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见高位的背景下，钢铁业的供给弹性将来自三个方面：（1）高炉-转炉流程通过 工艺路线和炉料结构的调整增产；（2）电炉钢由于建设和投产周期为6个月左 右，预计2018年有3000万吨左右产能投产；（3）其他闲置产能以及工艺路 线复产。这些因素可能推动钢铁业盈利朝历史平均水平回归
个方面：去产能、环保、稳钢价，当这三个目标中的一个目标偏离太远时，另 外两个目标的容忍度可能会适度提高，因此不能过于强调某个目标而忽略其他 目标。若钢价上涨过快，去产能和环保限产等政策可能会有相应的放松
我们认为全国粗钢产量在2014年已经达到了历史高峰，钢铁行业总体已步入减 量发展期，整个板块难以享受高估值；面向2018年，钢铁业需求总体稳定、供 给略有增加，行业整体盈利预计小幅下滑，钢铁板块2018年PE估值难以超过 10倍
领域。鉴于行业的发展趋势以及目前对应2017年整体约9倍的PE估值水平， 我们维持钢铁行业评级为“增持”，建议关注波段性交易机会。从供给的角度 来看，2018年的供给增量将主要在长材，因此我们认为板材股好于长材；从细 分子领域的景气周期来看，我们相对看好特钢、废钢产业链，重点推荐股票组 合：宝钢股份、山东钢铁、华宏科技，此外建议关注*ST华菱、大冶特钢
（3）政策面刺激钢价下行；（4）公司运营不善等
◆推荐股票盈利预测与投资评级 代码公司收盘价 EPS（元） PE PB 投资评级 （元）2017E 2018E 2019E (2017E)(LF) 600019宝钢股份8.680.790.930.97111.2买入 002645华宏科技17.880.590.860.98302.3增持 600022山东钢铁2.140.150.220.23141.4增持 注：股价为2017-12-28收盘价 资料来源：WIND、光大证券研究所预测 增持（维持） 分析师 王招华(执业证书编号：S0930515050001) 021-22167202 wangzhh@ebscn 杨华(执业证书编号：S0930517090001) 021-22169319 yangh@ebscn 联系人 王凯 021-22169126 wangk@ebscn 沈继富 021-22169174 shenjf@ebscn 行业与上证指数对比图 -10% 8% 25% 43% 60% 09-1612-1604-1707-17 钢铁行业沪深300 淘宝店铺 “Vivian研报” 首次收集整理 获取最新报告及后续更新服务请在淘宝搜索店铺“Vivian研报” 或直接用手机淘宝扫描下方二维码 2017-12-28钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 目录 1、供给侧改革硬目标奠定2017年钢铁牛市..........3 1.1、钢铁工业化已完成，若无供给刺激难有机会.......3 1.2、供给侧硬目标奠定近两年钢铁牛市.........3 1.3、国内外政经角度看供给侧改革深层次原因..........5 2、高盈利背景下，不可忽视钢铁业供给的弹性.....6 2.1、电炉钢有望在2018年迎来重要发展契机...........6 2.2、地条钢：也需要高度关注长效机制......... 82.3、长流程的复产和增产：量不可小觑.........9 2.4、高钢价背景下不可忽视的政策韧性.......10 3、2018年钢铁需求增速料放缓，表外利好难再现..........11 3.1、钢铁需求与下游行业景气度相关性高....11 3.2、2018年房地产开发：低库存有望支撑景气度...12 3.3、2018年基建：增速渐放缓，或与房地产互补...14 3.4、2018年工业制造：后工业化时代难现大幅增长...........14 3.5、2018年钢铁需求难有显著增量，表外利好难再现........16 3.6、库存水平仍偏低运行，高钢价使经销商囤货谨慎.........16 3.7、出口有望触底反弹，进口维持低位尚不足虑.....17 4、2018年钢铁行业盛宴难再，行稳致远19 4.1、行业供增需稳，钢价利润平稳回调.......19 4.2、钢企利润微降无妨降杠杆..........19 4.3、春季躁动行情再现概率偏低......20 5、2018年投资策略：估值理性回归，关注板材、特钢、废钢等领域......20 5.1、正视板块理性估值，维持行业评级为“增持”.20 5.2、板材基本面更佳，看好龙头板材股.......21 5.3、关注具有新增产能的钢企..........21 5.4、废钢景气周期有望启动，看好废钢加工领域.....21 5.5、钢铁行业低迷时期，特钢板块更具投资机会.....22 5.6、钢铁电商：底部即将到来，再度飞翔尚待时机.23 