投资、融资与分配是现代公司金融的三大核心活动。在国内资本市场,大多

数上市公司关注得较多的是融资活动。它们通过发行新股和增发等方式来实现融

资,部分上市公司融资次数众多、数额巨大,被媒体和投资者戏称为“圈钱”行

为。然而,一些上市公司对其创造价值的投资活动却不是非常重视,完成融资后

便不再真正关心投入的产出效果,致使其经营状态低迷,绩效水平不高。本文从

理论与实证两个方面系统探讨上市公司投资活动的效率与其影响因素,以期为相

关企业提升经营水平和管理部门完善监管行为提供理论参考。

在理论研究部分,本文首先界定上市公司的投资概念,并总结了投资的相关

理论;然后对当前上市公司投资支出特征进行了分析;接着从投入合理程度、产

出大小以及投入产出比三个视角出发分别定义三种投资效率,并阐述投资效率的

目标和环境;并从微观运行角度系统探讨上市公司投资效率的影响机理,分析公

司治理、财务治理、投融资状况以及产品市场因素对投资效率的影响。

在实证研究部分,本文首先分别从投入和产出的视角评价上市公司的投资效

率。选取 2008 年至 2012 年的中国证券市场的数据,运用投资支出模型计算投入

视角的投资效率。实证结果表明,上市公司存在一定程度投资不足和投资过度行

为。而从投资偏差度的相对指标来看,上市公司的投资效率相对较高,各行业的

平均值大部分超过了 0.98,接近最高值 1,投资不足和投资过度的程度较轻。根据

主成分分析来对各产出变量进行加权汇总,从产出视角评价上市公司的投资效率,

发现大多数行业的投资效率小于 0,说明在样本期间,各上市公司的投资结果不甚

理想。本文接着从投入与产出统一的视角构建投资效率评价模型,并对上市公司

的投资效率进行实证考察,在构建投资效率评价的随机前沿分析模型的基础上,

对上市公司的投资效率进行评价。实证结果表明,2008 年至 2012 年间上市公司效

率基本上在 0.7 左右波动,说明上市公司的投资效率损失近 30%,投资效率还有较

大的提升空间。本文然后分别运用多元回归分析和结构方程模型对企业投资效率

的影响因素进行实证研究,发现上市公司的机构投资者持股比例、第一大股东持

股比例、高管持股、财权配置、财务控制、财务监督、负债比率、现金持有量、

行业集中度和市场份额分别对企业投资效率有不同程度和方向的影响。而从结构

方程模型的路径系数可以发现,潜变量公司治理能力、财务治理能力以及投融资

状况和产品市场因素都对投资效率产生了较为显著的影响。

在对策研究部分,本文提出提升上市公司投资效率的若干对策。认为为了提

高上市公司投资效率,有必要进一步完善相关监管制度。同时,上市公司要规范

自身的公司治理机制和财务管理制度、提高产品市场竞争力,提升投资管理水平

和运营效率,从而有助于上市公司的健康发展,也为上市公司的利益相关者带来

价值的增加。

本文的创新在于从较新的角度对上市公司投资效率进行了界定,基于投入或

产出分析视角、投入—产出分析视角等不同角度,构建了上市公司投资效率的评

价模型,在一定程度上改进了投资效率评价方法。同时,克服以往研究大多从单

个因素进行研究的局限,从微观运行角度,将公司治理、财务治理、投融资状况

以及产品市场状况纳入到一个统一分析框架,从而可以更全面地把握上市公司投

资效率及其影响因素。

关键词:投资效率;投入—产出视角;效率评价;随机前沿分析;结构方程

模型