字母组成：Architecture(建筑设计)、Engineering(工
程)、Consulting(咨询)、Operations(营运)和Maintenance(维护)，显而易见，公司的
主营业务由这五个部分构成。目前，AECOM主要将业务分为专业技术服务（PTS）
和管理支持服务（MSS）两部分（图1），专业技术服务作为AECOM的主营业务
在2013年为公司提供了89%的收入

图3、AECOM主要经营业