请务必阅读正文之后的免责条款部分1 [Table_MainInfo][Table_Title] 国元证券教育行业2018年度策略报告 ——教育优先，精选细分赛道 投资评级：推荐 [Table_Summary]投资要点： A股市场上大多数教育公司为传统行业企业通过并购教育资产转型而来， 以双主业发展模式为主，纯正标的较少，仅包括新南洋、紫光学大、东方 时尚、全通教育四家。而今年以来，中泰桥梁、勤上股份、汇冠股份、立 思辰纷纷发布公告，拟剥离全部或部分传统主业。另一方目前，目前多家 优质的新三板纯正教育标的正在寻求A股上市，包括华图教育、中教股份、 亿童文教、颂大教育、锐取信息中公教育、行动教育等，预计18年更多 聚焦教育的纯真A股标的可期
对比跨市场的估值水平，目前A股上市公司PE(TTM)45倍，同期跟踪的 8家美股教育上市公司平均PE59倍，港股教育行业PE均值33倍。A股估值 水平处于港股和美股之间，我们认为处于合理区间。另一方面可以看到， 目前A股并购教育的平均PE在15倍左右，一、二级市场依然有3倍的估值 差
我们估算2016年整体教育行业的产值规模超过6万亿，市场空间巨大， 行业天花板非常高。不管是从政府、家庭、社会资金投入的角度，还是从 教育受众基数以及政策导向来看，未来整体教育产业大盘依然将保持稳定 增长
教育行业的空间巨大，行业天花板很高，另一方教育行业通现金流非常好， 利润率及ROE普遍较高，是非常优质稳健的资产。但由于教育行业是人 力密集型行业，且行业标准化程度较低，异地扩张相对其他标准化程度更 高的行业来说更加困难。另外，教育公司核心竞争力在于口碑，口碑的形 成需要时间的积累和沉淀，这也就决定了教育行业是个“做慢不做快”的 行业，我们认为选择细分赛道以及教育行业公司的几大要素包括：1、行 业赛道复合增长情况2、政策导向3、可复制性强弱4、市场集中度提升 空间5、供需关系，这五大要素
综合各个细分赛道参考五维模型，我们看好幼教（差异化需求强劲、行业 集中度低整合空间大）、K12教育培训（市场空间大，增长快，行业集中 度低，可复制性较强）、国际教育（需求旺盛）、素质教育（消费升级下需 求大，增速快，市场集中度低、政策导向）、职业教育（政策导向）五个 方向
标的方面推荐：开元股份、新南洋
[Table_BaseInfo] 发布时间：2017年11月25日 主要数据 行业指数 上证指数/深圳成指 公司家数 总市值(百万元) 流通市值(百万元) 52周行情图 相关研究报告 联系方式 研究员：李典 执业证书编号： S0020114110013 邮箱： lidian@gyzq 电话：021-51097188-1866 地址：上海市浦东新区民生路1199弄 证券研究报告—2018年行业研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 文章目录 第一部分跨市场教育标的情况.....4 1.1A股市场：覆盖各细分领域，双主业模式为主4 1.2港股市场：公司以民办实体为主..........5 1.3美股市场：龙头股集中, K12阶段上市公司占5成。5 1.4估值分析：估值中枢下移，安全边际显现.........6 第二部分万亿教育市场，行业空间巨大.. 82.1从教育产业资金来源看：政府、社会、家庭教育投入稳健增长........... 82.2人口基数上看：二胎政策叠加婴儿潮，为教育市场庞大人口基数.....11 2.3从政策上来看：新民促法实施，配套政策陆续出台..12 第三部分五维度模型，精选细分赛道...16 3.1幼教：未来呈现二元格局，差异化需求凸显..1 83.2K12培训：龙头加速扩张......20 3.3国际教育：需求旺盛，看好目前行业内龙头公司.......21 3.4职业教育：政策驱动产业发展，利好校企合作共建职教集团.24 第四部分行业评级及标的推荐..29 开元股份...29 新南洋.......29 图目录 图1：2017年进入上市辅导的教育企业营收/净利润规模...4 图2：截止2017年11月各市场指数板块涨跌幅情况........6 图3：截止2017年11月申万一级行业板块涨跌幅情况.....6 图4：截止2017年11月各市场教育估值比较.......7 图5：2000-2016政府财政性教育经费投入占GDP比重情况........ 8图6：各细分领域教育经费投入情况...........9 图7：2000-2016年教育固定资产投资情况9 图8：2000-2015年农村&城镇家庭教育文化娱乐支出情况........10 图9：中国2013-2016人均可支配收入情况........10 图10：中国2000-2030城镇化率情况.....10 图11：家庭消费各分项占比情况..11 图12：中国2002-2016人口结构变化及出生率情况........11 图13：中国2011-2017出生人口情况.....12 图14：民促法发展历程一览........12 图15：细分赛道及标的选取五要素.........16 图16：2013-2016中国民办学校数量稳定增长...16 图17：2013-2015年民办学校招生规模情况.......17 图18：2013-2016年民办学校在校生规模情况...17 图19：2013-2016中国民办学校数量稳定增长...1 8图20：2001-2015中国公办、民办幼儿园各自所占比例19 图21：幼教标的公司2016年营收规模及增速情况.......19 