6、个股推荐：宝钢股份、华宏科技、山东钢铁...23 6.1、宝钢股份：白马龙头扎实稳健，业绩释放弹性大.........23 6.2、华宏科技：再生资源加工设备龙头，有望受益于废钢景气周期...........25 6.3、山东钢铁：日照基地2018年投产，迎产量提升和产线升级双利好.....2 86.4、风险提示：供给端、需求端、政策面等30 2017-12-28钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告 1、供给侧改革硬目标奠定2017年钢铁牛市 1.1、钢铁工业化已完成，若无供给刺激难有机会 按国家统计局的数据，2017年全国钢产量将是历史新高；但是若考虑到未 被统计的地条钢，全国钢产量已在2014年触顶，并逐年下行。综合来看我国钢 铁行业的产量、消费量已经在2014年达到峰值，也就是说钢铁业工业化已基本 完成
作为对比，美国、日本、欧洲等发达国家钢铁行业的鼎盛时期基本都是在 1973年左右完成，在1974-1982年的10年间，钢铁内需下降30%-50%，钢 铁股跑赢大盘40个百分点以上的机会为0
因此，若无供给方面的刺激，钢铁板块在后工业化时代难有大机会
图1：中国历年粗钢产量（万吨）图2：发达国家历年粗钢产量（千吨） 资料来源：Wind、国家统计局、光大证券研究所资料来源：Wind 1.2、供给侧硬目标奠定近两年钢铁牛市 尽管中国2014年以后已逐渐进入后工业化时代，理论上在完全市场经济的 假设下，钢铁行业难有大机会。但从2016年起，中国钢铁行业供给侧改革和去 产能的浪潮席卷而来，政策面的利好因素扭转了行业趋势，奠定了近两年的钢 铁牛市
2017年，供给侧改革对钢铁行业而言有两大硬目标：（1）2017年8月底 之前清理地条钢；（2）2017年11月15日-2018年3月15日采暖季期间， 华北“2+26”重点城市唐山、邯郸等地的高炉限产50%
首先是清理中频炉地条钢的影响。我们测算遭受打击的地条钢产线的年 产量高峰期大概在7000-10000万吨，这相当于2016年国家统计局粗钢产 量的10%-12%，占比较高
其次是2017年底采暖季期间，华北地区“2+26城市”面临空前严峻的环 保限产，2017年11月15日-2018年3月15日，唐山、邯郸等重点城市的高 炉限产50%
2017-12-28钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 我们估算，“2+26城市”的高炉产量约占全国产量的29.6%，其中仅唐山、 邯郸、廊坊、天津四个城市的高炉产量就占全国的20.3%。以上四个重点城市 在采暖季四个月期间将执行高炉限产50%，其他“2+26城市”也将执行较为 严格的钢铁限产，对全国钢铁行业的供给影响颇大
表1：“2+26城市”钢铁供需占全国比重 高炉产能 (万吨) 高炉产量 （万吨） 固定资产投资额 （亿元） 唐、邯、廊、津4城市合计22779163741459 8“2+26城市”合计311802389478007 全国80836562000 4城市占全国比例20.30%2.60% 2+26城市占全国比例29.60%13.90% 注：（1）上述产量、固定资产投资数据均为2015年；（2）唐山、天津有准确粗钢产量 数据，其他城市粗钢产量按粗钢产能90%计算
资料来源：国家统计局、光大证券研究所 环保限产对钢铁行业的下游需求同样有所影响。我们以城市的固定资产投 资完成额来近似地代表钢铁的需求，唐山、邯郸、廊坊、天津四个城市的固定 资产投资完成额仅占全国的2.6%，相比钢铁产量占比显著偏小。因此，我们预 计华北地区的环保限产，将导致全国钢铁行业呈现供给偏紧的格局，对钢价和 盈利有所支撑
综上，2017年钢铁行业供给侧改革的两大硬目标，显著地削减了钢铁行业 的供给，支撑钢价上涨、提升钢企盈利，助推了钢铁板块的牛市行情。2017年 底，国内钢价已攀升至近六年以来的最高水平，钢企盈利也攀升至历史罕见高 位水平，2017年9月中钢协统计的重点钢企吨钢利润总额高达385元/吨
图3：Myspic国内钢价综合指数攀升至近六年新高图4：重点钢企吨钢利润攀至历史罕见高位水平 60 80 100 120 140 160 2012/12013/12014/12015/12016/12017/1 Myspic综合指数 -10% -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% -400 -300 -200 -100100 200 300 400 500 2012/12013/12014/12015/12016/12017/1 吨钢利润（元/吨）收入利润率(右轴) 资料来源：mysteel资料来源：中钢协、mysteel、光大证券研究所
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