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亚洲地区是油化需求的主要驱动力 国内市场格局实现重塑：目前亚太地区
是全球最大的生产以及消费地区，印尼、马来西亚是全球最大的棕榈油生产
国，同时消费占全球份额的40%。国内油化行业经过多年的市场调整以及产
业整合，市场格局得到重塑。受制于原料、工艺限制，小厂大多难以为继，
只有具有规模、成本优势的行业龙头能够保证产销稳定。国内油化行业格局
已基本实现三足鼎立的形势，分别为赞宇科技、益海嘉里、泰柯棕化等
脂肪酸产业集中度提升 下游需求领域广泛：脂肪酸是所有油脂的主要共同
成分，可通过水解制得，下游主要产品包括硬脂酸、甘油与油酸。硬脂酸下
游需求领域以橡胶、塑料等行业为主，需求与供给端双重改善；甘油下游日
化等领域需求稳定，高端产品有进口替代空间；油酸作为油脂深加工未来的
希望之星，下游需求稳定的同时原材料具有多样性，盈利能力稳步提升
油酸极其下游深加工是未来油脂化工发展的主要方向：我们看好油酸行业未
来发展主要基于以下三方面原因：第一，产品供需基本处于平衡状态；第
二，深耕利基市场，盈利能力维持平稳；第三，原材料的多样性使得其不同
于其他油脂化工产品，可以在一定程度上摆脱海外植物油脂的进口依赖。此
外油酸下游产品如二聚酸、聚酰胺树脂等产品同样拥有较高的盈利能力与市
场空间，将逐步成为油脂深加工领域发展的主要方向
棕榈油基本面企稳利好油脂化工产业链：棕榈油基本面的企稳使得现货价格
筑底回升同时波动性逐渐减弱，从历史经验来看原料价格波动性降低通常对
于油脂深加工企业能够产生实质性利好。考虑到未来棕榈油下游需求的稳定
增长，供给端在树龄、种植结构等方面的变化，叠加以原油为主的大宗品的
价格回升因素，棕榈油基本面整固回升的行情有望得以持续
投资建议
行业格局的重塑将充分利好国内油脂化工产业链的发展：硬脂酸、甘油等传
统产品受益于市场格局的重塑将继续维持稳定的盈利水平，以油酸及其下游
为代表的高附加值产品有望逐步摆脱对海外棕榈油的依赖，盈利空间进一步
打开；脂肪醇拥有较大的进口替代空间，伴随国内下游需求的逐步释放，国
内脂肪醇行业有望逐步实现进口替代
建议关注赞宇科技：公司为油脂化工龙头企业之一，主要以天然油脂产品为
原材料，生产表面活性剂及油脂化工产品。公司目前拥有表面活性剂自有产
能45万吨，考虑到租赁加工产能，行业市占率在三分之一左右。公司近年
来通过行业整合逐步扩大油脂化工市场份额，目前公司油化产品总产能在
80万吨以上（权益产能在50多万吨）。公司布局检测领域，未来该业务有
望维持稳定发展
风险提示
棕榈油价格大幅下跌；日化、食品等行业需求低迷
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国金行业沪深300
2017年02月03日
基础化工 2016年日常报告
评级：增持维持评级 行业深度研究
证券研究报告
行业深度研究
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内容目录
一、油脂化工产业是全球化工领域的重要子行业 .......... 5
二、脂肪酸：产业集中度提升，下游需求稳定增长 ...... 6
2.1 硬脂酸：核心下游需求景气度较高 供给端逐步改善 ...... 10
2.2 甘油：醇酸树脂需求高增长，医药+化妆品深加工空间广阔 ...... 12
2.3 油酸：油脂深加工领域的希望之星 ........ 14
三、脂肪醇：国内脂肪醇进口依存度高达五成，市场空间巨大 .......... 17
四、棕榈油价格企稳回升 利好油脂化工产业链 ........... 19
4.1 供给端集中，消费端分散，供给变量主要看马来、印尼19
4.2 厄尔尼诺导致油棕延迟结果，主产国产量下滑 .. 21
4.3 马来西亚增加B10添加比例，为需求提供边际改善 ...... 22
4.4 棕榈油库存持续下降印证供需好转 ........ 23
4.5 树龄结构老化为有望对棕榈油构成长期利好 ...... 24
五、建议关注国内的油脂化工龙头企业赞宇科技 ........ 26
图表目录
图表1：油脂化工产业链简图 .... 5
图表2：2016-2020脂肪酸消费量CAGR为3.88% ..... 5
图表3：2016-2020脂肪醇消费量CAGR为3.61% ..... 5
图表4：中国2011-2015油化产品产量 . 6
