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报
告

证券研究报告
＃industryId＃
传媒

推荐( 维持）

重点公司
重点公司 2016E 2017E 评级
昆仑万维 0.61 0.77 增持
浙数文化 0.51 0.53 增持
顺网科技 0.76 0.99 买入
天神娱乐 1.81 3.44 增持

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贴淘票票9.59亿 未来将加大
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展望20170402》2017-04-04

＃emailAuthor＃ 分析师：
丁婉贝
dingwanbei@xyzq
S0190515020001

＃assAuthor＃ 研究助理：
刘跃
liuyue@xyzq

安一夫
anyf@xyzq

李阳
liyangyjs@xyzq

投资要点
＃summary＃
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利能力强，却因增速有限难以赋予高估值：据三方数据显示，2016年可
统计的棋牌市场规模为58.6亿元，而经过测算其规模约为255亿元，每
年增速保持在10%左右；2）房卡模式是棋牌游戏领域的全新物种，推动
线下棋牌室线上化：线下棋牌市场巨大，仅线下麻将室对应市场规模高达
3400亿元，而房卡模式伴随的地推模式有望复制微信营销的成功，迅速
推动房卡模式全国普及，预计其规模8年有望冲击1800亿元；3）我们认
为棋牌游戏资产估值较低，是由于棋牌游戏市场发展悠久，已过高速增长
期而增速平稳，而房卡模式的出现使得棋牌游戏行业进入发展快车道，年
复增长率高达50%以上，棋牌游戏类资产有望迎来估值修复。

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为其发展沃土。1）房卡指的是用来创建独立房间时，所消耗的资源，用
房卡取代传统的各类游戏币，平台只收取房卡费用；2）房卡模式招募微
信推广员负责房卡的销售与玩家的维护，游戏平台节省宣传费用，却将更
广大群体划入产业链之中，有望获得更快推广；3）我们认为房卡模式壁
垒高，由于为推广渠道留足空间，能调动推广员线下地推，以一带千，点
对点推广，复制微商的成功，传统互联网公司线上优势明显，线下地推基
因不足，无心管理地推团队，房卡模式有望迎来蓝海野蛮生长。

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管理中心首次主导棋牌网游竞技比赛，启动竞技二打一扑克全国锦标赛，
并由腾讯、联众、博雅、闲徕等九家企业承办，推动“趣味棋牌项目竞技
化”；2）2016年10月国务院办公厅《关于加快发展健身休闲产业的指导
意见》指明2025年健身休闲产业要达到3万亿的市场规模，棋牌被列入
重点扶持的体育项目；3）我们认为国家体育总局支持并推动棋牌运动健
康发展，响应政策号召的龙头规范企业将坐享行业高速发展红利。

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短期来看行业龙头拓展蓝海市场从容享受行业利润；2）长期来看地推模
式难以一家独大，但千亿市场规模若能占据20%份额，盈利空间仍然巨大。

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（600633）——旗下全资子公司边锋科技，独立运营三国杀项目，孵化“战
旗直播”平台；顺网科技（300113）——拥有浮云网络80%股权；天神娱
乐（002354）——先后并购新游网络、一花科技、口袋科技、乐玩网络等
棋牌公司部分股权。

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＃title＃
房卡推动棋牌进入快车道，千亿冰山浮出一角
＃createTime1＃ 2017年04月16日

请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 -
行业深度研究报告
目录
1、棋牌类成为游戏市场新亮点，千亿冰山浮出一角 . - 4 -
1.1、游戏市场增长趋稳，手游行业机遇尚存 ......... - 4 -
1.2、棋牌类增速高于行业平均，千亿冰山浮出一角 .......... - 5 -
2、棋牌游戏：闷声发大财的行业暗流涌动 ... - 6 -
2.1、棋牌游戏受众广，用户基础深厚 ....... - 6 -
2.2、传统棋牌游戏模式由来已久，盈利模式趋同 .. - 8 -
2.3、揭开被忽略的市场面纱，还原千亿麻将市场与百亿棋牌游戏规模 ...... - 9 -
3、房卡模式引颠覆，棋牌游戏进入爆炸式增长快车道........ - 14 -
3.1、房卡模式加速棋牌室互联网化，微信成其滋养的沃土 .......... - 14 -
3.2、房卡模式引爆线上棋牌游戏市场，规模超1800亿 ... - 17 -
3.3、暗流涌动的市场进入发展快车道，或提高棋牌游戏行业整体估值 .... - 19 -
4、目前棋牌游戏模式以游戏币为主，房卡属于新生力量 .... - 20 -
4.1、游戏币模式 . - 20 -
4.2、闲徕互娱的房卡模式：熟人约局+微信推广员 .......... - 21 -
5、棋牌游戏未来：正规化、大发展 - 23 -
5.1、政策支持棋牌游戏发展，须以规范为前提 ... - 23 -
5.2、潜在规模巨大，资产证券化浪潮开启 .......... - 24 -
6、投资建议........... - 25 -

图1：中国游戏产业规模增速逐渐放缓 ......... - 4 -
图2：游戏用户规模的人口红利走弱. - 4 -
图3：手游增速远超端游、页游........ - 4 -
图4：手游用户规模保持稳步增长 .... - 4 -
图5： 棋牌类网游市场规模 . - 5 -
图6：网络棋牌游戏用户 ...... - 5 -
图7：地方棋牌游戏市场规模超过总市场一半........... - 5 -
图8：《红楼梦》中打麻将的场景 ...... - 6 -
图9：古代麻将攻略 . - 6 -
图10：棋牌类游戏在APP store免费榜前20位中占据5席（2017.3） ........... - 6 -
图11：棋牌游戏受众的女性占比更高、平均年龄更大、受教育程度更高....... - 7 -
图12：棋牌游戏的用户30日留存率明显高于其他类游戏 ..... - 8 -
图13：2016Q2各类型手游DAU/MAU，棋牌游戏用户粘性高于其他类游戏 . - 8 -
图15：各类麻将机市价 ........ - 9 -
图16：大多数棋牌室均24小时营业........... - 10 -
图17：博雅麻将3元可玩8局 ........- 11 -
图18：零售的互联网化率类比棋牌游戏互联网化率- 12 -
图19：线上棋牌游戏用户分类 ....... - 13 -
图20：2014-2020年中国网购渗透率攀升 ... - 14 -
图21：房卡模式案例（腾讯） ....... - 15 -
图22：房卡模式下地推作用凸显 .... - 16 -
图23：微信已经在各线城市普及 .... - 16 -
图24：微商市场规模高速增长 ....... - 18 -
图25：2015年微商各类型商品销售额占比美妆居首位........ - 18 -
图26：化妆品零售市场规模稳步攀升 ......... - 18 -
图27：闲来甘肃麻将的房卡 ........... - 22 -
图28：闲徕麻将推广员的运作模式- 22 -