图22：幼教标的公司2016年净利润规模...........19 图23：幼教标的公司2016年毛利率情况...........20 图24：幼教标的公司2016年净利率情况...........20 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 图25：2015-2020年K12教育产业规模情况......21 图26：K12课外教育培训市场概况.........21 图27：不同类型国际学校规模情况.........22 图28：国际学校市场占有率情况.22 图29：国际教育标的公司最新年报营收规模及增速情况...........24 图30：毛利率、净利润率以及净利润情况..........24 图31：中国职业教育分类24 图32：职业教育标的公司最新年报营收情况.....27 图33：职业教育标的公司最新年报净利润情况.27 图34职业教育公司最新年报净利率........2 8图35职业教育公司最新年报净利率........2 8表目录 表1：A股教育上市公司及其细分领域.....4 表2：内地在港上市教育公司及其细分领域..........5 表3：美股教育上市公司及其细分领域.......5 表4：海外教育标的涨跌幅、估值及市值情况........7 表5：辽宁省和安徽省出台的《关于鼓励社会力量兴办教育促进民办教育健康发展 实施意见》对比.........13 表6：各阶段教育民办化程度、师生人数和学校数量情况...........17 表7：各细分赛道市场规模以及复合增长率.........1 8表8：截止2016年底幼儿园数量CR5占比........19 表9：枫叶教育与博实乐基本情况对比....23 表10：国家出台与职业教育相关政策一览..........25 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 第一部分行情回顾及跨市场教育标的情况 1.1跨市场标的情况 A股市场：覆盖各细分领域，双主业模式为主 A股市场上大多数教育公司为传统行业企业并购教育资产转型而来，以双主业发展模式 为主，纯正标的较少，仅包括新南洋、紫光学大、东方时尚、全通教育。而今年以来， 包括了中泰桥梁、勤上股份、汇冠股份、立思辰纷纷发布公告，拟剥离全部或部分传统 主业。另一方目前，目前多家优质的新三板纯真教育标的正在寻求A股上市的机会，包 括华图教育、中教股份、亿童文教、颂大教育、锐取信息、佳一教育、中公教育、行动 教育等。18-19年纯正A股教育标的集群值得期待
图1：2017年进入上市辅导的教育企业营收/净利润规模 数据来源：芥末堆，国元证券研究中心整理 A股教育行业上市公司覆盖面广，在教育行业各个细分赛道均有布局。不考虑传统教育 出版个股，我们基于覆盖年龄、校内/校外、线上线下三个维度我们将教育行业上市公司 细分为幼教实体办学、素质教育、K12实体/课外办学、国际教育、高等教育、职业教育、 教育信息化8个赛道
表1：A股教育上市公司及其细分领域 细分教育领域标的公司 幼教实体办学威创股份、秀强股份、和晶科技、皇氏集团、长江传媒 素质教育盛通股份、珠江钢琴、海伦钢琴 K12实体办学皖新传媒 请务必阅读正文之后的免责条款部分5 K12课外培训*ST紫学、勤上股份、新南洋、科斯伍德 国际教育电光科技、三垒股份、中泰桥梁 高等教育陕西金叶 职业教育开元股份、华媒控股、洪涛股份、世纪鼎利、东方时尚、百洋股份 教育信息化文化长城、立思辰、全通教育、拓维信息、方直科技、汇冠股份、科大讯飞 数据来源：国元证券研究中心整理 注：此表重点考虑营收或者净利润占比20%以上个股 港股市场：公司以民办实体为主 目前港股教育板块有6家内地教育集团上市，集中布局在民办实体教育领域。成实外、 宇华、睿见和枫叶覆盖K12阶段，而新高教集团、民生教育主要布局在民办高等学历教 育
表2：内地在港上市教育公司及其细分领域 标的公司简介细分领域 枫叶教育国际高中及国际学校国际教育 成实外教育学前教育及K12民办教育服务供应商幼教、K12教育 睿见教育中小学中国课程及高中国际课程的民办教育集团 K12教育 宇华教育 K12及高等教育的民办教育服务供应商 幼教、K12教 育、高等教育 民生教育民办高等教育民办高等教育 新高教集团民办高等教育民办高等教育 数据来源：国元证券研究中心整理 美股市场：龙头股集中, K12阶段上市公司占5成
根据我们的统计，目前美股教育行业上市公司（中概股）一共有11家，其中有6家集中 于K12阶段，分别为海亮教育、新东方、好未来、无忧英语（51TALK）、瑞思英语以及 四季教育。新东方、好未来以及近期刚上市的四季教育都是K12教育培训公司，新东方 和好未来是国内K12课外培训市场龙头，目前市值均超过100亿美元
表3：美股教育上市公司及其细分领域 标的公司业务范围所属子行业 海亮教育 K12民办学校 K12教育 新东方 K12学业辅导、出国留学 K12培训、国际教育 好未来 K12学业辅导 K12培训 达内科技 IT技术培训职业教育 无忧英语 (51TALK) 英语培训，专注于外教一对一培训在线教育、英语培训 正保远程教育线上职业技术培训职业教育 ATA 智能化考试服务教育考试综合服务供应商 四季教育上海小学数学课外辅导 K12
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