图表5：油脂化工行业盈利能力逐步改善 .......... 6
图表6：工业脂肪酸生产工艺流程 ......... 7
图表7：国内工业脂肪酸生产工艺路线分布 ...... 7
图表8：油脂的脂肪酸组成（单位：%） .......... 8
图表9：2014年全球脂肪酸产能结构 ... 8
图表10：2000-2015年中国脂肪酸产量 ........... 9
图表11：2015-2016年各企业脂肪酸产能 ........ 9
图表12：2014年全球硬脂酸下游结构 ........... 10
图表13：聚氯乙烯下游以硬制品为主 . 10
图表14：管、型材占下游近6成 ........ 10
图表15：PVC2015年开工率不足7成 ........... 11
图表16：2016年受益于房地产拉动，价格大幅回升 . 11
图表17：2016年1-11月丁苯橡胶价格累计上涨69% ........... 11
图表18：9月重卡销量同比+25.25% .. 11
图表19：10月全钢胎开工率同比+5.97% ....... 11
图表20：10月半钢胎开工率同比+6.78% ....... 11
图表21：甘油主要生产方式.... 12
行业深度研究
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图表22：甘油的分类 .. 12
图表23：2014年甘油分企业产能（皂化、进口精加工） ...... 12
图表24：2014年甘油分企业产能（脂肪酸、醇副产） .......... 12
图表25：甘油下游应用十分广泛 ........ 13
图表26：我国药品领域甘油需求具有较大发展空间 ... 13
图表27：国内甘油下游需求维持稳定增长 ...... 14
图表28：国内工业甘油2016年8月份起跟随棕榈油价格持续走高 ... 14
图表29：皂化工艺流程 ........... 15
图表30：水解工艺流程 ........... 15
图表31：不同原料来源油酸对应下游应用 ...... 15
图表32：2015年国内高纯油酸表观消费量3.04万吨16
图表33：国内油酸仍具有一定的进口替代改善的空间 ........... 16
图表34：醇酸树脂涂料产量稳步增长 . 16
图表35：中国化妆品市场规模预计高速增长 .. 16
图表39：中国人均食品支出增速稳定在8%左右 ........ 16
图表40：中国人均食品支出增速稳定在12%左右 ...... 16
图表38：油酸原材料泔水油等价格低廉 ......... 17
图表39：脂肪醇（酸）下游以日化（橡胶）为主 ....... 17
图表40：表面活性剂主要上下游行业关系示意图 ....... 17
图表41：2016年脂肪醇企业产能 ....... 17
图表42：2010年以来脂肪醇进口依存度稳定在50%. 18
图表43：进口脂肪醇成本优势价格更低 ......... 18
图表47：脂肪醇下游为日化行业 ........ 19
图表48：2022年全球表面活性剂市场将达480亿美元 ......... 19
图表46：棕榈油分类 .. 19
图表47：2010-2015年全球棕榈油产量CAGR仅3.63% ...... 20
图表48：2015/2016年全球棕榈油消费量以印度、印尼、欧盟、中国为主 ... 20
图表49：2016年1-5月中国棕榈油进口量中马来、印尼合计占比75% ........ 21
图表50：2015/2016年度棕榈油全球供需差创近10年来新低........... 21
图表51：2016年1月起棕榈油产量同比持续大幅下跌 .......... 22
图表52：马来西亚2000年以来亩产量同比增速 ........ 22
图表53：印度尼西亚2000年以来亩产量同比增速 .... 22
图表54：2016年4月关税上调带来去库存动力 ......... 23
图表55：马来西亚2016年生物柴油产量69万吨 ...... 23
图表56：印尼2016年生物柴油产量202万吨 ........... 23
图表57：2016年棕榈油库存同比持续大幅下跌 ......... 24
图表58：07-15年马来西亚棕榈油月均产量 ... 24
图表59： 07-15年马来西亚棕榈油月均供需差 .......... 24
图表60：马来2007年以后产量增长基本停滞 ........... 25
